[摘要]會計只能提供相對相關(guān)和可靠的信息，在控制逆向選擇和道德風險方面作用有限，形成了會計目標實現(xiàn)的障礙，這迫使投資者不得不去尋找其他信息渠道，以期更有效地決策?，F(xiàn)金股利就是投資者尋找的信息渠道之一，它和會計信息在提高信息的相關(guān)性、可靠性以及控制逆向選擇和道德風險方面共同發(fā)揮作用，并形成競爭態(tài)勢，這種競爭態(tài)勢實質(zhì)上起到了對會計信息的治理作用。
（中經(jīng)評論·北京）上市公司的會計目標可以從決策有用觀和受托責任觀兩個方面予以闡釋，即會計信息要向投資者提供有助于投資決策和確認受托經(jīng)管責任及其履行情況的信息。對投資者而言，會計是通過向其提供相關(guān)的、可靠的信息來控制逆向選擇與道德風險的。所以，會計目標實現(xiàn)的程度也就取決于會計提供信息的相關(guān)性、可靠性程度的高低以及對逆向選擇和道德風險控制的有效性。然而，在現(xiàn)實中，由于會計信息的局限性，完全滿足投資者的需要存在著障礙，使得投資者不得不去尋找其他信息渠道，對會計信息進行治理，以提高其決策質(zhì)量。現(xiàn)金股利作為一種信號傳遞機制，在滿足投資者的需求方面與會計共同發(fā)揮著作用，并與會計形成一種競爭態(tài)勢，從而對會計信息進行治理，成為促進會計信息提供者提高會計信息質(zhì)量的動力之一。
一、會計信息的局限性：決策者尋找其他信息渠道的動力
在理想狀態(tài)下，現(xiàn)值會計模式的運用是合理和可行的，它所提供的財務報告能反映公司的價值，能向投資者提供完全相關(guān)和完全可靠的信息。如威廉姆·R·司可脫（2000）所說：“所有相關(guān)的未來事件都如預期的那樣，被客觀地包含在期望的現(xiàn)值中。會計核算確保了現(xiàn)值的計算既精確又不偏不倚。”同時，由于信息的對稱性和利益相關(guān)者之間利益的一致性，也使管理當局不存在信息操縱的可能和動機，不會產(chǎn)生逆向選擇與道德風險問題。
所以，從這個意義上講，理想狀態(tài)下，投資者可以把會計信息作為其決策所依賴的惟一信息渠道是理性的。因為，此時把會計信息作為惟一渠道達到了效用最大化，尋找其他信息渠道不會提高其效用，反而會增加尋找信息的成本，最終導致效用的降低。
然而，現(xiàn)實中，非理想狀態(tài)的存在，使會計人員提供一份完全相關(guān)和完全可靠的財務報告面臨著難題，因為編制一份完全建立在現(xiàn)值基礎上的財務報告，凈收益等于公司該期間現(xiàn)值的變化額，需要全部的資產(chǎn)和負債都以市價現(xiàn)值計價。但是，在非理想狀態(tài)下，并不是公司全部資產(chǎn)和負債的市價都會存在的。也就是說，在現(xiàn)實復雜的環(huán)境中，一個適用的市價并不存在。那么，在市價基礎上確認收益是不可能的。比弗與戴姆斯基（Beaver&Demskim，1979）就此問題進行了詳細的研究認為，當市場不完全時，凈收益無法被精確地解釋。因此，在現(xiàn)實環(huán)境下，凈收益并不是能被精確解釋的經(jīng)濟術(shù)語，此時會計信息的相關(guān)性水平會下降。此外，只有運用客觀事件概率，才能正確地計算資產(chǎn)與負債的現(xiàn)值，會計信息才會是完全可靠的。然而，在非理想環(huán)境下，客觀事件概率的缺乏使投資者決策時，只好采用主觀概率對公司未來業(yè)績進行不完全的估計。主觀概率的使用可能造成大量的估計錯誤。因此，非理想環(huán)境下的會計信息的可靠性帶有主觀色彩，只具有相對可靠性。
更為不幸的是，威廉姆·R·司可脫（2000）在對美國的RRA會計的相關(guān)性和可靠性進行研究后認為，在非理想狀態(tài)下相關(guān)性與可靠性兩者只能具其一，會計提高信息相關(guān)性的同時，會喪失可靠性。我們也可以從會計年報的大量修訂中得到證據(jù)，從期望大量的信息方面來講，可靠性與相關(guān)性是不可兼得的。
會計在控制逆向選擇和道德風險方面只能發(fā)揮有限的作用。由于現(xiàn)實中的信息不對稱和委托代理人之間的利益沖突等原因產(chǎn)生了委托人與代理人之間的代理問題，而會計則正是通過提供相關(guān)、可靠的信息來減少信息的不對稱性，從而控制代理問題。但是，由于委托人、代理人以及其他利益相關(guān)者在會計信息的生產(chǎn)中的影響力是不同的，關(guān)于會計信息生產(chǎn)過程的信息也不對稱，使得會計信息可能被操縱。因此，會計在控制代理問題方面的作用是有限的，甚至其本身還會產(chǎn)生代理問題。這一點也為廣大的投資者所熟知，并形成他們在使用會計信息進行決策時，予以考慮的一個變量。
基于以上的考慮，投資者把會計信息作為惟一的渠道是不理性的，他們有理由去尋找其他的信息渠道，并在投資者那里形成競爭態(tài)勢，每個信息供給者都會為了提高生存能力不斷地提高其信息質(zhì)量。會計也處在這種競爭環(huán)境中，會計必須面對這種競爭性挑戰(zhàn)，必須提供符合成本效益原則的和相關(guān)可靠的信息，不斷通過提高其產(chǎn)品－－財務報告－－的質(zhì)量，強化其職能，以提高目標的實現(xiàn)程度。否則，會計的職能將日益衰退而為其他信息渠道所取代，正如比弗（Beaver，1973）所說，“會計人員正在與其他信息渠道展開競爭”?！皶嬋藛T沒有天賦的權(quán)利能在競爭的信息市場生存下去”（威廉姆.R.司可脫，2000）。因此，從這個意義上來講，其他信息渠道以及由于其他競爭性信息渠道的存在而形成的競爭態(tài)勢是對會計信息的一種治理?，F(xiàn)金股利也是這些競爭性信息渠道之一，對投資者而言，現(xiàn)金股利在為其投資決策提供相關(guān)性、可靠性的信息和控制逆向選擇與道德風險方面與會計共同發(fā)揮作用，并通過競爭形成對提高會計信息質(zhì)量的一種治理，這有助于投資者在投資決策和產(chǎn)生、確認與解除受托責任方面做出更為有效的判斷。
二、現(xiàn)金股利對會計的治理
（一）現(xiàn)金股利對會計信息相關(guān)性和可靠性的治理
雖然在非理想狀態(tài)下相關(guān)性與可靠性兩者只能具其一，但是，我們還是選擇了歷史成本會計模式來處理、生成會計信息，因為，“歷史成本會計就是相關(guān)性和可靠性相權(quán)衡的范例，而且在未來的很長時間內(nèi)我們將繼續(xù)使用歷史成本會計模式框架”。畢竟，以歷史成本為基礎的收益是一種“平滑”本年現(xiàn)金流量，潛在地為投資者提供了有關(guān)公司未來經(jīng)濟前景的信息。同時，在歷史成本會計中資產(chǎn)負債是以成本計價的，成本往往是一個客觀數(shù)據(jù)，比非理想狀態(tài)下現(xiàn)值的計算更加客觀。但是，歷史成本會計提供的會計信息在多大程度上影響投資者的決策呢?也就是說，歷史成本會計所提供的信息有多大的相關(guān)性和可靠性，會計目標的實現(xiàn)程度有多大呢?對此，列夫（Lev，1989）進行了研究，其結(jié)論是：市場對收益好壞的反應是很弱的。事實上在盈利信息公告前后幾天，投資者所獲得的證券非常報酬中，只有2%～5%的份額可歸因于盈利信息本身，而大部分非常報酬的取得似乎歸功于除盈利變動外的其他因素。除非在理想狀態(tài)下，我們不能期望凈收益能解釋證券的所有非常報酬。信息觀已揭示了大量其他相關(guān)信息源的存在。而且事實上，會計人員正處于與這些信息源相互競爭的狀態(tài)中。退一步講，既使會計人員是市場中惟一的信息來源渠道，由于市場中交易噪聲與拋售交易等影響價格因素的存在，也告訴我們會計信息無法解釋所有的非常報酬變動。
由于會計信息的相關(guān)性與可靠性不可兼得，歷史成本會計模式對可靠性的考慮重于對相關(guān)性的考慮，會計雖然在保持歷史成本會計的框架下，努力通過附注和披露的形式提高其相關(guān)性。事實上，就附注和披露本身來講，是可以被操控的。況且，歷史成本的計價過程存在著大量的程序和方法的選擇和主觀判斷，也難說管理當局不進行盈余管理。加之投資者對財務報告相關(guān)性和可靠性的理解力及對同一信息的相關(guān)程度與可靠程度的要求不同，使得每一個具體的使用者不得不有限使用財務報告并采取謹慎態(tài)度，被迫尋找其他的信息來源，以印證財務報告信息的相關(guān)性和可靠性，以使自己決策時對主觀概率的修正更加準確，避免由于信息不足而帶來的風險。現(xiàn)金股利作為一種資本市場上的信號傳遞機制，在這一方面對投資者來說有所作為。
當管理當局（會計信息的供給者）對企業(yè)未來前景看好時，他們可能不僅僅是對外宣布好消息，還會通過現(xiàn)金股利的支付直接把信息從公司內(nèi)部可靠地傳遞給外界，以此來證實好消息，向外界表明企業(yè)的真實價值，影響其投資者的決策。從這個角度來看，公司股利政策的每一方面都傳達了具有重要意義的新信息。當某公司開始支付股利的時候，這種行為表明經(jīng)理人自信其公司的利潤足夠為其投資項目提供資金和支付股利。公司股利政策的變化也向投資者傳遞著公司未來前景的信息。Miller&Rock（1985）研究發(fā)現(xiàn)，非預期的股利向市場傳遞有關(guān)公司持久盈利的信息，股利政策包含了企業(yè)價值的信息，反映了企業(yè)當期和未來的收益狀況。如果公司以往的股利支付穩(wěn)定，那么一旦增加股利，支付水平意味著公司管理者對公司未來能夠保持較高的利潤水平支持較高的股利充滿信心，即股利增加表明公司盈利能力的“永久性”增長，股利增長策略表明了該公司正常利潤水平的增長。在股利減少的情況下這個邏輯也適用。
許多經(jīng)濟學家對股利的信息含量進行了實證研究，表明了股利對公司未來前景的相關(guān)性，對公司財務報告提供的凈收益的相關(guān)性和可靠性具有印證與治理作用。如，Lintner（1956）認為，非預期的和非短暫的盈利變化是股利變化的一個重要原因，股利決策受長期的可持續(xù)的或永久性的盈利變化所驅(qū)動，股利的增加意味著盈利的增加；Miller&Modigliani（1961）也認為，在不完全的市場下，股利能夠傳遞公司未來現(xiàn)金流量的信息；Bhattacharya（1979，1980）、Marsh&Merton（1987）以及Kao＆Wu（1994a，1994b）等引入信息經(jīng)濟學的分析方法，把股利的變化視作公司未來經(jīng)營業(yè)績變化的信號，通過建立股利信號傳遞模型，研究結(jié)果表明，股利能較好地反映過去、現(xiàn)在和未來盈利的信息。
因此，股利是一種較好的信號傳遞模式，在預測公司未來前景方面與公司財務報告有著相同的作用。同時，對財務報告提供的現(xiàn)在的盈利指標及其所彰顯的公司未來前景信息具有印證和治理作用，并可以修正財務報告使用者根據(jù)財務報告決策時所使用的主觀概率，進而提高決策的準確性。
?。ǘ┈F(xiàn)金股利對會計控制逆向選擇和道德風險不足的治理
會計所面臨的現(xiàn)實微觀環(huán)境是公司。公司是由一系列委托代理關(guān)系為紐帶組成的一個“契約集合”，這些契約以委托代理關(guān)系為紐帶，以規(guī)范委托人和代理人雙方的權(quán)利與義務為主要內(nèi)容。契約的簽訂、執(zhí)行和解除很大程度上依賴于財務報告所提供的信息。例如，在企業(yè)中存在兩種基本契約：雇傭契約和債務契約。雇傭契約中通過報告凈利潤的多少來確定管理人員報酬，債務契約可能會將財務比率的高低直接作為降低債權(quán)人風險限制性條款。在契約的簽訂、執(zhí)行過程中，委托人與代理人以最大化自己的利益為行為目標，當把他們納入到公司的統(tǒng)一框架中，存在著利益沖突，進而產(chǎn)生代理問題－－逆向選擇和道德風險。會計作為一個信息系統(tǒng)，通過向財務報告使用者充分披露相關(guān)、可靠及符合成本效益原則的信息，提供了一種“平等的交易環(huán)境”，控制委托人與代理人在最大化自己效用的過程中產(chǎn)生的逆向選擇與道德風險。但是，委托人與代理人對財務報告生成的影響是不同的，代理人是信息的供給方，處于信息優(yōu)勢地位，往往會直接對會計信息的生成施加影響。在委托人與代理人依財務報告最大化自己效用存在沖突時，由于所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離、信息不對稱和契約不完全，代理人存在機會主義傾向，即代理人作為財務報告的供給者就有可能通過會計政策的變化來操縱財務報告，甚至會粉飾、扭曲財務報告，所以，會計人員常常會陷于委托人與代理人利益沖突的困境之中，其控制逆向選擇和道德風險的作用也是有限的，甚至會加重代理問題?，F(xiàn)金股利可以在一定程度上治理會計對逆向選擇和道德風險控制不足的缺陷。
?。?）現(xiàn)金股利對會計控制逆向選擇不足的治理。如前所述，在現(xiàn)實中的非理想狀態(tài)下，會計信息失去了理想狀態(tài)下的完全相關(guān)性和可靠性，以致容易被扭曲和操縱。從傳統(tǒng)意義上說，會計人員已經(jīng)感覺到在缺乏理想狀態(tài)的時候，歷史成本會計是協(xié)調(diào)相關(guān)性和可靠性的一種有用手段，在減少信息不對稱，控制逆向選擇有一定的作用。但是，這對投資者來說還不夠。因為，財務狀況非常好的“富”公司以財務報告的形式，無成本地、可信地將會計信息傳遞給投資者，可以被經(jīng)營情況不好的“窮”公司無成本地模仿。這一點投資者非常清楚，而且也明白“窮”公司模仿“富”公司的動機，并把這一認識作為一個變量在決策時加以考慮，從而導致他們不完全相信任何公開的財務報告，即使財務報告可能是百分之百的真實。在他們眼里，財務報告無助于他們識別公司質(zhì)量，所有的公司都被“倒入”了同一個質(zhì)量等級的水池里。
因此，“富”公司有動力去選擇一個有成本的信號機制，該機制最大的特征是公司只能選擇自己負擔得起的，與自己實力相匹配的成本傳遞信號，以把自己放入一個真實而適當?shù)馁|(zhì)量等級中?，F(xiàn)金股利政策便是符合這一特征的有成本的信號傳遞機制。一方面，公司不僅現(xiàn)在必須籌集足夠現(xiàn)金支付本期股利，而且還要有為未來連續(xù)支付現(xiàn)金股利產(chǎn)生足夠現(xiàn)金流的能力與信心；另一方面，現(xiàn)金的支付可能使公司面臨凈現(xiàn)值大于零的投資機會時，必須具有外源性融資渠道?！案F”公司要么籌集不到足夠多的現(xiàn)金來模仿這種股利支付，要么就是認為放棄這些投資機會代價太高，或者兩者都有。此時，“富”公司運用現(xiàn)金股利信號獲得高股價回報，“窮”公司不能應用現(xiàn)金股利信號模型，從而形成一種分離均衡。沒有哪方從不適宜的信號模型中獲利。這種均衡是穩(wěn)定的，也是有效的。在這種條件下，公司的價值能反映真實的預期，并且投資者能把“富”公司和“窮”公司區(qū)分開來。公司可以通過是否發(fā)放現(xiàn)金股利，發(fā)放股利的多少來顯示自己的“窮”“富”程度，“富”公司可以通過這個機制把模仿“富”公司的“窮”公司“擠”出去，使其回到應有的質(zhì)量等級中。這樣，現(xiàn)金股利就可以對公司的質(zhì)量進行識別。所以，現(xiàn)金股利政策可以可靠地把公司之間的質(zhì)量差異傳遞給投資者，以控制委托人與代理人在簽訂契約之前可能發(fā)生的逆向選擇。
?。?）現(xiàn)金股利對會計控制道德風險不足的治理。與代理人最相關(guān)的信息是反映他們?yōu)槲腥伺Τ潭鹊男畔ⅲ砣说呐Τ潭扔志哂胁豢捎^察性，這便產(chǎn)生道德風險。道德風險對于會計的重要意義在于：會計必須提供一種反映代理人努力程度的衡量尺度。這種尺度應該與代理人的努力程度正相關(guān)，能使代理人的努力變得可觀察，同時，又可以向委托人傳遞代理人受托責任的履行情況，成為委托人考核代理人受托責任的一個依據(jù)。無論是雇傭契約還是債務契約反映公司財務狀況和經(jīng)營狀況的財務報告是一個比較理想的信息媒介，但是，財務報告發(fā)揮這種作用的前提是它必須具有“硬性”。如果財務報告中的一些信息能避免被代理人的操縱和扭曲，并且不會因代理人不可控制的因素而變動太大的話，這種“硬性”就會大大提高，可遺憾的是，在目前的歷史成本會計模式下，由于為了提高相關(guān)性，存在大量的會計政策的主觀選擇和歷史成本與現(xiàn)值（市價或像有的人說的公允價值）計量屬性的混合使用，從而使得這種“硬性”變得越來越差。反而，現(xiàn)金股利在這方面具有“剛性”。
根據(jù)股利代理成本理論及其推導模型可以得出結(jié)論：當公司所有權(quán)和公司控制權(quán)分離時，由于現(xiàn)金股利具有“剛性”，支付現(xiàn)金股利會使公司代理問題得到進一步的解決。
首先，公司是一組契約關(guān)系的集合，其間委托－－代理關(guān)系的存在，產(chǎn)生代理問題，進而形成了代理成本，包括：委托人的監(jiān)督支出，代理人的保證支出，以及剩余損失。一個上市公司的經(jīng)營者以最大化自己的效用為標準，在很多情況下不能以股東價值最大化的方式來管理企業(yè)，而是更多地把企業(yè)的資源用到自利性消費中。這一問題在一些大型的、成長緩慢的、能夠產(chǎn)生大量自由現(xiàn)金流量的公司顯得尤為突出。公司經(jīng)理人偏好花掉這部分自由現(xiàn)金流量（比如增加“寵物項目”投資、過度消費等）。而不是支付給股東。然而，投資者懂得經(jīng)營者的這些動機。所以，投資者傾向于讓經(jīng)營者以現(xiàn)金股利的形式將自由現(xiàn)金流量“吐出”，希望能夠把經(jīng)營者控制的自由現(xiàn)金流量限制到最低限度，以減少經(jīng)營者的自利性消費。在資本市場上，投資者會對不發(fā)放或低現(xiàn)金股利而持有大量自由現(xiàn)金的公司支付一個很低的價格，對高現(xiàn)金股利的公司愿意支付一個較高的價格。因此，初始股利支付或者提高股利的，公告都會導致股票價格的提高。那些支付現(xiàn)金股利經(jīng)營者也會因股票期權(quán)或者其他與股票相關(guān)的獎賞政策實現(xiàn)自己效用的提高。因此，開始支付現(xiàn)金股利或提高現(xiàn)金股利是經(jīng)營者努力實現(xiàn)受托責任和對股東負責的一種表現(xiàn)，可以降低剩余損失，減少代理成本，增加企業(yè)的價值，對股東來說是一個好消息。
其次，現(xiàn)金股利的支付還可以引入監(jiān)督機制。Easterbrook（1984）認為，在現(xiàn)代公司中，單個股東對經(jīng)營者的監(jiān)督成本與收益是不對稱的，因為，在部分持有公司股份的情況下，股東監(jiān)督經(jīng)營者要承擔全部的成本，卻只按他所持股份的比例獲得收益。由于機會主義傾向，其他股東會“搭便車”。同時，如果股權(quán)很分散時，全部股東集體對經(jīng)營者進行有效監(jiān)督的成本將非常昂貴。因此，對全體股東來說，需要引入一個類似于債權(quán)人的企業(yè)利益相關(guān)者作為監(jiān)督者?，F(xiàn)金股利的支付在這方面可以有所作為，一方面，現(xiàn)金股利的支付可以迫使經(jīng)營者舉債引入新債權(quán)人監(jiān)督，同時，也因為發(fā)放現(xiàn)金股利，改變了資本結(jié)構(gòu)，提高負債－－權(quán)益比例，會使舊債權(quán)人加強對企業(yè)的監(jiān)督，以此降低委托人（股東）的監(jiān)督支出，增加股東的價值；另一方面，現(xiàn)金股利的支付使企業(yè)內(nèi)源融資減少，不得不通過資本市場進行外源融資，使企業(yè)接受市場的審查與監(jiān)督。
另外，也可以把現(xiàn)金股利政策看作是一種擔保機制，如果經(jīng)理不能兌現(xiàn)支付股利的允諾，那么股東可以在資本市場“用腳投票”，轉(zhuǎn)讓股票，股票價格下跌，企業(yè)可能被接管，這促使經(jīng)理努力工作，審慎作出決策，由此，可以減少經(jīng)理的道德風險。
三、啟示
?。?）會計作為一個信息系統(tǒng)，只能提供相對相關(guān)和可靠的信息，在控制逆向選擇和道德風險方面作用有限的，這迫使投資者不得不去尋找其他信息渠道，以期更有效的決策。通過將相關(guān)的信息從公司內(nèi)部傳遞給外部，減少了公司利益相關(guān)者之間的信息不對稱性，在一定程度上可以控制由于信息不對稱產(chǎn)生的代理問題－－逆向選擇和道德風險。但是，它并不能完全解決代理問題。所以，當公司的某些利益相關(guān)者比其他人有更多信息優(yōu)勢時，信息劣勢者就會有動力在證券市場上壓力尋找一種機制。通過種機制將信息從信息優(yōu)勢者可靠地傳遞給信息劣勢者，從而處于信息劣勢的人通過這個機制可以保護自己，以免被信息優(yōu)勢者剝削。公司的現(xiàn)金股利政策便是證券市場上一種這樣機制。
?。?）會計正與其他信息渠道――例如現(xiàn)金股和――相互競爭，它必須正視這種競爭。而這種競爭恰恰形成了對會計信息的治理機制，有助于提高會計信息質(zhì)量，有助于會計目標更為有效的實現(xiàn)。現(xiàn)金股利就是投資者尋找的信息渠道之一，它和會計信息在提高信息的相關(guān)性、可靠性以及控制逆向選擇和道德風險方面共同發(fā)揮作用，并形成競爭態(tài)勢，這種競爭態(tài)勢實質(zhì)上起到了對會計信息的治理作用。在現(xiàn)實環(huán)境中，會計和現(xiàn)金股利對于投資者來說，形成了相互競爭和促進的兩個信息傳遞機制，這對投資者來說是有重大意義的。
（3）投資者必須謹慎對待財務報告，因為在現(xiàn)實狀態(tài)下，歷史成本會計模式只能提供相對相關(guān)和相對可靠的財務報告，在對逆向選擇和道德風險的控制方面的作用也是有限的。所以，投資者決策只依賴于財務報告是不理性的，必須拓展信息渠道，廣泛收集相關(guān)信息，以相互印證，提高相關(guān)性和可靠性，不斷修正依賴財務報告確定的主觀概率，以提高決策的準確性。
最后需要說明的一點是，現(xiàn)金股利作為一種與會計信息相競爭的信息渠道，在向投資者提供相關(guān)性、可靠性的信息，幫助他們提高決策效率，以及控制逆向選擇和道德風險方面共同發(fā)揮作用，但是，它們各自有自己的信息優(yōu)勢，是不能相互替代的。
（經(jīng)濟管理，西安交通大學管理學院，河北經(jīng)貿(mào)大學會計學院，高志謙，袁振興）
