摘要：新中國成立以來，我國國有企業資本結構經歷了計劃經濟體制下的財政主導型融資階段、轉型經濟體制下的銀行主導型融資階段和銀行與資本市場共同發展的多元化融資階段。這三個階段形成的背景不同，體現出不同的特征，從新制度經濟學的角度對每個階段進行分析，可以從中得到一定的啟示，從而提出相應的優化我國國有企業資本結構的建議與對策。
關鍵詞：國有企業 資本結構 歷史變遷 新制度經濟學
一、國有企業資本結構的歷史變遷及其新制度經濟學分析
資本結構是企業各類長期資本之間的關系。從公司金融角度看，企業的資本結構是其融資決策的結果。企業的融資決策取決于一國的融資體制，融資體制是一國經濟體制在公司金融方面的映射，并隨著經濟體制的變化而演進。我國國有企業的融資體制也是隨著我國經濟體制改革而逐步推進。
（一）計劃經濟體制下的財政主導型融資階段（1949 -1978）。
1.財政主導型融資方式的形成及特征。從新中國成立到1978年改革開放，我國的經濟體制基本上是照搬前蘇聯的計劃經濟體制，資金的配給方式也是計劃經濟模式。由此形成了“財政主導型”的融資結構。國家是國有企業產權的唯一所有者，財政收支完全由國家統收統支，國有企業的剩余所有權全部歸國家所有。當時，國有企業的固定資產投資和定額流動資金供給全部由國家財政資金撥款，銀行只能以低息提供小部分的超定額流動資金，信用融資很不發達。計劃經濟體制下的財政主導型融資階段主要有以下特征：（1）融資渠道單一，幾乎全部由政府財政無償撥付；（2）資金配置的計劃性，國家向企業撥付資金的多少是根據核定批準后的財務計劃撥付；（3）國家對企業預算約束軟化。
2.財政主導型融資方式的新制度經濟學分析。財政主導型融資模式的形成與選擇是在當時的國內外經濟政治環境和意識形態等作用下的一種內生的制度安排。當時，新中國成立不久，經濟基礎十分薄弱，資本嚴重缺乏，資本的使用成本極高。如果僅依靠市場機制來配置資源，是不可能實現優先發展重工業的戰略目標。這就必然要求國家統籌發展，依靠高度集中的計劃手段來配置資源，因此計劃經濟體制成為一種必然的內生性制度安排。同時，為了最大限度地控制剩余并將其投入到符合國家戰略目標部門去，企業國有化也成為一種必然的制度安排。在這種高度集中的計劃經濟體制和企業國有化情況下，產品與生產要素的價格被嚴重扭曲，競爭的市場已不存在。因此，為了防范國有資產的流失，就要最大限度地剝奪國有企業的經營自主權，使國有企業的產權全部由政府控制，企業的經營全部由政府計劃，財務上實行統收統支、利潤全部上繳、虧損全部核銷。這是在扭曲的宏觀政策環境和高度集中的計劃經濟體制下，使得代理成本和監督成本最小從而交易費用最低的制度安排。因此，財政主導型融資模式是符合當時經濟政治體制而形成的一種特殊的資本結構，是符合當時環境要求的制度安排，對當時的經濟發展發揮了重要作用。
但是隨著經濟建設的逐步好轉，經濟環境的日趨復雜，財政主導型融資模式逐漸顯露出它的弊端。長期的計劃經濟體制下，企業的生產經營活動由政府計劃安排，導致產品和生產要素的價格被嚴重扭曲，資源配置存在“短缺”與“浪費”二重矛盾，產業結構失衡。同時由于經營者沒有經營自主權，國有企業產權不明晰，權利與責任不相符，從而導致企業資金使用效率低下，效益低下，缺乏活力，社會缺乏創新，經濟發展無后勁，國家財政收入下降，綜合國力得不到提升。這就對制度變遷形成了需求，最終必然導致融資模式的轉變。
（二）轉型經濟體制下的銀行主導型融資階段（1979-1995）。
1.銀行主導型融資模式的形成及特征。所謂轉型經濟體制是指由傳統的計劃經濟體制向市場經濟體制轉變過程中形成的一種特定的經濟體制。我國從1979年開始了計劃經濟體制向市場經濟體制的轉變。隨著經濟體制的改變，企業的融資模式也從財政撥款型逐步轉為銀行貸款型。為提高企業資金使用效益，增強企業活力，改善經營管理，國家一方面對企業實行“放權讓利”、“利改稅”等政策，擴大企業生產剩余的留用比例，提高企業內部融資能力。另一方面實行“撥改貸”制度，融資模式逐漸從財政主導型轉成銀行主導型，國家由出資人轉變為債權人。隨著改革的深入，國有企業的流動資金來源越來越多地來自于銀行貸款，特別是對于新增的固定資產投資項目資金幾乎全部靠銀行貸款解決，以至于欠下了巨額銀行債務，長期不能償還。因此，轉型經濟體制下的銀行主導型融資階段主要有以下特征：（1）企業內部融資能力增強，內部融資比例不斷提升；（2）國有企業資金籌集方式債務化，融資方式由財政撥款逐步轉向銀行貸款為主，并且隨著時間的推移，國有企業的負債率越來越高，對銀行貸款產生了嚴重的依賴性，以至于產生了大量的難以清償的債務。
2.銀行主導型融資模式的新制度經濟學分析。從財政主導型融資模式到銀行主導型融資模式的轉變，是一種制度創新，是制度變遷。按諾思、舒爾茨等新制度經濟學家的觀點，當人們對現存制度存在不滿意或者不滿足、意欲改變而又尚未改變的狀態時，就會導致制度非均衡。這種制度非均衡狀態是由于現行制度安排和制度結構的凈收益小于另一種可供選擇的制度安排和制度結構，也就是出現了一個新的盈利機會，這時就會產生新的潛在的制度變遷需求和潛在的制度變遷供給，并造成潛在制度變遷需求大于原有制度變遷需求，潛在制度變遷供給大于實際制度變遷供給，從而導致制度變遷。隨著經濟的發展，財政主導型融資模式與經濟發展水平越來越不相符，從而導致對新的融資模式的需求，形成了制度變遷的需求。同時，由于經濟發展使人們的知識水平不斷提高，他們逐步意識到現有體制的弊端與局限性，使得他們擁有了變革現有體制的強烈欲望，這使得制度變遷的預期凈收益大大提高，降低了制度變遷的成本。另外，經濟水平的提高使得人們的收入水平也相應提高，儲蓄也相應增加，推動了銀行借貸的發展，從而形成了制度創新的供給。總之，經濟發展與現有體制之間的制度非均衡為制度創新創造了條件，使得財政主導型融資模式向銀行主導型融資模式的轉變成為必然。
銀行主導型融資模式使資金的使用由無償變成有償，企業有了融資權，逐步成為相對獨立的經濟主體。由財政主導型融資模式向銀行主導型融資模式的轉變，是我國資金籌措與分配體制的一次重大變革。但是，在這一時期國有企業與銀行之間關系的變化和對銀行資金的依賴并不完全是一個誘發性制度變遷的過程，在一定程度上可以說是由政府政策、命令和法律等所引起的強制性制度變遷。這必然導致這種融資模式隨著經濟的發展呈現出越來越多的問題：首先，國有企業預算約束軟化。在國有企業制度安排沒有根本改變，只改變其資金供給方式的情況下，國有企業依然承擔著國家發展戰略的實施和各種社會負擔，使得國有企業依然有理由依賴著國家，沒有動力去改善經營。國有企業依然進行盲目投資，而且大部分投資項目完全依賴銀行貸款，導致國有企業負債率不斷上升。其次，銀行信貸約束軟化。國有企業是國家的，銀行也是國家的，在這種產權不明晰的情況下，造成國有企業沒有內在的還貸壓力和自我約束能力，使得一部分企業的借貸規模越來越龐大，國有企業負債率不斷上升。第三，國有產權的保護是低效的。國有企業的債務問題深層次制度性的原因可以說是由產權不明晰、委托代理關系模糊不清造成的。在產權國有的情況下，每個人都是國有企業的擁有者，但是個人又實際上并不直接擁有產權，使得國有產權缺乏公民的監督與約束，從而導致了對國有企業的軟約束。而且，由于產權國有，國有企業的委托代理關系錯綜復雜、模糊不清，從而導致了產權約束的弱化。因此，進行國企改革，打破單一的資金供給方式，實行多元化的融資方式已經顯得非常重要和必要。
（三）銀行與資本市場共同發展的多元化融資階段（1996-）。
1.多元化融資模式的形成及特征。1992年黨的十四大提出建設社會主義市場經濟的目標，這種經濟體制的改革必然要求構建與之相適應的融資模式。隨著我國資本市場的發展，國有企業的股份制改革，股票市場、證券市場和商業信用的興起和發展，企業內部積累體制得到不斷完善，我國融資模式逐步擺脫了單純依靠財政撥款或銀行貸款的模式，形成了直接融資與間接融資相結合，內部融資與外部融資相結合，銀行貸款、債券、股票、商業信用、外資等多種融資方式并存的多元化融資模式。表1體現了這一特征。
表1列示了1981-2010年間幾個重要年份的全社會固定資產投資資金來源及比例。數據表明，改革開放以后，特別是1995年以后，固定資產的資金來源呈現出多樣化的發展態勢，自籌資金和其他資金的比例不斷上升，融資權逐步回到企業手中，融資模式也呈多樣化發展。這一階段融資模式主要呈現以下特征：（1）融資模式多樣化，銀行貸款、股票、債券、商業信用、外資等多種融資方式并存，使國有企業有了一定的經營自主權；（2）由于我國的資本市場發展處于起步與發育階段，證券市場、股票市場、商業信用等總體水平較低，發展不平衡，導致了國有企業資本結構存在許多問題，如非上市國有企業資產負債率居高不下，上市國有企業偏好股權融資等。
2.多元化融資模式的新制度經濟學分析。與融資模式由財政主導型轉向銀行主導型的轉變一樣，融資模式從銀行主導型向多元化模式的轉變也是一種制度創新，是制度變遷，是適應我國經濟體制變革和市場經濟發展的一種交易費用最小化的制度安排。但是由于國有企業的產權國有，使得國有企業產權不明晰，委托代理關系模糊不清，從而使得國有企業股權結構不合理、公司治理結構很不完善、內部人控制現象很嚴重，國有企業的資本結構存在許多問題。另外，在一定程度上可以說我國資本市場的發展是為了改變“撥改貸”政策形成的國有企業的高負債和銀行的大量不良資產，資本市場發展的初始制度安排是為國有企業融資。在這種資本市場的發展是依賴于國家政策，而不是遵從市場經濟規則的情況下，我國資本市場存在許多弊端：上市公司行為很不規范，很多企業通常僅僅把上市發行股票作為一種“圈錢”的手段，并不注重從根本上改制。同時由于我國資本市場的法制不健全，導致市場投機行為濃厚、不規范操作充斥市場等問題。當前，這些問題都亟待解決。
二、優化國有企業資本結構的建議與對策
（一）從制度上完善國有企業的融資環境，平衡發展資本市場，拓寬國有企業融資渠道和方式。根據優序融資理論，企業的融資一般是先內部融資，再債務融資，最后才是權益融資。然而，我國企業的融資順序卻與之大相徑庭，其原因是我國企業的融資環境和資本市場的發展是政府主導型，而不是依照市場經濟規律發展的。因此，優化我國國有企業的資本結構從根本上說就是要改變政府主導金融市場和資本市場的狀態，按照市場經濟規律發展股票市場、證券市場和其他的融資模式。首先，要完善國有企業上市和退市的審批制度，由政府主導型的核準制逐步轉向依照市場規律的注冊制。對于經營狀況良好的國有企業大力推進其改制上市，完善其資本結構、治理結構和內部管理；對于經營狀況極差的企業要推進其退市，完善破產和兼并機制建設。其次，要大力發展債券市場，適當地放低債券市場的準入機制，盡快使債券利率市場化。債券市場的發展有利于硬化債務對國有企業的約束，完善國有企業的資本結構。最后，要發展多種金融工具，拓寬國有企業融資渠道和方式。
（二）弱化國有企業的社會職能，增強企業內部融資能力，硬化國有企業預算約束。國有企業的初始制度安排就是為了完成國家的戰略目標和為國家承擔一部分的社會職能，這就導致國有企業內部積累的大量減少，使得國有企業管理者消極對待其經營的好壞，盲目投資，造成國有企業預算的軟約束。因此為了硬化國有企業預算約束，就必須提高國有企業的盈利能力，減輕國有企業的社會負擔，增強其自我積累的能力，從而增強其內部融資能力。
（三）重新構建銀行和國有企業的關系，硬化銀行信貸約束。由于我國大部分銀行和國有企業的國有性質，使得銀行和國有企業之間是一種非市場化非正常的債權債務關系，導致了銀行對國有企業約束的軟化，為了改變這一狀態，必須重新構建銀行和國有企業之間的關系，優化國有企業的資本結構。首先，必須加快國有銀行的商業化，從根本上消除其財政、政策職能，使其按照市場規律運作。其次，必須使銀行和國有企業的借貸關系是基于市場化的自由的競爭的雙向選擇。企業可以根據銀行所提供的利率、服務等自主選擇開戶銀行，而銀行作為一個以盈利為目的的經營機構，也可以根據企業的資本、經營狀況、信用等決定是否貸款給企業。第三，銀行要加強其風險管理，建立貸款人的信用檔案。
（四）明晰國有企業產權和委托代理關系。國有企業的改革關鍵在于產權制度的改革。因此要優化國有企業資本結構，最關鍵的在于劃清國有企業的產權，建立多元化的產權結構。建立多元化的產權結構就是使國有企業的投資主體多元化，包括國有投資主體和非國有投資主體，非國有投資主體可以是個人也可以是企業法人。其實質就是使國有企業產權的分散化，這種產權的分散化有助于國有企業產權的界定。產權的界定使得國有企業的利益相關者更關注企業的經營狀況，從而積極地參與到企業的重大決策中，監督企業經營者的管理行為，促進國有企業融資行為的規范化。另一方面，產權的多元化拓寬了國有企業的資金來源，有利于優化國有企業的資本結構，同時還分散了企業的經營風險，有利于優化企業的治理結構。
同時，要優化國有企業資本結構，還要明晰國有企業的委托代理關系。明晰國有企業的委托代理關系，是建立在國有企業產權關系明晰的基礎上，使得國有企業的控制權、剩余索取權和經營權分離，從而使國有企業所有者和經營者之間建立起相互制衡和有效的激勵與監督機制，形成高效的公司治理結構，改善國有企業的經營狀況，提高國有企業的資金使用效率和盈利水平，優化其資本結構。S
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