第二章 企業投資、融資決策與集團資金管理
【思維導圖】
第一節 投資決策
【知識點1】投資項目的一般分類
獨立項目 指某一項目的接受或者放棄并不影響其他項目的考慮與選擇。
【提示】若無資金限制，只要項目達到決策的標準，則均可采納。如果資金有限制，則需要進行比較。
互斥項目 指某一項目一經接受，就排除了采納另一項目或其他項目的可能性。
依存項目 指某一項目的選擇與否取決于公司對其他項目的決策。
在決策依存項目時，公司需要對各關聯項目進行統一考慮，并進行單獨評估。
【例】某企業決定在外地開設子公司，這就是需要考慮到生產線的購置、人員的招聘、研究與開發的安排等其他諸多項目。
【知識點2】投資決策方法
一、回收期法
1.非折現的回收期法
投資回收期指項目帶來的現金流入累計至與投資額相等時所需要的時間。回收期越短，方案越有利。
【例2－1】假設某公司需要對A、B兩個投資項目進行決策，相關資料如下：
0 1 2 3 4
項目A －1000 500 400 300 100
項目B －1000 100 300 400 600
要求：計算兩個項目的非折現的回收期。
[答疑編號6183020101：針對該題提問]
『正確答案』
（1）計算項目A的非折現回收期
年限 0 1 2 3 4
現金流量 －1000 500 400 300 100
累計現金流量 －1000 －500 －100 200 300
回收期＝2＋100／300＝2.33（年）
（2）計算項目B的非折現回收期（過程略）
回收期＝3.33（年）
結論：如果A、B為獨立項目，則A優于Ｂ；如果為互斥項目，則應選擇A。
2.折現的回收期法
折現的回收期法是傳統回收期法的變種，即通過計算每期的現金流量的折現值來明確投資回報期。以項目A為例。
[答疑編號6183020102：針對該題提問]
年限 0 1 2 3 4
現金流量 －1000 500 400 300 100
折現系數（10%） 1 0.9091 0.8264 0.7513 0.6830
現金流量現值 －1000 454.55 330.56 225.39 68.3
累計現金流量現值 －1000 －545.45 －214.89 10.5 78.8
折現回收期＝2＋214.89／225.39＝2.95（年）
3.回收期法的優缺點
優點 ①可以計算出資金占用在某項目中所需的對間，在其他條件相同的情況下，回收期越短，項目的流動性越好，方案越優。
②一般來說，長期性的預期現金流量比短期性的預期現金流量更有風險。
缺點 ①未考慮回收期后的現金流量。
②傳統的回收期法還未考慮資本的成本。
二、凈現值法
凈現值指項目未來現金流入量的現值與現金流出量的現值之間的差額。以項目A為例。
[答疑編號6183020103：針對該題提問]
年限 0 1 2 3 4
現金流量 －1000 500 400 300 100
折現系數（10%） 1 0.9091 0.8264 0.7513 0.6830
現金流量現值 －1000 454.55 330.56 225.39 68.3
累計現金流量現值 －1000 －545.45 －214.89 10.5 78.8
凈現值NPV＝78.8（萬元）
【凈現值法內含的原理】
①當凈現值為零時，說明項目的收益已能補償出資者投入的本金及出資者所要求獲得的投資收益；
②當凈現值為正數時，表明除補償投資者的投入本金和必須地投資收益之后，項目仍有剩余收益。所以，當企業實施具有正凈現值的項目，也就增加了股東的財富；
③當凈現值為負數時，項目收益不足以補償投資者的本金和必需的投資收益，也就減少了股東的財富。
再投資假設：項目現金流入再投資的報酬率是資本成本。
【凈現值法的優缺點】
（1）凈現值法使用現金流，而未使用利潤（因為利潤可以被人為操縱）。
（2）凈現值法考慮的是投資項目整體，在這一方面優于回收期法。
（3）凈現值法考慮了貨幣的時間價值，盡管折現回收期法也可以被用于評估項目，但該方法與非折現回收期法一樣忽略了回收期之后的現金流。
（4）凈現值法與財務管理的最高目標股東財富最大化緊密聯結。
（5）凈現值法允許折現率的變化，而其他方法沒有考慮該問題。
三、內含報酬率法
1.傳統的內含報酬率法
內含報酬率指使未來現金流入量的現值等于未來現金流出量的現值的折現率。即
現值（現金流入量）＝現值（現金流出量）。
決策原則：
①如果IRR>資本成本，接受項目能增加股東財富，可行。
②如果IRR<資本成本，接受項目會減少股東財富，不可行。
【例】已知某投資項目的有關資料如下表所示：
年份 0 1 2
現金流量 －20000 11800 13240
要求：計算該項目的內含報酬率。
[答疑編號6183020201：針對該題提問]
『正確答案』
NPV＝11800×（P／F，i，1）＋13240×（P／F，i，2）－20000
采用試誤法（逐步測試法）：
（1）適用18%進行測試：
NPV＝－491
（2）使用16%進行測試
NPV＝13
經過以上試算，可以看出該方案的內含報酬率在16%—18%之間。采用內插法確定：
解之得：IRR＝16.05%
再投資假設：項目現金流入再投資的報酬率是內含報酬率。
一般認為現金流量以資金成本進行再投資的假設較為合理。
在市場競爭較充分的情況下，企業投資能獲得超出資本成本的報酬率的現象是暫時的，超額報酬率會逐步趨向于零。即：
項目報酬率＝資本成本
或：超額報酬率＝0
2.修正的內含報酬率法
修正的內含報酬率法認為項目收益被再投資時不是按照內含報酬率來折現的。
【方法1】
【方法2】
【例2－2】假設某項目需要初始投資24500元，預計在第一年和第二年分別產生凈現金流15000元，在第三年和第四年分別產生凈現金流3000元，項目的資本成本為10%。
要求：
[答疑編號6183020202：針對該題提問]
（1）計算傳統的內含報酬率
年 現金流 折現系數（10%） 現值（10%） 折現系數（25%） 現值（25%）
0 －24500 1 －24500 1 －24500
1 15000 0.909 13635 0.800 12000
2 15000 0.826 12390 0.640 9600
3 3000 0.751 2253 0.512 1536
4 3000 0.683 2049 0.410 1230
凈現值 5827 －134
IRR＝24.7%
（2）計算修正的內含報酬率
年 現金流 折現系數（10%） 現值（10%） 折現系數（25%） 現值（25%）
0 －24500 1 －24500 1 －24500
1 15000 0.909 13635 0.800 12000
2 15000 0.826 12390 0.640 9600
3 3000 0.751 2253 0.512 1536
4 3000 0.683 2049 0.410 1230
凈現值 5827 －134
3.內含報酬率法的優缺點
優點 ①內含報酬率作為一種折現現金流法考慮了貨幣的時間價值，同時也考慮了項目周期的現金流。
②內含報酬率法作為一種相對數指標除了可以和資本成本率比較之外，還可以與通貨膨脹率以及利率等一系列經濟指標進行比較。
缺點 ①因為內含報酬率是評估投資決策的相對數指標，無法衡量出公司價值（即股東財富）的絕對增長。
②在衡量非常規項目時（即項目現金流在項目周期中發生正負變動時）內含報酬率法可能產生多個造成評估的困難。
③在衡量互斥項目時，內含報酬率法和凈現值法會給出矛盾的意見，在這種情況下，采用凈現值法往往會得出正確的決策判斷。
4.凈現值法與內含報酬率法的比較
（1）凈現值法與資本成本
一個項目凈現值的大小，取決于兩個因素：一是現金流量；二是資本成本。當現金流量既定時，資本成本的高低就成為決定性的因素。
（2）獨立項目的評估
對于獨立項目，不論是采用凈現值法，還是內含報酬率法都會得出相同的結論。
（3）互斥項目的評估
對于互斥項目，NPV法與IRR法可能導致不同的結論。此時應該采取凈現值法。
理由是：ＮＰＶ法假設現金流入量還可以當前的資金成本進行再投資；而IRR法則是假設現金流量可以當前的內部收益率進行再投資。
（4）多個IRR問題
內含報酬率法的另一個問題就是多重根的問題：即每次現金流改變符號，就可能產生一個新的內含報酬率法。也就是說，IRR法在非常態現金流的情況下，會有多個內含報酬率法，而這多個內含報酬率法往往均無實際的經濟意義。
凈現值法不存在這個問題，在資本成本既定的情況下，凈現值是惟一的。
四、現值指數法
1.含義
現值指數是未來現金流入現值與現金流出現值的比率，亦稱獲利指數法、貼現后收益／成本比率。
2.決策規則
如果PI大于1，則項目可接受；
如果PI小于1，則應該放棄。
即PI值越高越好。
五、投資收益率（ROI）法
投資收益率法是一種平均收益率的方法，它是將一個項目整個壽命期的預期現金流平均為年度現金流，再除以期初的投資支出，亦稱會計收益率法、資產收益率法。
【例】計算項目A、B的投資收益率。
0 1 2 3 4
項目A －1000 500 400 300 100
項目B －1000 100 300 400 600
[答疑編號6183020203：針對該題提問]
項目A的投資收益率＝【（500＋400＋300＋100）／4】／1000＝32.5%
項目B的投資收益率＝【（100＋300＋400＋600）／4】／1000＝35%
【決策原則】比率越高越好。
投資收益率法的主要缺點是未考慮貨幣的時間價值。
【各種方法的應用情況】
在1980年以前，凈現值法并沒有得到廣泛使用，但到了20世紀末，凈現值法的使用達到了高峰。而且在2009年所做的非正式調查中表明凈現值法仍然是企業的首選方法。
內含報酬率法在20世紀末的使用頻率略高于凈現值法，而其最近幾年使用的增長趨勢逐漸落后于凈現值法。
回收期法在早期曾風靡一時，但截至1980年其重要性降至最低點。其他方法主要包括現值指數法和投資收益法，其重要性隨著內含報酬率法，特別是凈現值法的出現開始下降。
【例2－4】使用EXCEL求解各種評價指標。
【知識點3】投資決策方法的特殊應用
一、不同規模的項目（壽命周期相同，但規模不同）
【例2－5】有A、B兩個項目，現在的市場利率為10%，投資期為四年。各期的現金流和計算出的內含報酬率、凈現值如表所示。
年限 0 1 2 3 4 IRR NPV
項目A －100000 40000 40000 40000 60000 26.40% 40455
項目B －30000 22000 22000 2000 1000 33.44% 10367
[答疑編號6183020301：針對該題提問]
擴大規模法：就是假設存在多個B項目，這些項目總的投資、預期的現金流基本相同。在這些假設下，我們再計算其凈現值與項目A比較（如表2-9所示：）
年限 0 1 2 3 4 IRR NPV
項目B －30000 22000 22000 2000 1000 33.44% 10367
擴大后 －100000 73333 73333 6667 3333 33.44% 34557
年限 IRR NPV
項目A 26.40% 40455
項目B 33.44% 10367
項目B（擴大后） 33.44% 34557
由上可以看出，盡管擴大后的項目B的內含報酬率仍為33.44%，大于項目A的內含報酬率26.4%，但其凈現值依然小于項目A。因此，當兩個項目為互斥項目時，應該選擇項目A。
【提示】擴大后，IRR不變，NPV變為原來的10／3.
二、不同壽命周期的項目
如果項目的周期不同，則無法運用擴大規模方法進行直接的比較。
【例2－6】某公司需增加一條生產線，有S和L兩個投資方案可供選擇，這兩個方案的資金成本率為8%。，項目的壽命期及各年的現金凈現量如表2－10所示。
0 1 2 3 4 5 6 NPV IRR
S方案 －1000 400 450 600 232.47 19.59%
L方案 －2000 300 400 500 600 700 500 250.14 11.6%
如何解決這一問題，以做出正確的選擇呢？有兩種方法：重置現金流法和約當年金法，又稱年度化資本成本法。
[答疑編號6183020302：針對該題提問]
1.重置現金流法
重置現金流法亦稱期限相同法，運用這一方法的關鍵是假設兩個方案的壽命期相同。
0 1 2 3 4 5 6
S方案 －1000 400 450 600
－1000 400 450 600
重置后 －1000 400 450 －400 400 450 600
根據上表，計算出S方案的NPV＝417.02；IRR＝19.59%
NPV IRR
S方案（重置后） 417.02 19.59%
L方案 250.14 11.6%
這樣我們就可以得出應該選擇項目S方案的結論。
2.約當年金法
這一方法基于兩個假設：（1）資本成本率既定；（2）項目壽命期內各年的凈現金流入量相同。在這兩個假設基礎上，通過使凈現值等于初始投資額，計算出不同壽命期項目的每年的現金流量，現金流量較低的方案則為較優的方案。
n i PV FV PMT PMTS
S項目 3 8% －1000 0 Pmt（rate,nper,pv,fv,type） 388
L項目 6 8% －2000 0 Pmt（rate,nper,pv,fv,type） 433
運用EXCEL財務公式計算結果，可知S項目需要每年末流人現金388元，L項目則需要每年末流入433元。因此，S項目優于L項目
三、項目的物理壽命與經濟壽命
一般情況下，在進行投資決策時，我們都假設項目的使用期限就是機器設備的物理壽命。但實際上，項目有可能在某物理壽命到期前就應該結束（特別是該項目機器設備的殘值較大時）。這一可能性有時會對項目獲利率的估計產生重大影響。
【例2－7】假設有一項目，資本成本率為10%，各年的現金流量和殘值的市場價值如表2－13所示。
年限 初始投資及稅后現金流量 年末稅后殘值
0 （5000） 5000
1 2000 3000
2 2000 1950
3 2000 0
①如果在第3年結束項目
[答疑編號6183020303：針對該題提問]
NPV＝－5000+2000×（P／A，10%，3）＝－26（萬元）
②如果在第2年結束項目
[答疑編號6183020304：針對該題提問]
NPV＝－5000+2000×（P／A，10%，2）+1950×（P／F，10%，2）＝82（萬元）
③如果在第1年結束項目
[答疑編號6183020305：針對該題提問]
NPV＝－5000+5000×（P／F，10%，1）＝－454.5（萬元）
該項目的經濟壽命期短于物理壽命期。
【總結】
【知識點4】現金流量的估計
（一）現金流量的概念
現金流量指一個項目引起的現金流入和現金支出的增量部分。
1.現金流出量。是指項目引起的現金流出的增加額。
2.現金流入量。是指該項目引起的現金流入的增加額。
3.現金凈流量
現金凈流量指一定期間該項目的現金流入量與現金流出量之間的差額。流入量大于流出量時，凈流量為正值；流入量小于流出量時，凈流量為負值。
（二）現金流量的估計
在投資項目的分析中，最重要也最困難的是對項目的現金流量作出正確的估計。
1.現金流量估計中應該注意的問題
（1）假設與分析的一致性。
（2）現金流量的不同形態。
常規的現金流量模式 是由最初一次的現金流出與以后連續的現金流入組成。許多資本支出項目都是這種模式。
非常規的現金流量模式 是指最初的現金流出并沒有帶來連續的現金流入。
（3）會計收益與現金流量。
對于大型的、較為復雜的投資項目，實務中對現金流量的估計，一般根據損益表中的各項目來進行綜合的考慮直接估計出項目的現金流量，或者通過預測的損益表加以調整。通過對凈利潤進行調整得出項目的現金流量時，應注意以下幾點：
①固定資產的成本。在計算現金流出時，需要注意兩點：一是固定資產的成本，不僅僅指廠房、機器設備的成本，而是包括運輸、安裝、稅金及其他費用在內的全部成本；二是固定資產一般都有殘值，在計算項目現金流時，應考慮殘值出售后的現金流入量。
【例】某企業準備投資新建一條生產線，預計生產線壽命為5年。已知購置固定資產的投資為1000萬元（包括運輸、安裝和稅金等全部成本），固定資產折舊采用直線法，按10年計提，預計屆時無殘值；第5年末估計機器設備的市場價值為600萬元。所得稅率為25%，則5年后項目終結時機器設備處置相關的現金凈流量為多少？
[答疑編號6183020306：針對該題提問]
『正確答案』
出售時固定資產的賬面價值＝1000－1000／10×5＝500萬元
出售固定資產的稅收＝（600－500）×25%＝25萬元
相關現金凈流量＝600－25＝575萬元
②非付現成本。在計算項目各期的現金流量時，需要加回每年估計的該項目購置的固定資產折舊費用和已攤銷的費用。
③經營性凈營運資本的變動。
【例】某項目壽命期為3年，第1－3年各年的收入分別為100萬元，200萬元，300萬元，預計經營性凈營運資本投入為收入的10%，要求計算各年的經營性凈營運資本投資以及收回的經營性凈營運資本。
[答疑編號6183020307：針對該題提問]
『正確答案』第1－3年需要的營運資本為：10萬元，20萬元，30萬元。
第0年的營運資本投資＝10萬元
第1年的營運資本投資＝20－10＝10萬元
第2年的營運資本投資＝30－20＝10萬元
第3年收回的凈營運資本＝30萬元
④利息費用。在計算投資項目的收益率時，由于使用的折現率是加權平均的資金成本，包括債務資本和權益資本，因而，利息費用不應作為現金流出，應該加回。
【分析】
利息費用100萬元，所得稅率25%。利息費用導致稅前利潤減少100萬元，利息抵稅＝100×25%＝25萬元，導致稅后利潤減少：100－25＝75萬元。
利息費用導致凈利潤減少＝利息費用－利息費用×所得稅率
＝利息費用×（1－所得稅率）
2.現金流量的相關性：增量基礎
現金流量的相關性是指與特定項目有關的，在分析評估時必須考慮的現金流量。在確定投資方案相關的現金流量時，應遵循的基本原則是：只有增量的現金流量才是與項目相關的現金流量。
增量現金流量指接受或放棄某個投資方案時，企業總的現金流量的變動數。在考慮增量現金流量時，需要區別以下幾個概念：
（1）沉沒成本。沉沒成本指已經發生的支出或費用，它不會影響擬考慮項目的現金流量。沉沒成本不屬于采用某項目而帶來的增量現金流量，因此，在投資決策分析中不必加以考慮。
（2）機會成本。在互斥項目的選擇中，如果選擇了某一方案，就必須放棄另一方案或其他方案。所放棄項目的預期收益就是被采用項目的機會成本。機會成本不是我們通常意義上所說的成本，不是一種支出或費用，而是因放棄其他項目而失去的預期收益。
（3）關聯影響。當采納一個新的項目時，該項目可能對公司其他部門造成有利的或不利的影響，經濟學家一般稱為“外部效應”。關聯影響有兩種情況：競爭關系和互補關系。
3.折舊與稅收效應
項目稅后現金流量的計算有三種方法
直接法 營業現金流量＝營業收入－付現成本－所得稅
間接法 營業現金流量＝稅后（經營）凈利＋折舊
分算法 營業現金流量＝稅后收入－稅后付現成本＋折舊×稅率
＝收入×（1－稅率）－付現成本×（1－稅率）＋折舊×稅率
如果營業期間需要投入營運資本，則：
年度現金凈流量＝營業現金流量－營運資本增量
（三）投資項目分析案例
評估一個項目可以分成以下幾個步驟：
1.列出初始投資；
2.估算每年的現金流量；
3.計算最后一年的現金流量，主要考慮殘值、凈經營性營運資本增加額的收回等因素；
4.計算各種收益率指標，如項目凈現值、內含報酬率等進行綜合判斷。
【例2－8】2005年某公司欲投資建設一個專門生產教學用筆記本電腦的生產線，預計生產線壽命為五年，2003年曾為建設該項目聘請相關咨詢機構進行項目可行性論證花費80萬元。該項目的初始投資額及有關銷售、成本的各項假設如下：
1.購置機器設備等固定資產的投資1000萬元（包括運輸、安裝和稅金等全部成本），固定資產的折舊按10年計提，預計屆時無殘值；第五年估計機器設備的市場價值為600萬元。
2.項目投資后，營運資本投入為銷售收入的5%。
3.銷售數量、單價、成本數據：
（1）第一年的銷售量預計為5000臺，第二年、第三年每年銷售量增加30%；第四年停止增長；
（2）第一年的銷售單價為6000元／臺，以后各年單價下降10%；
（3）第一年單臺設備的變動成本4800元，以后各年單位變動成本逐年下降13%；
（4）固定成本第一年為300萬元，以后各年增長8%。
變動成本和固定成本包含了企業所有的成本費用，即折舊、利息、攤銷等已包含在其中。
4.每年年末支付利息費用12萬元。
5.稅率為25%。
6.公司加權平均資金成本10%。
[答疑編號6183020401：針對該題提問]
計算過程如下：
第一步：列出初始投資固定資產投資：1000萬元。
營運資本投資＝5000×0.6×5%＝150萬元
第二步：估算每年現金流量（以第一年為例）
銷售現金流入＝銷售收入－固定成本－總變動成本
＝0.6×5000－300－0.48×5000＝300（萬元）
第一年現金凈流量＝銷售現金流入－稅金＋利息費用－利息抵稅＋折舊－營運資本增
＝300－75＋100＋12－3－（176－150）
＝308（萬元）
其他各年計算結果見表2－14.
第三步：計算最后一年的現金流量
第五年現金凈流量
＝年度現金凈流入＋項目終止后收回現金－項目終止后支出現金
＝年度現金凈流入＋收回凈營運資本＋（出售固定資產收入－出售固定資產稅收）
＝555＋166＋[600＋（600－500）×25%]
＝1346（萬元）
0 1 2 3 4 5
銷售收入 3000 3510 4107 3696 3326
營運資本 －150 －176 －205 －185 －166
營運資本增量 －150 －26 －29 20 19 166
第四步：計算項目凈現值或內含報酬率等指標
0 1 2 3 4 5
初始投資 －1000
銷售數量 5000 6500 8450 8450 8450
銷售單價 6000 5400 4860 4374 3937
銷售收入 3000 3510 4107 3696 3326
單位變動成本 4800 4176 3633 3161 2750
總變動成本 2400 2714 3070 2671 2324
固定成本 300 324 350 378 408
銷售現金流入 300 427 687 647 595
稅金 75 118 172 162 149
折舊費用 100 100 100 100 100
利息費用 12 12 12 12 12
利息抵稅 3 3 3 3 3
銷售年度現金凈流入 0 334 463 624 594 555
營運資本 －150 －176 －205 －185 －166
營運資本增量 －150 －26 －29 20 19 166
出售固定資產 600
出售固定資產稅收 25
年度現金凈流量 －1150 308 434 644 613 1346
折現系數 1 0.909 0.826 0.751 0.683 0.621
年度現金流現值 －1150 280 358 484 419 836
凈現值 1227
【總結】
①沉沒成本問題
②銷售現金流入＝銷售收入－固定成本－總變動成本
③年度現金凈流量＝銷售現金流入－稅金＋利息費用－利息抵稅＋折舊－營運資本增量
④營運資本與營運資本增量
⑤項目終結處置固定資產的現金流量
處置現金收入＋處置損失減稅（或：－處置收益納稅）
【知識點5】投資項目的風險調整
（一）項目風險的衡量
1.敏感性分析
敏感性分析就是在假定其他各項數據不變的情況下，各輸入數據的變動對整個項目凈現值的影響程度，是項目風險分析中使用最為普遍的方法。
敏感度分析的缺點在于分別孤立地考慮每個變量，而沒有考慮變量間的相互關系。
偏離 數量 價格 單位變動成本 固定成本 WACC
-30% 575 -1183 2986 1462 1470
0 1227 1227 1227 1227 1227
30% 1879 3638 -532 993 802
從上圖看以看出，凈現值對銷售價格和單位變動成本的變動較敏感。
2.情景分析
情景分析是用來分析項目在最好、最可能發生和最差三種情況下的凈現值之間的差異，與敏感性分析不同的是，情景分析可以同時分析一組變量對項目凈現值的影響。
【提示】一般“基值”發生的概率可定為50%；最好與最差情況下發生的概率可分別定為25%，當然企業可以根據實際情況進行相應的調整。
【例2-9】某公司銷售個人電腦業務，一般情況下售價平均5000元，年銷售量60萬臺。如果市場條件比較好，銷售價格在6000元時銷量可以達到72萬臺，如果市場條件不好，銷售價格在4000元時銷售量也只有48萬臺。各種情況發生的概率、銷售數量和價格如表所示。
方案 發生概率 銷售數量 銷售價格（元） NPV（萬元）
最差方案 0.25 48 4000 600
基礎方案 0.5 60 5000 1500
最佳方案 0.25 72 6000 2500
[答疑編號6183020501：針對該題提問]
預期NPV＝1525標準差＝672.21
標準差：“偏差平方的預期值”再開方
3.蒙特卡洛模擬
蒙特卡洛模擬是將敏感性與概率分布結合在一起進行項目風險分析的一種方法。主要步驟與內容如下：
首先，確定各個變量（如銷售單價、變動成本等）的概率分布與相應的值。概率分布可以是正態分布、偏正態分布。
其次，取出各種變量的隨機數值組成一組輸入變量值，計算出項目的凈現值；不斷重復上述程序，計算出項目的多個凈現值，比如說1000個凈現值。
最后，計算出項目各凈現值的平均數，作為項目的預期凈現值；再計算出項目的標準差，用來衡量項目的風險。
4.決策樹法
決策樹是一種展現一連串相關決策及其期望結果的圖像方法。決策樹在考慮預期結果的概率和價值的基礎上，輔助企業作出決策。
（二）項目風險的處置
如果所有項目都按照8%的資本成本進行折現，PC業務凈現值就會虛增，污水處理項目的凈現值就會虛減，從而會誤導決策。
如何處理高風險項目中的風險呢？方法有兩種：一是確定當量法；二是折現率風險調整法。
【提示】
（1）從理論上講，確定當量法要優于風險調整折現率法。但在實務中，人們經常使用的還是風險調整折現率法，主要原因在于：①它與財務決策中傾向于報酬率進行決策的意向保持一致；②風險調整折現法比較容易估計與運用。
（2）如果該項目的風險明確高于公司風險，就應該以更高的資金成本率進行折現。當然，折現率高多少或低多少，尚無一種很好的調整方法，只能憑企業管理者的判斷進行。
【知識點6】最佳資本預算
所謂最佳的資本預算，就是通過項目的投資組合的選擇，使所選項目的投資組合的NPV最大，從而最大化企業的價值。
在確定最佳資本預算時我們需要先了解兩個概念：投資機會表和邊際成本表。
（一）投資機會表與邊際成本表
1.投資機會表
投資機會表按公司潛在投資項目（投資機會）的內部報酬率進行降序排列，并在表中標示每個項目相對應的資本需要量。
2.邊際資本成本表
邊際資本成本（MCC）指每增加一個單位資本而需增加的資本成本。邊際資本成本也是按加權平均法計算的，是追加籌資時所使用的加權平均成本。
【例】假設某公司的最佳資本結構為1:1。
假設企業所得稅率40%
銀行借款 ＜10萬元 10%
10萬元—50萬元 12%
＞50萬元 15%
股本籌資 ＜40萬元 15%
＞40萬元 20%
0-20萬元的WACC＝0.5×10%×（1-40%）＋0.5×15%＝10.5%
20-80萬元的WACC＝0.5×12%×（1-40%）＋0.5×15%＝11.1%
80-100萬元的WACC＝0.5×12%×（1-40%）＋0.5×20%＝13.6%
超過100萬元的WACC＝0.5×15%×（1-40%）＋0.5×20%＝14.5%
公司資本預算的最高限額80萬元，邊際資本成本為11.1%。潛在投資項目的內含報酬率超過這一資本成本率的有ABDEF。
（二）資本限額
企業在某個年度進行投資的資本限額，并不一定等于上述的資本預算的最高限額。原因如下：
1.股東大會未審批通過；
2.管理層認為金融市場條件不利，既不愿意借債，也不愿意發行股票；
3.公司缺少有能力的管理人員來實施新項目；等等。
所謂最佳的資本預算，就是通過項目的投資組合的選擇，使所選項目的投資組合的NPV最大，從而最大化企業的價值。
（三）最佳資本預算
最佳資本預算被定義為能夠保證公司價值最大化的項目組合。公司財務理論認為所有能產生正凈現值的獨立項目都應該接受，同時產生最高凈現值的互斥項目也都應該被接受。因此，最佳資本預算由項目組合構成。
在實際業務當中，有兩個重要事項：
（1）資本成本隨著資本預算的規模增加而上升，在評估項目時確定恰當的折現率（WACC）比較困難。
（2）有時公司會設置資本預算的上限，通常叫做資本限額。
【例2-12】某公司評估多個項目，并進行最佳資本預算，數據如表所示
投資機會計劃 邊際資本成本
項目 成本 IRR排序 累計成本 加權平均資本成本排序
A 100 14% 100 9%
B 100 13% 200 9%
C 100 11.50% 300 9%
D 100 10% 400 10%
E 50 9.50% 450 11%
F 50 9% 500 12%
G 100 8.50% 600 15%
[答疑編號6183020502：針對該題提問]
應該接受的項目為ABCD；公司應該投資并融資的金額為400萬元。
【案例分析題】
甲公司是一家以鋼鐵貿易為主業的大型國有企業集團，總資產100億元，凈資產36億元，最近三年凈資產收益率平均超過了10%，經營現金流入持續保持較高水平。甲公司董事會為開拓新的業務增長點，分散經營風險，獲得更多收益，決定實施新的公司戰略，即決定從留存收益中安排2億元對其他行業進行投資。
甲公司投資部根據董事會的決定，經過可行性分析和市場調研了解到，我國某特種機床在工業、農業、醫療、衛生、能源等行業使用廣泛，市場需求將進入快速發展階段，預計年均增長20%以上；但是，生產該特種機床的國內企業工藝相對落后，技術研發能力不足，質量難以保證；我國有關產業政策鼓勵中外合資制造該特種機床項目，要求注冊資本不得低于1億元（人民幣，下同），其中中方股份不得低于50%；歐洲的歐龍公司是全球生產該特種機床的龍頭企業，其產品技術先進并占全球市場份額的80%，有意與甲公司合資設立合資企業。
1.甲公司與歐龍公司就設立合資企業進行了洽談，歐龍公司提出的合資條件如下：
（1）合資期限10年，注冊資本1億元，其中歐龍公司占50%，以價格為2000萬元的專有技術和價格為3000萬元的設備投入；甲公司以5000萬元現金投入。
（2）合資企業的生產管理、技術研發、國內外銷售由歐龍公司負責，關鍵零部件由歐龍公司從國外進口，租用歐龍公司在中國其他合資項目的閑置廠房。
（3）合資企業每年按銷售收入的8%向歐龍公司支付專有技術轉讓費。
2.甲公司財務部對設立合資企業進行了分析和預測，合資企業投產后預測數據如下：
（1）合資企業投產后，第1年、第2年、第3年的經營凈利潤分別為2040萬元、2635萬元、3700萬元，第4－10年的經營凈利潤均為5750萬元。
（2）該項目無建設期，固定資產全部為歐龍公司投入的設備，在合資期限內，固定資產總額不變，設備可使用10年，按年限平均法計提折舊，預計凈殘值為0；專有技術按10年平均攤銷。
要求：
假設你是甲公司的總會計師，請根據上述資料回答下列問題：
1.根據資料判斷，甲公司實施的新的公司戰略屬于哪種類型？簡要說明理由，并簡述該戰略的優缺點。
2.計算合資項目的非折現回收期。
3.如果該合資項目的資本成本為10%，計算其凈現值，并判斷其財務可行性。
4.針對歐龍公司提出的合資條款，從維護甲公司利益和加強對合資企業控制的角度，分析并指出存在哪些對甲公司不利的因素？甲公司應采取哪些應對措施？
[答疑編號6183020503：針對該題提問]
【分析提示】
1.屬于多元化戰略。
理由：由于甲公司是在現有業務領域的基礎上，增加了新的業務領域。
優點：有利于實施規模經濟，分散企業的經營風險，增強企業的競爭力。
缺點：分散企業資源，增加管理難度和運作費用。
2.計算非折現回收期
固定資產年折舊＝3000/10＝300萬元
無形資產年攤銷＝2000/10＝200萬元
年現金凈流量＝凈利潤＋折舊攤銷
第1年現金凈流量＝2040＋500＝2540萬元
第2年現金凈流量＝2635＋500＝3135萬元
第3年現金凈流量＝3700＋500＝4200萬元
第4－10年現金凈流量＝5750＋500＝6250萬元
非折現回收期
＝3＋（10000－2540－3135－4200）/6250＝3.02（年）
3.計算凈現值，并判斷財務可行性。
0 1 2 … 9 10
現金凈流量 -10000 2540 3135 … 6520 6520
折現系數 1.000 0.909 0.826 … 0.421 0.386
現金凈流量現值 -10000 2308.86 2589.51 … 2744.92 2516.72
凈現值 21889.69
由于凈現值大于0，所以該項目具有財務可行性。
4.存在的問題與應采取的措施
（1）在進行合資談判時，應考慮盡可能利用甲公司現有資源
（2）甲公司雖然有50%的股權，但沒有對特種機床進行生產管理、質量管理和技術研發的能力，產品的關鍵技術、銷售渠道、原材料供應等都掌握在外方手中。
甲公司必須在合資協議中明確參與技術研發和業務全流程，加強采購、生產和銷售等各環節的內部控制。
（3）合資企業成立后，特種機床的關鍵零部件還需從歐龍公司購進，甲公司應特別關注與防范歐龍公司有意提高零部件價格，進而轉移合資企業的利潤。
（4）加強對銷售價格的控制。國內外銷售由歐龍公司負責，甲公司應關注產品銷售價格、特別是外銷產品價格是否公允。
（5）歐龍公司已將技術作價入股，再收取技術提成費是重復收費。
甲公司應在合資協議中取消該條款。
（6）歐龍公司投入設備和專有技術的先進性及定價要由中介機構評估。廠房的租金應按市場價收取。
