胡新輝
加法分解概要：傳統財務分析方法關注的公司盈利能力指標，凈資產收益率，無法消除營運負債以及金融負債帶來的影響，因此不能深入考察公司核心業務的盈利能力。杜邦分解是乘法分解技術，也無法消除負債對盈利能力的影響。本報告使用收益率加法分解技術，逐步分解公司的股權收益率，以深入了解公司實際盈利能力。
具體計算與分析：首先分析第一個層次的收益率，即股權收益率ROCE。從2000年之2007年，明顯可以看出茅臺公司的股權收益率呈現周期性的特征，2000年該公司的股權收益率達到驚人的69.8％，隨后逐步下降，到2002年谷底時候開始反轉，2007年的收益率達到40.7％。如果不出意外的話，可以預計茅臺公司的股權收益率還將具有一定的上升空間。
其次分析第二個層次的收益率，凈營運資產收益率RNOA，凈營運資產收益率是以公司的經營運利潤除以公司的凈營運資產得到的收益率，排除了長期財務杠桿帶來的影響，股權收益率與凈營運資產收益率關系。
第三層次考察公司的營運資產收益率。公司同時還運用營運負債杠桿，從而對凈營運資產收益率產生影響。通過如下的公式RNOA=ROOA+（OLLEV?（RNOA－NBC）可以消除營運負債杠桿產生的效應，計算出營運資產收益率以考察營運負債是如何撬動了凈營運資產的收益率。營運資產收益率分析了如果沒有營運負債，經營的盈利率會是多少。可以看出，茅臺公司大量的運用營運負債來籌措資金，營運負債杠桿率最高年份超過300％，運用營運負債很大程度上增加了公司的凈營運資產收益率。
總結：茅臺公司的股權收益率近年來呈現不斷上升的趨勢，考慮到其營運資產收益率在上升的軌道中，以及如果能夠合理運用大量貨幣資金的話，預計還有較大的上升空間。
公司手中握有大量現金，投資收益低下，也超過了其自身投資發展的需要，因此拖累了公司的股權收益率，使得報告的凈資產收益率掩蓋了其經營的更強的盈利率。
公司的財務政策十分穩健，多年來很少使用金融負債籌資。但是必須指出，放棄使用金融負債，也降低了利息的稅盾效應以及對凈利潤的放大效應。公司如果使用金融負債的話，收益率還可進一步上升。
公司由于其行業中的強勢地位，因此可大量運用無成本的營運負債來提高公司的凈營運資產收益率。營運負債對公司的凈營運資產收益率具有很大的貢獻。
公司的核心盈利指標，營運資產收益率常年保持較高的水平，并呈現上升的趨勢。
