【摘要】本文以81家央企上市公司為樣本，以2009 ～ 2011年樣本公司的經濟增加值（EVA）和凈利潤（NP）數據為研究對象，基于國資委出臺的新考核標準，采用描述性統計分析和Spearman相關性分析方法，研究了新舊考核標準對EVA和NP的影響。研究結果表明，無論企業盈利與否，只有當央企EVA大于零的時候能通過國資委的考核標準，由此也說明國資委對推行EVA促使央企合理利用資本的決心，以及由利潤導向轉為價值創造導向的政策轉變。
【關鍵詞】EVA NP 央企考核 價值創造導向企管理層樹立股權資本意識，加強對國有資產的管理和使用。比會計利潤指標更能體現投資者的利益和企業的經營業績，具有更現實的經濟意義。
二、我國央企EVA的應用成效及最新考核辦法
2010年是央企全面推行EVA考核的第一年，也是央企負責人經營業績考核第三任期的開始之年。2010年納入國資委考核范圍的121戶央企中，A級央企47戶，占全部央企的38.84%，主要分布為：軍工9戶，交通運輸7戶，電力和商貿各6戶，建筑4戶，石油石化3戶，汽車、建材和冶金各2戶，煤炭、通信、機械、房地產、投資和旅游各1戶。B級和C級央企分別為51戶和21戶，分別占全部央企的42.15%和17.36%。有2戶央企被評為D級。安全降級企業1戶，安全扣分企業12戶。全年央企完成的EVA為3 887.1億元，較上年增長1.4倍。
2011年納入國資委考核范圍的118戶央企中，A級央企46戶，占全部央企的38.98%，主要分布為：軍工9戶，商貿7戶，電力6戶，交通運輸4戶，建筑4戶，石油石化3戶，汽車、煤炭、建材和機車制造各2戶，房地產、通信、有色金屬、投資和旅游各1戶。B級央企55戶，占46.61%；C級央企13戶，占11.02%。D級央企4戶，占3.39%。2011年央企全年實現EVA為4 046億元，增長4.4%。2012年的央企考核情況暫未公布，本文將在以后的研究中繼續關注，這里不再贅述。
2013年1月1日，經過第三次修訂的《中央企業負責人經營業績考核暫行辦法》（第30號令）開始正式施行，該辦法進一步強化業績考核的價值導向，經營業績考核細則中規定絕大多數央企EVA考核指標權重提高到50%，利潤總額指標權重下降為20%。將EVA的權重由原來的40%提高至50%，而利潤總額則由30%降至20%（舊的考核辦法在國資委22號令中規定），見表2。這預示著EVA已成為考核央企業績的重要指標，也彰顯出國資委堅決抑制央企盲目增資擴張，加快清理非主業和低效資產的發展方向。這是EVA從引入到正式推行以來，國資委推行力度最大的一次。
三、文獻綜述
1. 國外理論界首先關注的是EVA的有效性問題，研究EVA對于股價變化和公司價值的解釋能力。相關研究表明，在一個較長的時段里，EVA與股價變化和MVA具有較強的相關性，尤其當樣本是以行業和單個企業為研究對象時，Tully指出，在AT和T公司實施EVA的10年里，EVA和公司股價之間存在非常高的相關性。
另一個研究角度集中在價值相關性和業績評價性方面EVA是否比傳統績效評價指標更能反映企業的價值。Lean和Hijack研究結果顯示，EVA與股價報酬的正相關程度高于ROA、ROE等傳統財務指標。Chen和Doddy指出兩者差異不大。Biddle、Bowen和Wallace則認為EVA對MVA的解釋能力還不如凈利潤指標。
第三個研究角度是比較采用EVA的公司與未采用EVA的公司在證券市場的表現是否存在差異。Stern Stewart對實施EVA超過5年的66家企業進行了類似研究，同時對每個EVA企業選取了一個規模與之相似的同行業非EVA企業，兩個樣本組的對比分析說明，實施EVA的企業在5年內比同行業競爭者多創造了49%的股票市值財富。
2. 我國早期的研究主要集中在EVA的理論完善和計算調整方面。隨后，研究轉向EVA指標有效性的實證研究、EVA對經營績效的影響等。
胡繼之等（2002）最早將EVA指標引入我國證券市場并探索EVA在投資分析和上市公司經營管理領域中的應用。王國順等（2004）對EVA方法的有效性進行了研究，結果表明運用EVA評價我國上市公司績效在絕對有效性方面與傳統績效指標存在差異但在相對有效性上與傳統績效指標一致。
李洪等（2006）以454家滬市A股上市公司為樣本，將主成分分析、相關分析和多元線性回歸三種研究方法相結合，驗證了EVA特別是EPE和EPA指標衡量公司績效與用傳統績效指標評價具有一致性，是科學有效的。
雷俊強（2012）提出了引用KPI（關鍵績效指標），可以迅速完成對企業的評價與判斷，并建議將EVA用于個人理財這一創新領域。
在央企EVA的研究方面，倪敏（2012）從EVA與會計利潤對比角度，陳珍波（2012）以上市公司跨國并購為對象研究了EVA的影響。楊秋玲（2012）、蘇亞民等（2012）則分別從央企EVA的考核與現狀、央企EVA指標的完善方面進行了研究。林琳（2012）、袁曉玲等（2013）從國資委發布的EVA實施方面，進行了理論的擴展，進一步完善了EVA在央企實施領域方面的研究。
國際上已經從EVA的理論研究過渡到了實證檢驗EVA的有效性方面，最新的研究方向關注到了EVA經營。我國EVA的研究主要集中在理論及效用性方面。本文立足于這一方向，擬采用實證研究方法，研究央企引入EVA指標后的執行情況，在此基礎上進一步的探討EVA指標實施的影響和實施中存在的一些問題，并提出相關建議措施，具有一定的參考價值和現實意義。
四、研究假設
本文利用整理計算得到的央企2009 ～ 2011年EVA和NP數據，對二者進行初步的排名統計；在此基礎上，分別按照新舊考核標準，即EVA權重由原來的40%提高至50%，利潤權重則由30%降至20%，從而計算得出不同考核標準下的不同排名結果，利用SPSS 18.0對數據進行Spearman相關性分析，研究考核標準變化對央企EVA考核帶來的影響。
綜上所述，在此提出本文的研究假設：
假設H1：新的考核辦法對既盈利又創造價值的央企最為有利，也最公允，能夠體現EVA這一指標值在央企推行的真正意義，即最合理地利用國有資本。
假設H2：只有當央企所創造的價值同時滿足股東利益和債權人利益的時候，才能通過國資委考核，以往靠利潤彌補EVA來通過考核的做法已經失效。
假設H3：在央企中，對占有國有資源但既不能盈利又不能創造價值的央企來說，新的考核標準將使其處于更加不利的地位，對其考核標準也更加嚴格。
假設H4：新的考核辦法在促使央企更加重視EVA指標，無論是對哪一類企業都較舊的考核辦法更為有效。
五、研究設計
（一）樣本選擇與數據來源
樣本的選取采取簡單隨機抽樣，選取了112家央企控股上市公司，以2009～2011年3個會計年度的數據作為研究對象，去掉不能反映公司真實價值的ST、PT股票，剔除了金融公司以及無法獲取相關數據和相關數據缺失的公司一共31家，共獲得81家有效樣本觀測值。所有數據均來源于上市公司公開的年度報表以及東方財富網，并利用哲睿財務分析軟件計算出所有樣本公司的EVA值。
表3是對81家有效樣本公司進行的行業分布情況統計，除了剔除在外的金融保險（I）行業，剩余的12個行業中只有傳播文化業（L）和綜合類（M）沒有觀測值，有效樣本涵蓋行業總體達78%以上，行業占比從2%到26%，基本上具有了很好的代表性。
（二）模型設計和變量定義
1. 模型設計。在初步統計分析了81家有效樣本公司的行業分布情況以后，以觀測值EVA的與NP的正負為依據，進一步對樣本公司3個會計年度的EVA和NP的分布情況進行了統計分析，詳見表4。
從表4可以看出，81家樣本公司2009年EVA為正數的央企有49家，占樣本總量的60.49%，其中47家的NP同時為正數，僅有2家的NP為負數，作為第二考核任期的最后一個年度，這樣的表現還算滿意。2009年NP為正數的央企為72家，占總數量近89%，多數央企的盈利情況好于價值創造情況。但仔細分析就可以發現，30.86%的央企雖然在盈利，但EVA為負數，說明這些央企并未給股東帶來真正的回報。
2010年的整體情況均好于2009年和2011年，EVA和NP為負值的央企數量均在下降，除了當年的整體形勢大好之外，EVA的正式實施也促使央企引起了重視。其余的分析方法與2009年大體相同，不再贅述。
需要指出的是，表4中的X是均值樣本企業分布情況，即計算出3年的EVA和NP算數平均值，再根據EVA與NP的正負做出分布統計。這樣做的理由是，有些樣本公司的EVA和NP值在3年間波動比較大，會使實證分析的結果產生較大的偏差，所以計算了3年間的平均EVA和NP，用X表示。
分析表4后，我們可將樣本對象可分為三類，第一類是EVA和NP都大于0的央企，占比58.02%，有47家；第二類是占比27.16%的EVA＜0，NP＞0的央企一共22家；第三類是EVA和NP都小于0的央企12家，占比14.81%；而EVA＞0，NP＜0的央企在通過三年的均值計算后，已經為零。基于此，我們建立了一個評級體系，分別用A級、B級、C級來對這三類樣本數據進行分類，見表5。
本文將基于這一模型，從A級、B級、C級央企中，各級選取10家共選取30家樣本公司作為相關分析的觀測值。
2. 變量定義。本文在央企2009 ～ 2011年EVA和NP數據的基礎上，做了大量的數值計算，為了計算和使用的方便，統一將這些變量用代碼表示，變量的代碼和計算公式見表6。
六、實證研究與結果分析
（一）變量的描述性統計分析
總體樣本各變量的統計分析表明，81家央企3年間創造的EVA總量將近4 500億元，其中2010年所創造的EVA最多，2010年EVA的標準差為124，相比其他兩年，2010年的EVA總數最大，但數值的波動也最大。2009年的EVA波動相對均衡，2011年的最為穩定，樣本間EVA的差異最小。
從81家樣本公司3年的NP來看，2011年的NP總量比前兩年下滑，可能是由于整個行業的經濟形勢影響所致。2011年NP的標準差相比前兩年最小，樣本間的NP差異相對不大，由此說明2011年81家央企整體盈利情況不如上兩個會計年度。2010年樣本公司的NP值波動較大，說明指標間差異較為明顯，從整體上來看，2010年的EVA和NP都要優于2009年和2011年。
（二）Spearman相關系數分析
Spearman（斯皮爾曼）相關系數rs是考察變量之間排序相關程度的指標。本文中進一步選取30家樣本公司為對象，分別計算A級樣本公司、B級樣本公司、C級樣本公司的EVA、NP、Y1、Y2指標的Spearman排序相關系數rs，研究指標間的差異。相關系數rs計算公式如下：
rs=1-■
其中：pi表示第i家公司依EVA（或Y1）指標的排名；qi表示第i家公司以NP（或Y1）的排名；N是總次數（總對數），在此為樣本數，N=10。
當rs＞0時，表明排名方法之間存在正相關關系，即：EVA指標排名越前的公司，其NP也靠前；當rs＜0時，情況正好相反。rs的絕對值越大，表明排名之間相關性越顯著；反之則表明排名方法之間的相關性較弱。
（三）結果分析
1. A級央企的Spearman相關結果分析。
表8是對A級10家樣本公司的EVA、NP、Y1、Y2指標間的相關性用Spearman相關系數得到的分析結果。可以看出，AEVA與A2的相關性最高，在0.01的水平上顯著相關，說明對A級這類績優央企來講，新的考核辦法對其非常有利。ANP與A1最為顯著相關，說明舊的考核辦法對A級央企來說，即使NP的權重是30%，低于EVA的40%的權重，其考核結果在很大程度上仍然主要受NP的影響。
由此可以得出，在A級央企中，新考核辦法對其影響非常積極，對比舊的考核辦法，新考核辦法更加凸顯EVA的優勢所在，與國資委對央企考核的初衷一致，同時，假設檢驗H1得到驗證。
2. B級央企的Spearman相關結果分析。
在B級央企EVA、NP、Y1、Y2指標間的相關性分析中，可以從表9得到這些結論：BEVA與B2的相關性在0.01的顯著水平上最為顯著相關，說明新的考核辦法對其EVA的要求將更加嚴格。
BNP與B1在0.05的顯著水平上顯著相關，說明B類企業依照舊的考核辦法較為有利，即NP對其考核貢獻最大。這也很好的說明，新的考核辦法在引導央企重視EVA方面較舊辦法更為有效，單純重視NP而忽略EVA的傳統做法將在新考核辦法下失效，這也可以從B1、B2在0.01顯著水平上高度相關得到驗證，假設檢驗H2得到驗證。
3. C級央企的Spearman相關結果分析。
通過對表10的分析，在C級央企的相關指標分析中，我們可以看出，C1、C2在0.01的顯著水平上完全相關，這就意味著新舊考核辦法對這一類央企來說幾乎沒有產生任何變化。C1、C2與CEVA高度顯著相關，比CNP與二者的相關性顯著，也就說明無論新舊考核辦法，對這類央企來說，如果不重視EVA的經營，NP再高，EVA為負的話還是改變不了較差的考核結果，在更嚴格方面，并未從表9的分析結果中得到，假設H3得到部分驗證。同時，根據前面假設H1、假設H2和假設H3的檢驗結果，假設H4得到部分檢驗。
七、結論
通過對我國央企上市公司3年相關數據分析之后，可以得到，EVA在央企考核中的地位越來越重要，央企EVA實施的總體情況較好，60%的央企EVA為正，說明這些企業在盈利的同時，也實現了國有資產的保值增值，進一步促進央企根據EVA這一指標，來合理有效地經營企業以求達到企業價值創造和利潤最大化的雙贏。我們還可以得出，EVA新考核準則的實施，將推動我國央企更加注重EVA，不再是僅僅以利潤為中心進行盲目擴張，從而避免了公司規模的盲目擴張和資本的無效使用。
需要指出的是，在央企資本成本率（WACC）的確定上，統一規定的計算辦法雖然避免了EVA計算過于復雜這一缺陷，但相應地帶來了一些問題：WACC的統一規定使得EVA并不能很好地從企業、行業自身特點出發，公允地計算EVA值，現有的考核成果可能存在一定程度的有失偏頗，并未完全體現EVA這一先進的經營業績指標的長處。希望在以后的考核辦法中，為EVA的實施提供更加詳細、更加符合行業實際的實施細則。
主要參考文獻
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一、我國央企推行EVA的必要性
上世紀90年代中期，我國有2/3以上的國有企業（以下簡稱國企）處于虧損狀態，為當時的國民經濟和國企發展帶來沉重負擔。1997年國企開始進行改革，1998年到2003年，國企從23.8萬戶減少到15萬戶，減少了40%；利潤從213.7億元提高到4 951.2億元，增長了約23.2倍；資產總額從14.9萬億元增加到19.7萬億元，凈資產從5.21萬億元增加到8.36萬億元。
2003年，國務院設置了國有資產管理監督委員會（簡稱國資委），對中央所屬企業（不含金融類企業）的國有資產進行監管監督。從2003年到2012年底，我國中央直屬企業（簡稱央企）經過歷年的調整、合并以及重組等，在10年時間內由成立之初的196戶減少到116戶，總體數量減少了41%。詳細數據統計和簡單變更情況見表1。
2006年，央企實現利潤超過1萬億元，其中有19家企業進入了《財富》雜志公布的世界500強企業，比2003年增加了10家。到2008年，在國有企業創造的利潤當中，央企占到80%。2010年底，121戶央企凈利潤達8 522.7億元，比2009年增長42.8%；資產總額24.4萬億元，比2009年增長16%。在《財富》雜志2011年公布的世界500強企業中，央企有38家，比2010年增加8家。2012年前11個月，央企累計實現營業收入34.2萬億元，同比增長10.3%；實現利潤1.7萬億元，同比下降6.9%。
從央企數量的逐年下降和會計利潤的逐年上升可以看出，國資委在央企改革方面取得了顯著的成效。但會計利潤指標并不能真正反映央企的經營業績。會計利潤指標雖然計算簡單、使用方便，但它只考慮債權人投入資本的債權成本，未考慮股東投入資本的機會成本。這就使央企一直將股權資本視為一種免費的資本，忽視對它的彌補，導致決策行為只考慮短期效益，不重視長遠利益，重復投資、低效益投資、投資失誤情況嚴重，浪費了國有資產和社會資源。國資委作為央企的監管人和出資人，不能僅依據會計利潤來判斷央企的經營業績，換句話說，并不是所有利潤為正的央企都在創造價值。
經濟增加值（EVA）作為一項經濟利潤指標，一定程度上糾正了會計利潤指標的不足和局限。EVA衡量的是企業稅后凈營業利潤與全部投入資本（包含債權資本和股權資本）成本之間的差額。從EVA的角度看，股權資本不再是免費的，如果會計報表利潤為正，EVA為負的話，企業就不是在創造價值，而是在毀滅價值。
EVA指標引入后，有助于引導央企經營者將長期以來重點關注當期利潤及凈資產收益率的考核，轉向關注企業長期價值創造能力的考核。
【作 者】
李 真 趙麗萍（教授）
【作者單位】
（太原理工大學經濟管理學院 太原 030024）
