把企業迅速做強做大,有必要借鑒國內外企業并購的成功經驗促進企業發展,時刻警惕企業并購中存在的風險,并采取相應的防范措施,防范并購前的決策風險、并購時的操作風險以及并購后的支付方式選擇風險,提高企業并購的成功率,促進國民經濟的發展。
企業并購風險的界定及形成
并購風險廣義上是指由于企業并購未來收益的不確定性,造成的未來實際收益與預期收益之間的偏差;但現實中我們主要研究的是狹義的并購風險,是指企業在實施并購行為時遭受損失的可能性。這種損失可大可小,既可能是企業收益的下降,也可能是企業的負收益,其中最大的虧損是導致企業破產崩潰。界定企業并購的風險,目的是為了識別風險,了解風險發生的可能性、風險的性質,是分析風險形成的機理前提。
企業并購風險的形成是企業并購中存在的各種不確定因素,從企業方面看,這些不確定因素既可能是顯性的,也可能是隱性的;既可能存在于企業實施并購活動前,也可能存在于企業實施并購活動過程中,還可能存在于企業并購完成后的經營管理整合過程中。根據并購活動的進展過程,可將企業并購風險的形成分為并購實施前的決策風險、并購實施過程中的操作風險和并購后的整合風險。
(一)并購前的決策風險
目標企業的選擇和對自身能力的評估是一個科學、理智、嚴密謹慎的分析過程,是企業實施并購決策的首要問題。如果對并購的目標企業選擇和自身能力評估不當或失誤,就會給企業發展帶來不可估量的負面影響。在我國企業并購實踐中,經常會出現一些企業忽略這一環節的隱性風險而給自身的正常發展帶來麻煩和困境的情況。并購前的決策風險主要是指在進行并購決策的過程中,各種不確定因素使決策存在不確定性。比如,企業在進行并購前的目標企業的選擇、自我評估、戰略計劃的制定、資金的籌措等等決策時,都會遭遇風險。
并購前的決策風險主要可以分為以下幾種:
1.并購動機不明確而產生的風險:一些企業并購動機的產生,不是從企業發展的總目標出發,即通過對企業所面臨的外部環境和內部條件進行研究,在分析企業的優勢和劣勢的基礎上,根據企業的發展戰略需要形成的,而是受輿論宣傳的影響,只是在粗略的意識到并購可能帶來的利益,或是因為看到競爭對手或其他企業實施了并購,就非理性地產生了進行并購的盲目沖動。這種不是從企業實際情況出發而產生的盲目并購沖動,從一開始就潛伏著導致企業并購失敗的風險。
2.報告風險:并購方獲取信息的一個很重要的途徑就是目標企業的各項報告。一般來說,目標企業不會被動地面對并購方的并購行為,而其在信息提供方面又處于主動地位。目標企業從自身利益出發,必然會對財務報告這一信息的直接載體進行“包裝”,這就給并購方的并購造成了風險;有時目標企業為了能在并購中“賣”個好價錢,往往會在進行價值評估的時候,高估自己的價值以提高并購價格。這樣,體現在評估報告中的評估值就會虛增,并購方若按照虛增的價值收購目標企業,勢必增加了并購風險。
3.盲目夸大自我并購能力而產生的風險:有的企業善于并購,有的企業不善于并購,這可以說是基于提升和完善核心競爭力的要求,但并購本身也是一種能力。既然是一種能力,很少企業是與生俱來的。從我國一些實例看,一些企業看到了競爭中歷史企業的軟弱地位,產生了低價買進大量資產的動機,卻沒有充分估計到自身改造這種劣勢企業的能力的不足,比如資金能力、技術能力、管理能力等,從而做出錯誤的并購選擇,陷入了低成本擴張的陷阱。 除以上風險外,還存在一些其他風險,如,資產的質量風險,即目標企業的賬面可能會有大量的資產,但其獲利能力很差,而這一點又未在財務報告中體現,并購后,并購方在很大程度上要面臨風險。
(二)并購時的操作風險
在進行并購操作時遭遇的財務風險,主要就是指并購行為實施操作過程中存在的種種風險。比如,進行談判時,對并購價格的確定,對方實施反收購,或者在其他關鍵性問題僵持不下就會浪費時間,加大成本,從而影響整個并購工作的效率和效果,也就是加大了并購工作的風險。造成這種情況的主要原因是并購企業沒有對企業實施并購過程中的風險加以識別和控制。這些風險主要包括:
1.信息不對稱風險,即指的是企業在并購的過程中對收購方的了解與目標公司的股東和管理層相比可能存在嚴重的不對等問題,這就給并購帶來的不確定因素。由于信息不對稱和道德風險的存在,被并購企業很容易為了獲得更多利益而向并購方隱瞞對自身不利的信息,甚至杜撰有利的信息。一些并購活動因為事先對被并購對象的盈利狀況、資產質量、或有事項等缺乏深入了解,沒有發現隱瞞著的債務、訴訟糾紛、資產潛在問題等關鍵情況,而在實施后落入陷阱,難以自拔。
2.資金財務風險,每一項并購活動背后幾乎均有巨額的資金支持,企業很難完全利用自有資金來完成并購過程。企業并購后能否及時形成足夠的現金流入以償還借入資金以及滿足并購后企業進行一系列的整合工作,對資金的需求是至關重要的。具體來說,財務風險主要來自幾個方面:籌資方式的不確定性、多樣性,籌資成本的高增長性、外匯匯率的多變性等。因此,融資所帶來的風險不容忽視。
3.價值評估風險,要使并購價格讓交易雙方都滿意,就必須合理、客觀、公正地評估企業的價值。企業并購實務中的價值評估風險主要有以下三個方面:并購方高估了自身的價值,而它實際上并不具備并購目標企業的實力;雖然并購目標企業在自己的承受能力范圍之內,但是由于高估了目標企業價值而使并購出價過高,為并購付出了過高的代價,增加了不必要的并購成本;由于對并購以后組成的協同價值估價過高,導致在并購過程中過于樂觀,不惜高價收購目標企業,而收購以后才發現新的企業并未產生自己原來所期望的可觀的協同價值。這樣的并購由于收益不能彌補成本,因而是失敗的并購,很可能導致并購后的聯合企業走向破產。
(三)并購后的風險
1.并購支付方式的選擇風險。我國現階段企業并購中,并購支付方式主要有現金支付、股票支付、承擔債務、債轉股支付和無償劃撥等方式。在現金并購方式中,若企業在并購后不能順利地融通資金,現金流量安排不當,則流動比率會大幅下降,影響企業的短期償債能力,會給并購方帶來企業擴張中的財務風險及其控制資產流動性風險;而換股并購則存在有流通股和非流通股之間的交換價格難以確定的風險,以及并購企業發現新股可能導致控制權喪失的風險;對于承債式并購,并購后企業的資產負債率會大幅上升,從而降低其快速反應能力及適應環境變化的能力。此外,承債式并購還伴隨有成本風險,因為在這種并購方式下,目標企業喪失法人資格,其全部資產轉移給并購方企業。
2.并購后整合過程中的“不協同”風險。企業并購的一大動因是股東財富最大化。為了實現這一目標,并購后的企業必須要實現經營、管理等諸多方面的協同,然而在企業并購后的整合過程中,未必一定達到這一初衷,導致并購未必取得真正的成功,存在巨大的風險:
管理風險:并購之后管理人員、管理隊伍能否得到合適配備,能否找到并采用得當的管理方法,管理手段能否具有一致性、協調性,管理水平能否因企業發展而提出更高的要求,這些都存在不確定性,都會造成管理風險。
規模經濟風險:并購方在完成并購后,不能采取有效的辦法使人力、物力、財力達到互補,不能使各項資源真正達到有機結合,不能實現規模經濟和經驗的共享補充,而是低水平的重復建設。這種風險因素的存在必將導致并購的失敗。
企業并購財務風險的防范對策
在并購過程中應有針對性地控制風險的影響因素,降低財務風險。如何規避和減少財務風險,可以采取下列具體措施:
(一)采用恰當的收購估價模型
改善信息不對稱狀況,合理確定目標企業的價值,以降低目標企業的估價風險。由于并購雙方信息不對稱狀況是產生目標企業價值評估風險的根本原因,因此并購企業應盡量避免惡意收購,在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價。并購方可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃,審定目標企業并且對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析,從而對目標企業的未來自由現金流量做出合理預測,在此基礎之上的估價較接近目標企業的真實價值。
(二)降低融資風險
從資金支付方式、時間和數量上合理安排。并購企業在確定了并購資金需要量以后,就應著手籌措資金。并購企業可以結合自身能獲得的流動性資源、每股收益攤薄、股價的不確定性、股權結構的變動、目標企業的稅收籌措情況,對并購支付方式進行結構設計,將支付方式安排成現金、債務與股權方式的各種組合,以滿足收購雙方的需要來取長補短。比如公開收購中兩層出價模式,第一層出價時,向股東允諾以現金支付,第二層出價則標明以等價的混合證券為支付方式。采用這種支付方式,一方面是出于交易規模大、買方支付現金能力有限的考慮,維護較合理的資本結構,減輕收購后的巨大還貸壓力;另一方面是誘使目標企業股東盡快承諾出售,從而使并購方在第一層出價時,就達到獲取目標企業控制權的目的。
(三)創建流動性資產組合
加強營運資金管理,降低流動性風險。由于流動性風險是一種資產負債結構性的風險,必須通過調整資產負債匹配,加強營運資金的管理來降低。但若降低流動性風險,則流動性降低,同時其收益也會隨之降低,為解決這一矛盾,建立流動資產組合是途徑之一,使流動性與收益性同時兼顧,滿足并購企業流動性資金需要的同時也降低流動性風險。
(四)增強杠桿收購中目標企業未來現金流量的穩定性
在財務杠桿收益增加的同時,降低財務風險。杠桿收購的特征決定了償還債務的主要來源是整合目標企業產生的未來現金流量。在杠桿效應下,高風險、高收益的資本結構能否真正給企業帶來高額利潤取決于此。高額債務的存在需要穩定的未來自由現金流量來償付,而增強未來現金流量的穩定性必須做到以下幾點:選擇好理想的目標公司,才能保證有穩定的現金流量,審慎評估目標企業價值,在整合目標企業過程中,創造最優資本結構,增加企業價值。只有未來存在穩定的自由現金流量,才能保證杠桿收購的成功,避免出現不能按時償債而帶來的技術性破產。
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