一、引言
在我國國民經濟發展中，房地產行業占有相當重要的位置，由于我國人口壓力大與東西部發展相差懸殊及傳統文化等因素，致使我國房地產行業倍受關注。金文輝、張維（2009）統計分析上交所提供的41家上市房地產公司2005年至2008年連續四年的財務報表指出，我國房地產公司包括內地滬深上市房地產公司的資產負債率普遍較高，尤其是金融性負債率較高，房地產公司對銀行貸款的依賴性比較強。房地產行業對銀行等金融機構的過分依賴，會加大企業財務風險。近年來，我國限制發展過熱的房地產行業并改革銀行等金融機構的制度，嚴重影響著房地產行業的經營與發展。因此，企業調整籌資渠道及優化資本結構也隨之而越顯重要。我國正處于社會主義初級階段，市場經濟不發達，經濟體制不完善，上市公司的發展依然存在諸多我國所特有的因素，如資本市場發展不平衡、公司治理機制存在缺陷、經濟法律不健全、債務融資軟約束、政府的間接盲目干預等，這些都會阻礙上市公司高速、健康的發展。作為經濟發展的動力和國民經濟的重要產業，現階段我國房地產企業較其他國家發展狀況不發達、不完善，其資本負債率過高，需適當調整，以促使產業發展升級和完善。本文結合我國實際情況實證研究房地產上市公司資本結構與盈利能力關系較具有現實意義。同時，通過對房地產上市公司資本結構與盈利能力的實證分析，可檢驗國外文獻研究得出的同樣結論在中國的適用性。
二、文獻綜述
（一）國外文獻 Masulis（1983）檢驗資本結構變化對公司市場價值影響表明：普通股的股票價格與公司的財務杠桿呈正相關；公司績效與公司負債水平呈正相關；對公司績效產生影響的負債水平變動范圍為0.23-0.45。Wiwattanakantang從資本結構決定因素角度對泰國1996年224家上市公司進行實證研究，認為房地產行業上市公司的盈利能力與負債率呈正相關。
（二）國內文獻 高國偉（2009）選用2007年全體制造業A股上市公司的財務數據為樣本，實證研究表明資本結構與盈利能力的關系具有一定的行業差異影響，即不同行業的資本結構與其盈利能力的相關性不同。黃賢玲（2006）以廣西上市公司為研究對象，利用2002年至2004年公開的年報，以資產負債率作為公司資本結構的代表變量，并以每股收益、凈資產收益率和主營業務利潤率等指標作為衡量上市公司盈利能力的變量，研究表明上市公司資本結構與盈利能力呈負相關。趙選民、張曉陽（2009）從資本結構、股權結構、公司規模、公司風險、公司治理結構、營運效率和成長性多個方面，選取了可能影響盈利能力的多個指標變量，以上海和深圳交易所39家房地產上市公司2004年至2006年的財務數據為樣本進行實證分析，研究表明較高的資產負債率和較慢的總資產周轉率抑制了公司的盈利能力，股權性質與股權集中度對盈利能力的影響不大。通過觀察以上國內外的研究，國外多以資本結構與盈利能力呈正相關為結論，而國內多以兩者呈負相關為研究結論。國內眾多實證文獻多以盈利能力作為資本結構的影響因素即解釋變量之一來進行研究，少以資本結構作為盈利能力的解釋變量來進行研究。然而，資本結構同樣給予了盈利能力反作用力，即資本結構也同樣可以影響盈利能力。同時，趙選民、張曉陽（2009）的研究表明以往國內文獻對于資本結構影響盈利能力的研究中，缺少對盈利能力其他影響因素的排除。本文試著將作為盈利能力的重要影響因素之一的總資產周轉率加以控制，來研究資本結構與盈利能力的關系。
三、研究設計
（一）研究假設 負債可以節稅獲得利益，然而在其之后的最優融資結構理論在節稅理論基礎上指出，要著重考慮負債帶來的各種費用以及財務風險。代理成本理論指出，隨著企業債權資本的增加，監督成本會隨之增加。同時，財務風險會加大，甚至會有破產風險。根據啄食順序理論，企業盈利能力越強，越容易優先考慮內部融資，此時資產負債率較低。我國房地產行業發展不成熟，盈利能力差的企業獲得資金能力較差，內部籌資的可能性越小，對于外部的股權融資企業可能考慮到不能發揮杠桿作用，且股東權益不易被稀釋等原因，偏向于債券融資，從而本文提出以下假設：
H:我國房地產行業的資本結構與盈利能力呈負相關關系，即資產負債率越高盈利能力越差.
（二）樣本選取和數據來源 本文所選樣本為近幾年間持續經營的滬深兩市A股的房地產上市公司。對樣本進行下列處理：剔除被ST/PT的公司，主營業務增長為負的公司，排除發行B股、H股的上市公司。應用數據來自東方財富網2010年財務報表數據及指標。樣本所選取的時間為2010年的數據，一是因為房地產上市公司樣本量比較少，二是此時間前后發展比較穩定，沒有太大的波動，基本上呈上升趨勢，期間則是盈利能力比較好的研究對象。上市公司具有房地產業代表性，本文依據數據的可獲得性與代表性，嘗試選用凈資產收益率、每股收益、營業利潤率、每股現金流量作為衡量盈利能力的指標。選取資產負債率為解釋變量，對于每股收益、總資產收益率、營業利潤率、每股現金流量，先將其用因子分析法評價出反映盈利能力的綜合指標，再將此綜合指標作為被解釋變量，再用總資產周轉率作為控制變量，以研究公司資本結構對盈利能力的影響。文中的數據處理運用的是spss17.0專業統計軟件。
（三）模型建立和變量定義
研究模型：F=α+?茁1DA+?茁2TAT+?著，F：上市公司綜合盈利能力指標；β1、β2：回歸系數；α：常數項；ε：隨機誤差項；DA：資產負債率；TAT：總資產周轉率。相關具體變量定義見（表1）。
四、實證結果分析
（一）描述性統計 從（表2）可以看出，所選取的反映房地產上市公司盈利能力的指標中，每股收益均值最高，達0.6831，而總資產收益率相對較低，均值只有5.84%，離散程度最小的是總資產收益率，為0.033。除此之外，樣本指標差異相對較小。
（二）因子分析 由（表3）可得出，每股收益與總資產收益率的相關系數為0.334，Sig.值為0.059，表明相關性顯著。數據說明盈利能力的4個指標當中，兩兩之間存在著一定的相關性，相關系數在0.3左右，所以取其中任何一個指標表示盈利能力都具有一定的片面性，為了全面表示盈利能力，采用主成分分析，運用因子得分法分析并綜合評出盈利能力的綜合指標。（1） 提取主成分。根據（表4）可以看出，Bartlett檢驗P（Sig.）< 0.05，則拒絕零假設，且KMO值>0.6，根據Kaiser給出的KMO度量標準可知原有變量適合作因子分析。從（表6）中可以看出特征值大于1的只包括一個成分，又根據方差貢獻率為45.062%，較大，因此可以選取第一主成分來代表原變量的信息見（表4）、（表5）、（表6）。（2）盈利能力的綜合得分。根據因子分析法分析其得分系數與原變量的標注化的值，可以計算出第一主成分的得分數，具體計算系數得分見（表7），然后將綜合得分后的盈利能力設為F。由（表8）可以看出，第一主成分對每股收益、每股現金流量、總資產收益率、營業利潤率四者的因子載荷矩陣均較大。由主成分分析得出的新變量為F，得出房地產上市公司盈利能力的綜合評價指標。可以得出一下公式：F=0.41EPS+0.206CFPS+0.386ROA+0.441PM。
（三）相關性分析 用由因子分析法得出的代表盈利能力的綜合因子F為因變量，資產負債率為自變量，總資產報酬率為控制變量：F=α+?茁1DA+?茁2TAT+?著，其中，F：上市公司綜合盈利能力指標；β1、β2：回歸系數；α：常數項；ε：隨機誤差項；DA：資產負債率；TAT：總資產周轉率。經過相關性分析，由（表9）可知，房地產上市公司資產負債率與盈利能力的綜合得分指標的相關系數為-0.12，即負相關，但顯著性水平較低。
（四）回歸分析 通過回歸分析，從數量關系上導出資產負債率對盈利能力的影響。首先，以盈利能力綜合能力指標F作為被解釋變量，資產負債率與總資產周轉率作為解釋變量，進行回歸分析，如（表10）、（表11）、（表12）所示。由（表10）可知R值在（0，1）范圍內，（表10）可知Sig.值<0.05，則本模型通過檢驗。（表12）所示，總資產周轉率與盈利能力呈非顯著性正相關；資產負債率與盈利能力呈負相關。綜上所述，資本結構與盈利能力呈負相關，但相關性并不明顯，與假設呈負相關是一致的。
五、結論
本文運用因子分析法綜合評價盈利能力指標，實證分析法分析了上市房地產公司資本結構與盈利能力的關系，得出結論與假設相同，資本結構與盈利能力呈負相關，相關性并不顯著。一定的債務資本可以提高企業價值，但過高的債務資本會給企業帶來過重負擔，承受較大的財務風險。企業舉債超過一定限度時，資本結構與盈利能力呈負相關。較顯著的原因可能是由于我國房地產行業的現狀引起的，即過高的貸款比率導致了資本均處于一種高負債的結構，在過高的負債率情況下，隨著負債的增加更會導致財務風險加大，企業不斷的以借款來維持生存發展，可見盈利能力較低。當企業經營不善企業的債務到期時，會給企業帶來巨大的財務壓力，甚至有破產風險。因此，企業在籌集資金之時應該明確自身的籌資動機，將自己的籌資做到有規劃。同時，在長期負債與短期負債之間，企業要做到盡量使兩者比例合理，長期負債成本會高于短期負債成本，然而短期負債過多會給企業帶來財務風險，因此，短期負債不能過多，但也不能缺少，因為短期負債的合理安排會降低負債的籌資成本。這就需要企業管理層有明確的計劃和目標，對企業的債務資本進行一個清晰的規劃，從而保障以一個最佳的資本結構來高速有效的運行整個企業。我國房地產行業的發展還處于一個不完善的環境中，這就需要政府、法律、金融機構以及各個監管部分建立健全的機制，促使上市公司債券市場大力發展，為提高上市公司債券融資比例做保障。在一定程度上提高債券融資比例可以提高企業的盈利能力，過高舉債會使財務風險增加。政府要減少對上市公司的干預，給予企業市場利率一定的靈活性，讓企業市場利率盡快市場化。市場化可以使企業各個方面都比較公平、公正的競爭。完善企業信用評級制度，根據企業的信用級別和市場導向讓銀行來確定是否給予貸款，從而使貸款更有效率。另外，可以引入機構投資者，使機構投資者代替個人或集體投資，從而使得投資項目更加具有可行性，會促進治理機制的完善。總之，加快我國房地產行業的大力發展，不僅要從其本身的資本結構出發，還要使我國的經濟環境更加健康，金融機構更加完善，法律、政策都起到積極的作用，同時政府機構方面也要做出一定的貢獻，各個方面共同進步才可以完善、健全我國房地產行業的發展環境，以至于促使我國房地產行業的飛速發展。
