摘要：現有的財務分析框架局限于瑣碎的技術細節分析，缺乏宏觀的視野，同時，傳統的財務比率分析也缺乏有效的邏輯整合。一些研究者雖然在重新構建財務分析框架方面已經做出嘗試，但并沒有完全跳出現有的財務分析框架的思維束縛。本文以一種融合的觀點，由企業運行的一般脈絡出發，在企業戰略管理思想的指導下，構建了一個初步具有系統性、綜合性特征的財務分析框架。此框架將企業由宏觀到微觀的各個層面的分析有機地整合在一個邏輯順暢的體系之中，從而能更好地滿足投資者與管理者的需要。
關鍵詞：財務分析 框架 融合
一、財務分析框架的現狀
財務分析，傳統上稱為“財務報表分析”、“財務報告分析”或“經營分析”等。現有財務分析框架的內核是“四要素”，即所謂的償債能力、資產營運能力、盈利能力和發展能力。對應的分析工具也就是四類財務比率 ，即債務比率、資產周轉比率、收益比率和成長比率。而對這 “四要素”的分析所借助的分析方法基本上都是比率分析法、結構分析法和趨勢分析法三類。借助這些分析工具和分析方法，就可以展開對企業各個層面的分析，具體包括預算分析、信用分析、投資分析、成本費用分析、收益質量分析、盈利預測分析和財務危機預測分析等。
其缺點是隨意性強，彼此之間缺乏邏輯關系，沒有整合成一種系統、全面的分析體系。其直接的后果是現有財務分析框架往往會使分析人員過分關注分析的細枝末節，而忽視了以宏觀的、整體的觀點來對企業經營活動進行綜合分析。
另外，現有財務報表分析框架中主要以財務比率為分析工具，這就導致分析人員明顯的偏愛財務性的量化分析，同時也就相對的忽視了非財務性的定性分析。再有，正由于現有財務分析框架指導下的分析通常是細節性的、分裂性的、微觀性的以及結果性的，這就導致分析的結果通常無法與企業戰略大視野相契合，也就是說，無法在一個比較高的層次來對企業整體未來發展的趨勢和風險做出準確的預測。
二、公司財務分析框架的修正
正因為現有財務分析框架存在著缺陷，一些學者開始尋求對現有框架進行修正以使得現有分析框架更具系統性、更具有宏觀視野。
（一）克雷·沙帕利普的框架
克雷沙· 帕利普等（1998）以現有財務分析框架為基礎，試圖通過補充進一些行業分析以及競爭策略分析來使得企業財務分析嵌入一個視野比較開闊的框架之中，可以包括經營策略分析、會計分析、財務報表分析和前景分析四個方面。這個框架的要點是其將會計分析、財務分析和前景分析置于經營策略分析的前提之下進行，顯示出其并不是一味的細節分析，而是在一個宏觀視野的統領下進行著細節分析。問題是這個框架也有自身的缺陷：第一，這個框架中，經營策略分析首先是超脫于財務分析而進行的，這就生硬的將經營與財務給分裂開來，忽略了任何經營策略分析都必須要建立在對企業自身資源和實力的準確認識的基礎上才可能進行的，而對企業自身資源和實力的準確認識很大程度是要通過財務分析來獲得的。第二，即便我們認可這個分析框架的基本邏輯，此框架依然沒有說明現有框架中的各個層面的財務比率分析要如何整合成一個有機整體最終用于預測和評估企業，由此可見，這個框架并沒有超越現有框架的局限
性。克雷沙·帕利普等這個框架本質上只是想將經營策略分析與財務分析生硬地粘在一起，構成一個表面上看更具綜合性以及開闊視野的分析框架，而并沒有想到要將戰略分析、經營策略分析等與財務分析有效的融合成一個有機整體。
（二）李心合、蔡蕾的框架
李心合、蔡蕾（2006）在討論其他分析框架的基礎上，提出了一種擴展后的財務分析框架，該框架以戰略分析為起點，以價值驅動因素分析與價值源泉分析為主體，構建一個綜合性框架。價值驅動因素分析使用“五種狀態”模型（即實力狀態、風險狀態、效率狀態、質量狀態和成長狀態，危機或失敗狀態內含其中）替代傳統財務分析中的 “四項能力結構”（即償債能力、營運能力、盈利能力和發展能力），李心合、蔡蕾框架相對于克雷沙· 帕利普等框架，優點在于：它可以將企業各個層面的財務分析都納入價值驅動因素與價值源泉因素兩個邏輯相連的大層面之中，最終又都統一于公司價值評估與價值創造之上。該框架缺陷是：第一，價值驅動因素與價值源泉因素兩層面內部各個模塊之間的分析依然割裂，彼此缺乏有效的邏輯銜接，這就好比現有財務分析框架也對企業各個層面進行分析，但最終如何將各個層面的結論整合起來卻是個大問題一樣。由此可見，這個框架在宏觀分析層面雖然進行了一些邏輯整合，但在微觀分析層面依然是各自為政、并沒有根本擺脫分析的割裂性問題。第二，這個框架的本意是在既定的戰略分析結論（即得到有關公司應執行什么戰略的結論）下，通過各個模塊的分析綜合出價值驅動因素與價值源泉因素兩個層面的結論，進而評估公司價值以及評價公司價值創造過程中所存在的問題，由此可見，這個框架下的分析本質上是戰略執行層面的分析。然而，無論對于管理者還是對于投資者，戰略執行層面的分析固然重要，戰略決策或戰略調整層面的分析也不可忽略。事實上，之所以強調財務分析要上升到一個宏觀層面，其原因更多的在于，在多變的環境下，管理者和投資者都希望能從分析中窺探企業未來戰略調整的必要性以及企業未來整體的可能走勢——畢竟，戰略執行層面的問題可以通過加強日常管理來改善，而戰略決策層面的失誤或不適應則意味著方向上的根本性錯誤。由此可見，這個框架只是將戰略執行層面的分析與財務分析融合在一起，而沒有將公司戰略分析本身也融合進來，公司戰略分析是作為一個外生因素而存在的。
總結起來，李心合、蔡蕾是將現行財務分析框架在一定程度上打散，重新納入一個戰略管理分析框架之中，但其基本思維模式依然受到現行財務分析框架的束縛，并沒有真正構造出一個真正具有宏觀視野，又能有效整合信息以及各層面分析的框架。
三、融合性財務分析框架的構建
與以前研究者的修正思路不同，本文從企業運行脈絡出發嘗試性構建一個真正具有融合性質的企業財務分析綜合框架。
（一）企業運行脈絡與企業運行模型
以往的分析框架通常主觀地將財務與經營二分為兩個分裂的層面而分別進行分析，但實際上，在企業的自然運作過程中，財務與經營從來是不可分離的。企業運行脈絡并不復雜，首先，外圍是企業經濟循環，即企業經濟循環開端于資金，經過投資、購置、聘用等活動，將資金轉換為經營資源，于是形成特定的資源結構，進而展開生產活動，而產品生產出來就要展開銷售活動，最后，銷售實現了又重新回歸資金環節。其次，居于循環中間的是綜合管理，即外圍企業經濟循環是在綜合管理的調控下有序進行的。企業財務活動與經營活動是處于一個連貫的循環系統之中的，故此不應該將二者割裂。第三，企業財務管理與經營管理也是統一于綜合管理之中，故此，也是不可割裂的。第四，企業財務層面的分析與經營層面的分析也是一體，不可割裂。投資、購置與聘用環節、銷售環節與資金環節直接與外在環境相聯結，而資源與生產兩個環節與外在環境的聯系相對來說會比較間接一些，相對的更處于企業內部領域。
（二）企業財務分析初步框架
以上述簡要的企業運行模型為基礎，筆者嘗試初步構建一個具有綜合性、系統性特征的財務分析框架。首先，企業處于動態的外在環境下，通過綜合管理的調控，維持著上述企業經濟循環過程。在這個過程中，綜合管理會體現為兩個相互呼應、相輔相承的管理層面，一則為戰略管理，一則為戰略執行管理。由此，我們將戰略執行層面的分析置于上述循環的中間，而將戰略層面的分析置于上述循環的外圍，以體現二者的對應關系。首先集中精力探討戰略層面的分析體系。戰略概念本身是抽象的、概括的，因此，企業戰略必須依照戰略管理思想分解為若干關鍵成功要素方面的戰略，只有這樣，戰略分析才可能具有現實可操作性。而從戰略管理思想的發展歷程來看，企業戰略管理思想經歷了側重外部機會、側重內部獨特資源以及側重核心能力三個發展過程（周長青，2001）。這三個過程其實反映了市場競爭的自然邏輯，即經濟發展早期，企業成功的關鍵是要占有和掌握外部市場機會；而隨著經濟競爭的強化，外部市場機會一旦出現立刻被瓜分殆盡，此時，企業成功的關鍵是要掌握獨特的資源；進一步，市場經濟的高度發展使得任何資源都比較容易的可以通過資源市場獲得，由此，此時，企業成功的關鍵是要由特定資源結構發展出別人難以輕易復制的核心能力。筆者認為，在現實企業運作中，外部市場（或行業）機會、獨特資源以及核心能力三者都是企業關鍵的成功要素，戰略層面的分析可以分解為有關這三個關鍵成功要素的分析。投資、購置與聘用環節、銷售環節與資金環節是直接與外在環境相聯結的，這意味著，外部市場（或行業）機會主要存在于這三個環節之上，故此，外部市場（或行業）機會方面的分析又可進一步具體體現為對這三個環節所直接聯結的市場環境的分析、對企業在這三個環節所采取的戰略的正確性的分析以及對由企業在該環節所采取的戰略而構筑的競爭優勢的分析。具體來說，在資金環節，應該考慮貨幣政策與信貸政策、貨幣市場與資本市場的狀態，并且分析企業實際采取了怎樣的資金戰略，以及此資金戰略是否能保證企業的資金鏈安全以及實現資金方面的優勢；在投資、購置與聘用環節，應該考慮資源市場（包括原材料市場、人才或勞動力市場、技術市場與投資市場等）的供給狀態，并且分析企業實際采取了怎樣的供應鏈戰略，此供應鏈戰略是否能保證企業所需資源的供給，以及是否能構筑企業在供應鏈方面的競爭優勢；在銷售環節，應該考慮產品市場的需求狀態，并且分析企業實際采取了怎樣的營銷模式、營銷戰略或產品競爭戰略，以及此營銷模式、營銷戰略或產品競爭戰略是否能構筑企業在銷售方面的競爭優勢。也如上指出的，資源與生產兩個環節與外在環境的聯系相對來說會比較間接一些，其相對的更處于企業內部領域，而獨特資源、核心能力兩個關鍵成功要素本身強調的就是企業自身內部方面的優勢，這意味著，獨特資源與核心能力兩個關鍵成功要素主要體現于資源與生產兩個環節之上，故此，獨特資源與核心能力兩個關鍵成功要素方面的分析可以具體體現為對企業的資源結構、關鍵資源占有狀態、生產流程、技術與產品進步狀態等的分析，并且分析企業實際采取了怎樣的資源與能力戰略，以及此資源與能力戰略是否能構筑企業在資源與能力方面的競爭優勢。戰略執行層面的分析主要是要考察企業日常運營的效率，具體的，既可考察企業整體運行效率，也可考察企業各個具體環節或各種具體資源的運營效率。將戰略層面的分析與戰略執行層面的分析整合起來，所要構筑的財務分析框架的雛形如下（圖1）。
（三）企業財務分析綜合框架
如前文所指，外在環境狀態、戰略的正確性以及戰略運行的有效性綜合作用的結果就自然的體現為企業的當前業績或盈利能力，由此，上述基礎框架的分析結果最終要統一到對當前業績或當前盈利能力的分析之上。業績或盈利能力的分析重點是要同時從成本、收入和利潤三個方面剖析企業價值創造的優勢環節或領域與劣勢環節或領域，并且，要把此分析結論與基礎框架中有關外部環境分析、戰略分析與戰略執行分析的結論相對照，以此探求出形成價值創造優勢或劣勢的原因究竟是外部環境因素、戰略決策因素還是戰略執行因素。同時，如果企業價值創造優勢或劣勢無法通過外部環境分析、戰略決策分析和戰略執行分析中得到解釋，這就意味著業績方面可能存在著會計扭曲的問題。由此，此處的業績或盈利能力的分析其實包含了克雷沙·帕利普等所說的“會計分析”的內容。
業績與盈利能力與上述基礎框架兩方面的分析相互對照進而可以識別出企業經濟循環過程中可能存在著的風險，也即業績或盈利能力分析之后邏輯的自然延伸就是風險的分析。這里，風險的分析并不是現有財務分析框架中簡單的經營風險與財務風險的分析，而是對企業面臨的外部環境、所采取的戰略、企業運行各環節上可能存在著的不確定的綜合分析。
而風險的分析又自然的延伸至對當前業績的未來持續能力以及未來成長能力的分析。最后，對業績的持續能力與成長能力的分析終究趨向企業價值的評估——如果是管理者作為分析的主體，則價值的評估同時對應著新的價值目標的確立，由此，管理者根據上述整個分析過程所得到的結論就可以調整戰略決策、完善戰略運行、規避風險，尋求業績在未來的持續與成長，最終實現所確立的價值目標。
將以上分析環節補充進上述財務分析基礎框架之中，一個具有綜合性、系統性特征的財務分析框架就正式形成了（圖2）。
（四）融合形財務分析框架的特點
需要說明的是，此框架中的各個模塊雖然具有相對獨立性，但之所以說此框架具有綜合性、系統性的特征，并不僅在于各個分析模塊彼此之間存在著順暢的邏輯聯系，更重要的是在具體分析時候，任何層面的分析都應該基于這種邏輯聯系而以一種系統的、整體的觀點進行分析，比如，營銷戰略與競爭優勢方面的分析雖然具有一定的獨立性，但具體分析時，必須考慮資源與能力戰略與競爭優勢方面的分析結論，因為資源與能力戰略上的不恰當性或競爭劣勢可能使得營銷戰略的恰當性及構筑的競爭優勢受到損害。Z
參考文獻：
1.（美） Lepold A1Bernstein， John J1Wild1. 財務報表分析（中譯本）[M]. 北京：北京大學出版社，2001.
2.[美]克雷沙. 帕利普等著，李延鈺等譯：經營透視：企業分析與評價[M].東北財經大學出版社，1998.
3.李心合，蔡蕾. 公司財務分析：框架與超越[J]. 財經問題研究，2006，（10）.
4.周長青.公司業績評價體系若干問題研究.廈門博士論文，2001.
