摘要：利潤最大化、股東財富最大化和企業價值最大化是關于目標的三種最具代表性的觀點。股東財富最大化和企業價值最大化目標有其積極的方面，但同時也存在難以克服的缺陷。而利潤最大化不僅反映了對企業的客觀要求，體現了所有者、債權人、管理者、政府和企業職工的共同利益，而且可操作性強，是企業目標的合理選擇。
關鍵詞：財務管理目標；股東財富最大化；企業價值最大化；利潤最大化
關于企業財務管理目標的問題，一直是財務學領域的一個研究熱點，至今已有十幾種觀點被提出討論。本文擬就其中三種最主要的觀點，即股東財富最大化、企業價值最大化和利潤最大化，談幾點個人看法。
一、關于股東財富最大化
股東財富最大化理財目標是由西方財務理論界首先提出的。股東財富主要由其擁有的股票數量和股票市場價格兩方面決定，在股票數量一定的情況下，當股票價格達到最高時，股東財富就最大。因此，股東財富最大化也可以直接表述為股票價格最大化。
在現代企業兩權分離的制度下，企業的所有者與經營者之間形成了委托—代理的責任關系，這種關系必然地要求經營者最大限度地為股東謀求利益。因此，以股東財富最大化為企業財務管理的目標，表面看來是頗有道理的。但是，在實踐中，這個理財目標卻存在難以克服的缺陷：（1）股東財富最大化目標在適用范圍上有明顯的局限性。這是因為并非所有的企業都是（事實上，無論是在我國還是在西方，上市公司在全部企業中只占極少一部分），大量的非上市企業的股東財富無法確定和計量，即使采用評估的方式來確定，由于受評估標準和評估方法的影響，也難以保證其客觀和準確。因此，非上市企業不可能采用這一目標。（2）可控性是財務管理目標應具有的特征之一，但對上市企業而言，其股票市價會受多種因素包括非經濟因素的影響，而且這些因素并非都是公司所能控制，把不可控因素引入理財目標顯然是不合理的。（3）現代企業是一系列契約的結合體，在這個結合體中，各權益持有人在為企業提供某種投入（如債權人提供貸款，管理者提供管理技能等）的同時，也希望能從企業得到較高的回報。而股東財富最大化目標只強調了股東的回報最大，沒有考慮企業債權人、經理人員、內部職工等其他關系人的利益，因而可能導致企業所有者與其他利益主體之間的矛盾。（4）股東財富最大化目標容易使企業偏離正常的經營道路，用過度投機制造“紙上富貴”，使虛擬經濟與實際經濟相脫離，誤導者作出錯誤的選擇。綜上所述，我們認為，將股東財富最大化作為理財目標是欠科學的，在實踐中也難以行得通。
二、關于企業價值最大化
企業價值最大化觀點在近幾年頗為流行，受到許多人的推崇。該觀點認為，企業價值最大化是指通過企業財務上的合理經營，采用最優的財務政策，充分考慮貨幣的時間價值和風險與報酬的關系，在保證企業長期穩定發展的基礎上使企業總價值達到最大。而企業價值是指公司全部資產的市場價值（股票和負債市場價值之和），通俗地說，就是指企業本身值多少錢，是企業全部資產的市場價值，即企業有形資產和無形資產價值的市場評價，反映了企業潛在或預期的獲利能力。可見，所謂企業價值指的就是“資產負債表”左方的企業資產的市場價值，企業價值最大化也就是企業總資產價值最大化。
應該肯定，與其他理財目標相比，企業價值最大化目標有其積極的方面，比如，考慮了貨幣的時間價值和風險問題，考慮了債權人等其他契約關系人的利益等等。但是，企業價值最大化目標也有明顯的缺點，具體表現為：（1）企業價值最大化的提法過于抽象、模糊、不具體，容易在認識上產生混亂。比如，有人認為，企業價值最大化也可表述為股東財富最大化；股東財富最大化，又稱企業價值最大化；等等，即將企業價值與股東權益混在一起。（2）企業價值難以準確計量和分解。一般地講，企業資產的市場價值只能通過資產評估的方式確定，但資產評估是需要動用大量、物力，牽扯面比較廣的一項工作，通常只是在企業清算、并購等特殊情況下進行，把它用于企業日常管理則是不合適的。此外，如前所述，由于受評估標準和評估方法的影響，也難以保證其客觀和準確性。當然，也有人提出采用“未來企業報酬貼現值”的方法確定企業價值，其計算公式是：
Ｖ=∑ｎｔ=1ＦＣＦｔ1（1+ｉ）ｔ
（注：式中：Ｖ代表企業價值，ｔ代表取得報酬的具體時間，ＦＣＦ代表ｔ年的企業報酬，通常用現金流量來表示，ｉ代表與企業風險相適應的貼現率，ｎ代表取得報酬的持續時間，在持續經營假設的條件下，ｎ為無窮大。）
問題是，未來各年的企業報酬和與企業風險相適應的貼現率是很難測算的，測算中很難保證不出現較大的誤差，并且按“未來企業報酬貼現值”方法確定的目標值也無法分解落實到企業內部的各個責任中心，難以作為對各部門要求的目標和考核的依據。
我們認為，企業財務管理目標必須具備明晰性、可控性、可計量性和可分解性等一些基本特征。否則，它將無助于財務管理活動的開展。上述分析可見，企業價值最大化目標盡管有其積極的一面，但卻并不完全具備這些基本特征。
此外，從企業資產的來源看，既包括權益資本形成的資產，也包括資本形成的資產。如果假設權益資本的增長趨于零，而債務資本無限擴充的話，企業價值也能達到最大。那么，這就意味著，一個企業不必開展任何經營活動，單純依靠舉債，仍可以實現企業價值最大化目標。這顯然是不合理的。由此可見，以企業價值最大化為理財目標，容易引導企業走上重規模、輕盈利和負債過度的歧路，增大企業的財務風險和破產風險。
根據以上分析，我們認為，企業價值最大化只不過是一種口號式的理財目標，既不科學，也沒有什么實際意義，而且容易誤導外行的投資者。
三、企業財務目標的合理選擇———利潤最大化
利潤最大化目標是指通過對企業財務活動的管理，不斷增加企業利潤，使利潤達到最大。利潤最大化觀點由來已久，許多西方家都主張以利潤最大化這一概念來分析和評價企業的行為和業績。隨著我國經濟體制從計劃經濟向市場經濟的轉變，企業的經營權限不斷擴大，企業效益得到重視，利潤最大化也成為我國大多數企業首選的理財目標。但是，近幾年來，利潤最大化觀點受到一些人的批評和否定，理由是認為利潤最大化理財目標沒有考慮貨幣時間價值和風險，沒有考慮投入與產出的關系，在財務決策上容易出現短期化行為等等。我們認為，以利潤最大化為財務管理目標，確實存在一些問題和缺陷，但與其它各種有關理財目標的觀點相比，特別是與股東財富最大化或企業價值最大化理財目標相比，利潤最大化是最佳選擇，目前還沒有一個更完善的提法能夠取代它。
（一）以利潤最大化為理財目標的合理性。
1 企業是一個以營利為目標的組織，其出發點和歸宿是營利。企業一旦成立，就會面臨競爭，并始終處于生存和倒閉、發展和萎縮的矛盾之中。不斷獲取利潤，是企業在市場經濟環境中生存下去的基本條件，如果企業長期虧損，扭虧無望，就失去存在的意義。同時，利潤也是企業補充資本公積，擴大經營規模的源泉，沒有利潤，企業就得不到發展，就會萎縮，直至無法維持最低的運營條件而終止。因此，以利潤最大化為企業目標和理財目標，既是市場經濟環境對企業的客觀要求，也是企業的必然性選擇。
2 從契約理論視角看，企業是一系列合約的結合體，而利潤則是這些合約建立和履行的一個前提條件。首先，在現代企業兩權分離的情況下，管理者與所有者之間是企業最基本的一種合約關系，管理者報酬的高低直接取決于企業的利潤水平。其次，企業與貸款人也是最重要的一種合約關系，貸款合約的履行包括利息的支付、本金的償還等，也取決于企業的盈利狀況。此外，企業向政府納稅，向投資者分配股利以及提高職工勞動報酬等都取決于盈利。因此，以利潤最大化為理財目標，能綜合體現所有者、債權人、管理者、政府和企業職工的共同利益要求。
3 利潤是收入與費用的差額，要實現利潤最大化，必須同時使收入最大化和費用最小化。因此，利潤最大化體現了企業生產的效率標準，以利潤最大化為理財目標，必將促進企業的供產銷系統、支持系統和服務系統的全面優化。同時，在現代經濟中，企業生產也是財富增長的源泉，企業生產效率的高低決定了一國國民經濟增長的質量和速度。因而，只有每個企業都追求利潤最大化，經濟資源才能更有效地被利用，社會需求才能更好地被滿足。可以說，在正常的市場經濟條件下，企業越是追求利潤最大化，就越有利于國民經濟的發展和社會福利的提高。
4 利潤是要素之一，便于預測和計量，并能具體進行分解。即企業可以根據影響利潤指標的各個因素，將其具體分解為籌資管理目標、投資管理目標、資產管理目標、成本費用管理目標、銷售收入管理目標和收入分配管理目標等，并以責任預算的形式下達到各責任單位，通過各責任單位的實績與計劃或預算的差異分析及處理進行約束和激勵，從而為利潤最大化目標的實現提供有力保證。
（二）以利潤最大化為理財目標應注意的問題。
1 以利潤最大化為理財目標，要注意不能片面強調利潤的數量而忽視利潤的質量。如前所述，利潤最大化理財目標并非完美無缺，其中一個主要問題就是利潤最大化和現金流量最大化之間存在一定的差距，兩者有時可能會發生嚴重的背離，即利潤不斷增加而現金流量卻在減少。而對一個企業來講，如果其資產的變現能力較差，其中大部分難以在短期內變現的話，利潤最大化就失去了意義。因此，以利潤最大化為理財目標，決不能單純強調利潤的數量，對利潤的質量，即資產的變現能力，也必須給予極大關注。為此，在以利潤最大化為理財目標的同時，要充分考慮以下兩個指標：（1）應收賬款周轉率。應收賬款周轉率與利潤質量有著密切關系，應收賬款周轉率高，說明其變現能力強，利潤質量比較好；如果應收賬款周轉率降低，則說明當期實現的利潤質量由于受到財務狀況的影響而有所下降。因此，一般地講，在實現利潤最大化目標的同時，應保證應收賬款周轉率不低于行業平均周轉率或者預期應該達到的周轉率。（2）營業利潤現金保證率。營業利潤現金保證率=經營活動現金流量/凈利潤，這個比率主要反映經營活動現金流量與當期利潤的差異程度，即當期實現的凈利潤中有多少是有現金保證的。由于企業是處在持續經營的過程中，本期的銷售收入中有一部分會遞延到下期才能收回現金，而本期收到的現金則包括一部分前期的應收賬款，因此，這個比率應不低于1，否則，說明企業利潤缺乏足夠的現金保證，利潤質量不夠理想。
2 企業利潤額的大小，除了取決于企業的經營管理水平外，還取決于投入資本的大小。因此，對利潤目標考核時，要注意全面考核企業的利潤水平，既要考核其利潤總額，也要考慮其盈利能力。反映企業盈利能力的指標主要有資產報酬率和權益資本報酬率，其中資產報酬率把企業實現的凈利潤與投入的全部資本（權益資本和債務資本）進行對比，反映了企業運用全部資本的獲利能力；權益資本報酬率是將企業的凈利與所有者權益進行對比，反映企業運用所有者投入的資金所獲得的盈利能力。將企業利潤與投入資本聯系起來進行考核，不僅能夠反映投入與產出的關系，反映企業經濟效益水平的高低，而且也便于在不同時期、不同企業之間進行比較。
3 以利潤最大化為理財目標，要堅持長期利益原則，防止追求短期利益的行為。在我國，由于國有產權委托人虛化，產權不明晰，管理人員激勵機制安排不合理以及管理人員的任命方式，使得一些企業在追求利潤最大化的過程中，出現了不顧長遠，只看眼前的短期化行為。如為獲得一時利益而濫用資源，粗制濫造，拼設備或制造假賬，過度進行盈余管理等等。特別是在實行承包經營制條件下，這種短期化行為顯得尤為突出。對此，必須明確，我們所說的利潤最大化是指能持續發展的最大化，那種不顧長遠利益，只顧一時和眼前利益實現的所謂最大化理應排除在外。
4 要正確處理好獲取利潤與履行社會責任的關系。利潤最大化不等于自私、貪婪和唯利是圖，企業在謀求自身利益的同時必須要維護社會利益，合理使用資源，不生產假冒偽劣產品，不污染環境。總之，企業必須從大局出發，以合理的、合法的、被社會接受的經濟行為和手段，實現利潤最大化目標。
