一、本文研究的背景和意義
籌資、投資和收益分配是公司理財的三個基本方面，股利政策(Dividend Policy)是現代公司理財活動的三大核心內容之一，是公司籌資、投資活動的延續，也是公司財務管理行為的必然結果。適當的股利政策不僅可以樹立公司良好的形象，激發廣大投資者的投資熱情，同時也能促使上市公司管理層努力工作提高公司的價值。本選題以我國煤炭上市公司為研究對象，對其股利分配政策的特點進行分析，并對其影響因素進行實證研究，以期對我國煤炭上市公司制定合理的股利分配政策有所幫助。
二、股利分配的概述
（一）股利分配的概念
股利分配是指企業向股東分派股利，是企業利潤分配的一部分，包括股利分配程序中各日期的確定、股利支付比率的確定、支付現金股利所需資金的籌集方式的確定等。
（二）西方典型股利分配理論
股利政策作為公司三大財務決策之一，一直都是西方金融專家關注的焦點。盡管有很多理論和實證研究用來解釋公司股利政策，關于最優股利政策卻仍沒有一個定論。因為西方的股利理論發展的比較早且比較成熟，在此，僅列出幾個西方典型的股利分配理論：
1.MM股利無關論
股利無關論認為股利分配對公司的市場價值（或股票價值）不會產生影響。這一理論是美國經濟學家莫迪利亞尼與米勒于1961年基于完美資本市場的假設提出的。他們認為在完美資本市場下，投資者并不關心公司股利的分配，并且股利的支付比率不影響公司的價值。該理論因它的簡潔、深刻和抽象在理論界引起很大反響，被認為是現代公司股利分配政策理論的基石。
2.代理理論
代理理論是解釋股利政策的主流理論之一，該理論認為:上市公司的經理在很多情況下，不會以能使股東財富最大化的方式來管理企業，而是把企業的資源投放到能證明其自身能力與價值的項目上來。然而，股東則希望把經理自由控制的現金降到最低限度。經理可自由支配的現金越少，就越難投資于凈現金流量現值為負數的項目。因此通過發放股利可以有效地降低自由現金流量，從而減少剩余損失，降低代理成本，增加企業的價值。
3.信號理論
在非完美市場(Incomplete Market)中，公司管理層與企業外部投資者之間存在信息不對稱(Asymmetric Information)的情況，股利是管理者用來向外界傳遞有關公司未來前景信息的一種手段，這就是信號理論的基本思想。股利信號理論為解釋股利是否具有信息含量提供了一個基本分析邏輯，鑒于股東與投資者對股利信號信息的理解不同，所作出的對企業價值的判斷也不同。
（三）股利分配政策
1.股利分配政策的基本內容
（1）股利支付形式：即決定是以現金股利、股票股利還是其他某種形式支付股利。
（2）股利支付率：股利支付率指每股實際分配的股利與本期凈利潤的比率。
（3）股利政策的類型：決定采取固定股利政策，還是穩定增長股利政策，或是剩余股利政策等。
（4）股利支付程序：確定股利宣告日、股權登記日、除權除息日和股利支付日等具體事宜。
2.股利分配政策的基本類型
（1）剩余股利政策。剩余股利政策是在公司有著良好的投資機會時，根據一定的目標資本結構(最佳資本結構)，測算出投資所需的權益資本，先從盈余當中留用，然后將剩余的盈余作為股利予以分配。若無剩余，則不分配。公司使用該種分配政策的根本理由是為了保持理想的資本結構，使加權平均資本成本最低。
（2）固定或持續增長股利政策。這一股利政策是將每年發放的股利固定在某一相對穩定的水平上并在較長時期內不變，只有公司認為未來盈余會顯著地不可逆轉地增長時，才會提高年度的股利發放額。使用該種分配政策可以給市場傳遞公司正常發展的信任，有利于樹立公司良好形象，增強投資者對公司的信息，穩定股價。當然這種分配方式也存在弊端，這種支付方式與公司的盈余嚴重脫節，在公司盈利下降時會給公司帶來沉重的財務負擔。
（3）固定股利支付率政策。固定股利支付率政策指公司將每年凈利潤的某一固定百分比作為股利分配給股東。固定股利支付率越高，公司留存的盈余越少，各年股利支付額隨公司經營狀況的好壞而上下波動。這種股利分配政策一方面使得股利與公司盈余緊密結合，盈利高的年份股利高，盈利低的年份股利低，體現了“多盈多分、少盈少分、無盈不分”的股利分配原則；另一方面使得企業的股利支付極不穩定。股利通常被認為是公司未來發展前途的信息來源，波動的股利向市場傳遞公司未來收益前景不明確、不可預測的信息，容易給投資者帶來經營不穩定、投資風險大的不良印象。
（4）低正常股利加額外股利政策。該政策是指公司在一般情況下每年支付固定的、數額較低的股利，在盈余多的年份，再根據實際情況向股東發放額外股利。但額外股利并不固定化，不意味著公司永久地提高了規定的股利支付率。這種股利政策使公司具有較大的靈活性，還可以使那些依靠股利度日的股東每年至少可以得到較低但比較穩定的股利收入，從而吸引住這部分股東。
三、我國煤炭上市公司股利分配情況分析
（一）煤炭上市公司現狀
煤炭作為世界重要的三大能源之一，在能源消費構成中占有非常重要的地位。我國是一個以煤為主要能源的國家，目前煤炭在能源消費結構中占70%左右，在今后相當長的一段時期內，煤炭仍將是我國能源的支柱產業，這是由我國的國情決定的。從2010年的年報業績看，在各大板塊中，煤炭板塊是少數幾個主業收入與業績高速增長的板塊。中國神華作為行業龍頭，2010年的營業收入高達 1 520億元，同比增長25.3%，在業內遙遙領先。從2010年上半年營業收入增長率來看，煤炭行業有4家公司營業收入增長率排名前50名，其中ST山焦以234%的增長率排在第19位，冀中能源以74.96%的增長率排在第34位。從資產收益率上看，神火股份的收益高達34.48%，名列行業第一，露天煤業和璐安環能分別以29.96%和26.90%緊隨其后。從銷售毛利率上看，近幾年大同煤業一直處于領先地位，中國神華、兗州煤業和西山煤電也穩定在第一梯隊。在資源儲備上，中國神華以1 352.03萬噸的權益可采儲量遙遙領先，但從每股權益儲量上看，潞安環能以2.97噸/股排名第一，露天煤業和國陽新能分別以2.75噸/股及2.25噸/股列2、3位。從2011年煤炭上市公司的各項財務指標來看，第一季度我國煤炭上市公司的業績保持增長。在煤炭板塊上市公司中，西山煤電和中國神華，這兩家大型龍頭煤炭公司在行業整合、資源整合的過程中不但具有實力和優勢，而且能夠得到國家的支持，在未來的發展過程中具有很強的資源整合能力，未來這兩家煤炭龍頭公司資源還會不斷擴大。
總體來看，我國煤炭上市公司的現狀及未來發展前景都很可觀，探討我國煤炭上市公司股利分配政策，能使我國煤炭上市公司更快、更好地發展。
(二)煤炭上市公司股利分配特征
1.分配股利公司高于不分配公司，并且比重有上升的趨勢受公司所處的行業環境和投資者對股利關注度等多方因素影響，上市公司的股利政策會引起公司股票價格的變動，并最終影響到企業價值最大化目標。對此，上市公司必須出于對現實利益和長遠利益的考慮，制定最佳股利政策。
我國煤炭上市公司2006―2010年5年的股利分配統計情況見表1所示。
從2006―2010年煤炭上市公司股利分配情況可以看出，連續幾年分配股利的公司占總公司的比例要大于50%，說明煤炭上市公司中分配股利公司高于不分配公司，而且分配比例有上升的趨勢。
2.股利支付方式以現金分紅為主并趨于單一，現金支付水平趨于上升
上市公司股利分配主要有現金股利、股票股利、財產股利和負債股利等方式，但我國有關法律規定股份公司只能采用現金股利和股票股利這兩種形式。
我國現有煤炭上市公司34家，近幾年數量也在逐年增加，為了有效地進行對比分析，現特選取21家存續時間長，股利分配數據完全的煤炭上市公司進行研究。
21家煤炭上市公司2006―2010年股利分配形式統計見表2所示。
從2006―2010年我國煤炭上市公司的股利分配狀況來看，我國煤炭上市公司采取的股利分配形式主要有表2中的5種形式，其中大部分企業傾向于采用現金股利分配，所占比例在50%以上，并且有逐年上升的趨勢。從近5年的分配狀況來看，我國煤炭上市公司股利分配的形式趨于單一化，并且以現金股利為主。
3.股利政策的連續性和穩定性相對較好
股利作為對公司投資者的一種補償，是上市公司的責任之一，保持相對穩定的股利政策，有利于維持公司的形象。我國絕大多數上市公司在股利政策的制定和實施上缺乏長遠打算，帶有很大的盲目性，股利分配政策隨意性很大，股利分配波動較大，時而派現，時而送股，時而不分配，導致股利政策波動性大，缺乏連續性，而且連續分配能力較差。據統計，上市后連續3年進行派現的公司累計不到10%，所占比重極低。即使是一些連續派現的公司，派現數額在各年度間的分配也很不均衡，有的年度很高，有的年度卻很低，隨意性很大。而煤炭行業上市公司的股利政策與其他同類上市公司的整體水平相比穩定性較好。2006―2010年5年中煤炭行業上市公司連續派現的比例有33.33%，且派現額比較穩定，可能的原因是煤炭行業上市公司生命周期長，抗風險能力強，是證券市場中相對穩定的防御性行業。此外，由于煤炭的公用事業性質，是國家基礎扶持型產業，有一定的持續盈利和現金支付的能力，以及出于維護國家能源體系安全的需要，煤炭上市公司的整體利潤率也應高于全部上市公司平均水平。在有能力派發股利的前提下，管理者更加重視現金股利政策的信號效應，更注重股利政策的連續性來提升自身形象使得投資者和債權人對公司充滿信心。
4.存在高額派現的現象
2000年之前，我國上市公司傾向于不分配或少分配股利，即使分配也偏好采用股票股利形式。2000年底，中國證監會為了規范上市公司的配股行為提出將現金分紅作為上市公司再籌資的必備條件，很多上市公司為了取得配股資格開始對投資者派現。煤炭企業像大多數上市公司一樣存在多派現的狀況，但與其他企業不同的是煤炭上市公司現金分紅的比率具有逐年上升的趨勢。從表2分析可知，我國煤炭上市公司自2006年以來，采用現金股利分配政策的比例在逐年上升。由附表3可以看出，煤炭上市公司的派現額也在逐年上升且出現了每10股派10元的高額派現現象。
(三)煤炭上市公司股利分配影響因素
關于影響股利分配的因素，國內外學者都進行了相應的研究，但從總體來看影響煤炭上市公司股利分配政策的因素有：
1.公司的盈利能力
公司在制定股利分配政策時都有考慮公司的盈利能力，正如前面提到的不同的股利分配策會給企業帶來不同的效益，但如果企業連續虧損，那么企業將無法維持正常的經營甚至陷入破產的境地，更別說是分配給投資者了，所以公司的股利分配與盈利能力相關并且正相關。
2.公司的非流通股比例
眾所周知，上市公司國有股和法人股是不能上市流通的，而我國的煤炭上市公司大部分是國有企業改制而成的國有控股企業。基于上市公司的相關政策，股利支付決策需要股東大會和董事會的批準，因此企業在制定股利分配政策時需考慮不同股東的意見。而不同股東關注度不同，若非流通股比例龐大，那控股人肯定會傾向于少分配股利而留存于公司以利日后的發展，因此股利分配政策與公司非流通股比例也成正相關的關系。
3.上年度的股利支付水平
如今市場投資者在進行投資時，非常關注公司的穩定性，若公司的股利支付情況波動大，就意味著風險也大，這對于保守的投資者來說是不可取的，而對于風險投資者也會要求更高的報酬，公司的管理層為了避免上述情況的出現，一般都會選擇與上年相似的股利支付水平。因此說上年度的股利支付水平會影響公司的股利分配政策。
四、優化煤炭上市公司股利分配的建議
通過對煤炭上市公司影響因素的分析可以看出影響煤炭上市公司股利分配的影響因素主要有三個：公司的盈利能力、公司的非流通股比例、上年度的股利支付水平，且都是正相關的關系。
由于我國目前資本市場還不成熟，很多投資者都是抱著投機的心態進行投資，這就給公司股利政策的制定帶來了困難，所以公司在制定股利分配政策時，要充分結合它的影響因素，考慮投資者的預期，制定出一套能為公司帶來最高效率的股利分配政策。基于此，特提出以下幾點建議：
一是在國家法律法規方面，應該完善股利分配政策方面相關的法律法規，給投資者以信心，不再出現“一毛不拔”和“鐵公雞”的股票。
二是在公司自身方面，應提高對股利政策的關注度，充分利用財務工具和知識來制定政策以使企業價值達到最大；同時提高公司的盈利能力和披露力度，保證信息的真實性，減少信息不對稱給公司和投資者帶來的損失。
三是由于煤炭行業的特殊性，使得煤炭企業大部分為國有控股企業，這種企業性質會降低企業的自由度，一定程度上減弱管理層激情。面對這種情況，公司可以試行MBO等新型管理模式來減少代理成本、提高企業管理效率；同時還可以優化企業資本結構。因此，煤炭企業應該轉變觀念，嘗試新方法和思路，借鑒國外的成功經驗，結合自身特點來不斷完善自己的股權結構，提高靈活性，使公司效益達到最大化。
四是作為投資者，應該意識到短期的投機獲利機會將隨著我國資本市場不斷成熟而減少。因此，在進行投資時，要轉變投資觀念，提高自己的投資素養，注重公司的長期發展潛力。
結束語
我國煤炭上市公司的發展前景可觀，隨著煤炭行業資源整合的推進，煤炭行業漸漸步入開采集約化、利用高效化的時代，這對煤炭上市公司來說可謂是機遇與挑戰并存。股利分配作為公司三大理財活動之一，對公司的發展和壯大有著舉足輕重的作用。目前國內已有相當部分的學者對我國上市公司的股利分配問題進行了全方位的研究，也取得了顯著的成就，然而，對煤炭上市公司的股利分配問題尚待進一步探討。
本文通過對21家煤炭上市公司2006―2010年5年的股利分配情況進行統計分析，得出煤炭上市公司股利分配具有：股利分配公司高于不分配公司，并且比重有上升的趨勢；股利支付方式以現金分紅為主并趨于單一，現金支付水平趨于上升；股利政策的連續性和穩定性相對較好；存在高額派現現象等特點。在分析煤炭上市公司股利分配影響因素的基礎上，從國家法律法規、公司自身和投資者三方面提出了優化煤炭上市公司股利分配建議
