企業跨國并購是實現企業發展、走向國際市場的必然要求，我國近幾年來也已有多家國內企業兼并了海外著名的大公司，比如聯想收購了IBM的PC業務，中石油收購哈薩克斯坦石油公司，中海油收購優尼科，吉利收購沃爾沃……這些都預示著我國企業已經開始邁向國際市場，逐步實現在海外投資設廠。但與此同時，我國企業跨國并購仍處在初級階段，存在著一系列的風險，其中財務風險就是不可忽略的重要一項。
企業跨國并購作為市場經濟條件下的企業行為，是實現企業國際擴張的一條行之有效的途徑，是優化企業資源配置的手段，企業跨國并購有著深刻的經濟動機和驅動力。對企業跨國并購財務風險成因進行分析，針對財務風險的成因提出防范措施，力爭使并購活動能夠順利進行。
目前為止，國內外都已對企業跨國并購的財務風險有了很多解釋。由于并購需要大量資金，因此容易造成融資及資本結構改變所引起的財務危機，甚至有可能導致破產。與此同時會導致股東權益不再穩定，波動性增大，也易造成財務風險。而且大多數公司會采取舉債的方式融資來實現并購目的，但通常這樣易造成公司喪失償債能力。杰弗里. C. 胡克認為并購的財務風險是由于通過借債為收購融資而制約了經營融資，并造成償債能力不足的可能性。風險大小由用于交易融資的負債數額和將要由購買企業承擔的目標企業的債務數額等因素決定。葉娜在“跨國并購財務風險分析”中對跨國并購財務風險給予了界定，即企業的財務風險是指籌資決策帶來的風險。于桂琴在“我國企業跨國并購的財務風險及防范”中提出一項完整的并購活動通常包括的風險。文明在“跨國并購財務風險分析與防范”中提出并購財務風險的主要成因，而李建超、申寶建在“中國企業跨國并購的財務風險防范與控制”中針對這些風險提出了有效的防范措施。然而這些研究都有些偏重理論，與實際結合有差距。在實際工作中，還會存在諸多的意外和不確定性，應根據當時所處的具體環境具體分析，不可一概而論。通過上述研究，可以界定企業跨國并購財務風險是由于企業并購而涉及的各項活動引起的企業的財務狀況惡化或財務成果損失的不確定性。本文從我國企業跨國并購財務風險的各項成因分析出發，通過財務風險的識別及其相關指標判斷，提出適用于防范我國企業跨國并購財務風險的對策，并以相應實例論證分析。
一、企業跨國并購財務風險成因分析
（一）并購前的戰略決策風險 跨國并購既是一種對外的直接投資行為， 也是對內的公司戰略行為。雖然企業并購是實現公司發展的必然趨勢，但仍需謹慎對待，選擇好時機，不應盲目并購，因為并不是所有的跨國并購都對企業的發展有利，企業跨國并購會面臨許多風險。如果決策者對自身企業沒有一個全局的戰略性規劃，對自身的優劣勢沒有正確的認識，對國際市場環境也不熟悉，而只是由于盲目跟風或決策者的一時興起萌生跨國并購的想法，那是非常不應該的，跨國并購存在大量風險，是一項重要的戰略決策，切不可草率行之。
（二）目標企業價值評估風險 一旦確定了目標企業，并購雙方接下來就要討論收購價格的問題了，這無疑是大家最關注的環節，該價格的確定會作為成交底價，這是企業并購的基礎。因此對目標企業的準確估價尤為重要。目標企業的估價往往取決于并購方對該企業未來現金流入情況和持有的時間長短作為重要依據，但通常并購方都不能夠十分準確地預計出這些數據，因此也就沒有確切的公允價值，這就產生了并購公司的估價風險。除此之外，并購雙方在市場中地位、雙方對資產收益的預期、對未來經營環境的預期等等都會成為影響成交價格的因素。而且跨國并購的目標企業都遠在異國，導致調查、了解十分不方便，由于信息的不對稱，會產生較大的誤差風險，這大大增加了準確評估并購企業的難度， 加大國內企業對外并購的風險。
（三）融資風險 企業跨國并購往往需要大量資金， 所以并購決策常會對企業資金規模和資金結構產生重大影響。并購的融資風險主要指企業能否及時足額地籌集到并購資金以及籌集的資金對并購后企業的影響。實踐中， 并購動機以及目標企業并購前資本結構的不同， 還會造成并購所需的長期資金與短期資金、自有資金與債務資金投入比率的種種差距。一般而言，企業融資風險，主要來源于企業的經營風險、企業的資金結構、企業負債經營過度， 財務籌資風險惡化。
（四）支付風險 并購方收購目標企業的支付方式受到很多因素的影響，如流動性變化、控制權變化、收益的稀釋、資本結構狀況， 融資成本的差異等等。并購支付方式單一會給企業并購帶來財務風險。目前， 企業并購主要支付方式是現金支付、股票支付。
現金支付是指并購方以現金作為合并對價收購目標企業。優點是不會造成股東權益結構的變化，方便快捷。缺點是并購往往需要大量資金，企業一下子支付出巨額現金，極易導致內部運營資金緊張，現金流量短缺，現金流壓力過大，可能最終會使并購失敗。
股票支付是指并購方以本公司的股票替換目標公司的股票，即以股換股。優點是并購方無需支付任何現金就可實現收購目標企業。缺點是會造成股東權益結構改變，稀釋原有股東的所有權和每股收益，過程較慢，手續繁瑣，而且收購活動容易引來投機者的套利， 可能會使并購雙方均遭受損失。
（五）杠桿收購的償債風險 杠桿收購是指并購方以目標企業的資產作抵押， 向銀行借入并購所需資金， 待并購成功后再發行債券償還貸款的收購方式。并購方是用目標企業的未來收益償還債券本息， 也就是說，杠桿收購中并購方只需投入很少的自有資金便可順利收購目標企業。杠桿收購旨在通過舉借債務解決收購中的資金問題， 并期望在并購后獲得財務杠桿利益。并購企業的自有資金只占所需總金額的10%， 投資銀行的過渡性貸款和向投資者發行的高息垃圾債券， 占收購金額的90%， 其中過渡性貸款又存在三分之二以上。因此， 杠桿收購的償債風險， 主要取決于合并后的目標企業是否有穩定足額的現金凈流量。
（六）利率風險和匯率風險 跨國并購是到他國進行企業的局部或全部并購， 因此會涉及兩種或兩種以上貨幣的利率和匯率的轉換問題， 這就會給企業帶來利率風險和匯率風險。當國際資本市場利率發生波動時，目標公司的股票、債券的價值也就發生波動；當目標公司的價值以所在國貨幣標價且該幣種利率呈現下降的趨勢時，其市價就會上升，轉而使得并購方遭受更多資金支付的利率風險損失。同時，浮動匯率常常給跨國經營增加額外成本，兩國貨幣的相對強弱也將影響被并購方支付的有效價格與融資成本，以及被兼并企業的生產成本以及母公司的利潤。
二、企業跨國并購財務風險識別與指標設定
（一）財務風險識別 財務風險識別是指在企業跨國并購的財務風險發生之前，運用各種方法挖掘出企業可能面臨的各種財務風險的潛在成因，并有計劃地妥善解決這一系列問題的方法。常見的財務風險識別方法主要有專家意見法、指標分析法、報表分析法、德爾菲法、A記分法、模型分析法等等。考慮到各種方法的利弊，本文采用指標分析結合專家意見的綜合方法對我國企業跨國并購的財務風險進行識別。
企業可以采用匿名反饋的方法，分別對所要函詢的專家進行問題的征集。企業先將問題發給各專家，得到答復后將他們的數據、資料、結論匯總歸集、整理分類，然后歸納出一份小范圍的新提案，再向各專家咨詢，直至結論穩定即可。因為全過程均是匿名狀態下完成的，所以不必擔心人為因素的影響。具體流程為：擬定財務風險因素調查表、組織專家小組填寫調查表、歸集整理專家意見、匿名反饋。
（二）財務風險指標設定 對于我國企業而言，跨國并購的財務風險主要表現在：負債壓力的增加、上市企業控制股權的稀釋、業績水平的波動、投資機會的喪失和現金存量的短缺。因此，我國企業跨國并購財務風險相應地選取下面五個財務指標：
（1）財務杠桿系數（DFL）。DFL是企業權益資本收益（EPS）變動相對息稅前利潤（EBIT）變動率的倍數，即DFL=△EPS/△EBIT。財務杠桿除了可以為我國企業跨國并購融資提供資金外，還會給制造業企業帶來一定的收益，因此財務杠桿在我國制造業企業跨國并購中是必不可少的。但是，財務杠桿過高就會給企業引起財務風險。所以我國制造業企業必須要在收益和風險之間進行權衡，找到適合自己的最佳平衡點。
（2）股權稀釋率（RLE）。RLE反映企業原始股東所控制的具有表決權的股票數量占總的具有表決權的股票數量的比率，RLE= （Q0+Qi）/（Q0+Qi+Q2 ），其中Q0指并購前企業的原始股東所持有的具有表決權的股票數量，Qi指并購時企業的原始股東所增持的新發行的具有表決權的股票數量，Q2指并購時企業的新股東所持有新發行的具有表決權的股票數量。當我國制造業企業在跨國并購前后的RLE發生激烈變化，說明并購行為將給我國制造業企業的原始投資者帶來巨大的股權稀釋的風險。如果發行新股后的RIE小于50%，說明股權稀釋的財務風險較高；反之，說明股權稀釋的財務風險較低。
（3）每股收益（EPS）。通過衡量我國制造業企業跨國并購前后每股收益的預期變化，可以反映企業的業績水平波動。當然，這個指標主要是針對上市公司而言的。EPS=（EBIT-I） （1-T） /Q，其中EBIT指息稅前利潤，I是利息支出，T是加權平均稅率，Q是發行在外的股票數量，并購前后Q一般會發生變化。我國制造業企業進行跨國并購，當并購之后的EPS大于并購前的EPS時，說明企業并購決策行為是合理的，反之，則是不合理的。
（4）企業并購成本收益率（RCR）。RCR=C/R， C是并購的預期成本，包括直接的購買支出、增加利息、發行費用及傭金、管制成本和匯率變動產生的成本，以及各種機會損失（如留存收益消耗的機會成本和喪失好的投資機會的損失）；R是并購的預期收益，包括成本節約、分散風險、較早地利用生產能力、取得無形資產和實現協同效應，以及免稅優惠等預期收益。當RCR小于1時，說明預期收益大于預計成本則并購行為是合理的反之依然。
（5）現金流動資產率（RCCA）與現金總資產率（RCA）。RCCA與RCA是現金存量水平的常用衡量指標，RCCA=C/CA， RCA=C/A，其中C是企業廣義現金存量，包括庫存現金、銀行存款和短期投資等，CA是企業的流動資產總量，A是企業的資產總量。我國制造業企業通過比較跨國并購前后企業預計的現金流動資產率和現金總資產率，看現金存量水平是否最佳及安全。跨國并購后的RCCA和RCA越低，說明我國制造業企業面臨的現金短缺的財務風險越高，反之越低。
三、企業跨國并購財務風險防范措施
（一）確定跨國發展戰略，作出科學跨國并購決策 并購時，并購方應根據自身企業的經營項目和發展狀況決定是否進行跨國并購，不應盲目跟風，企業要根據自身的整體戰略選擇合適的并購對象，目標公司應對并購方起著導向、互補等優勢作用，其目的是目標企業能夠幫助并購方拓寬海外投資之路。當找到合適的目標企業之后，并購方應與目標企業妥善溝通，加強雙方配合，使并購能順利完成。
（二）對目標企業財務狀況進行分析，采用恰當并購估價方法，降低價值評估風險 跨國并購財務風險的根本原因是信息的不對稱造成的，由于并購方掌握不到第一手的準確信息，因此就不能對目標企業進行全面、透徹的了解，也就無法準確評估出目標企業的價值，給出最佳的支付價格。所以在實際工作中，并購方通常會聘請專業的中介機構，如注冊會計師事務所、資產評估事務所等來協助確定目標企業的收購價格。同時，為確保評估的準確性，還應查閱、分析目標企業最近各期的資產負債表、利潤表、現金流量表、所有者權益變動表，以便對目標企業未來的現金流入做出合理的預測。
另外，采用不同的價值評估方法對同一目標企業進行評估， 可能會得到不同的并購價格。企業價值的估價方法可以依據是否考慮時間價值分為兩類:貼現式價值評估法和非貼現式價值評估法。前者考慮時間價值，而后者則不考慮。在實際中，現金流量貼現法更能體現目標企業的整體價值， 因此被廣泛應用。
（三）拓寬融資渠道， 降低融資風險 一是發展股票融資， 充分利用可轉換債券， 借鑒杠桿收購融資。二是提高金融政策支持力度， 開拓并購融資新渠道。包括商業銀行發放并購貸款，設立企業并購基金，加強金融產品創新，根據實際情況， 在政策上允許各種資金進人并購融資領域。三是多方面構建融資外部環境。包括發展資本市場， 充分利用社會閑散資金，積極培育投資銀行業務。
（四）選擇恰當的支付方式， 有效整合債務結構與現金流量 并購方應根據自身的實際情況，如：企業當前的經營狀況、企業資金的流動性、每股收益的稀釋情況、股權結構等諸多因素決定一種恰當的支付并購對價的方式。企業應對并購支付方式進行結構設計， 將支付方式安排成現金、債務與股權方式的各種混合組合， 以滿足收購雙方需要來取長補短。如果并購方當前運營良好，有足夠的流動資金，則可以選擇現金支付的方式收購目標公司；相反，如果并購方目前沒有充足的流動資金，而且股票價格被高估， 則可采取換股方式進行并購。
（五）增強目標企業未來現金流量穩定性 采用杠桿收購的特征是用目標企業的未來經濟流入償還并購方之前為籌集收購款發放的債券，因此降低杠桿收購償債風險的最根本條件就是保證目標企業未來穩定的現金流入，以確保按期足額地償還負債。為防范這種財務風險，首先，并購方需選擇理想的收購對象。通常目標企業要有較小的經營風險，穩定的市場，較好的發展前景，才能確保未來穩定的現金流入。其次，并購方和目標企業都不應有過多的長期負債， 這樣才能保證預期較穩定的現金流量能夠支付經常性的利息支出。最后， 并購方應在日常經營中提取一定的現金備用，將其作為在負債高峰期時償還負債的準備金， 避免企業內部資不抵債，導致杠桿收購失敗。
（六）利用金融工具規避匯率風險 具體包括：
一是簽訂遠期外匯買賣合同。中國企業在進行跨國并購前與外匯銀行簽訂購買或出售外匯的遠期合同， 以在未來的某個時間以現已確定的匯率買賣兩種貨幣。
二是套期保值。中國企業在進行跨國并購前， 同時買進或賣出合同外幣， 使實物交易與資本交易的期限、幣種、金額相同。
三是外匯期權。包括買入看漲外匯期權和買入看跌期權。買入一份看漲期權， 在跨國并購時若外幣價格上升時選擇執行期權， 所獲利正好與受損失抵消， 起到了保值作用， 如果外幣價格下降， 則不執行期權， 現款的獲利能彌補權利金的損失。買入看跌期權的作用與買入看漲外匯期權的作用類似。
根據以上分析，下面進行實例分析：
TCL集團分別于2003年11月4日和2004年10月9日并購了法國的湯姆遜和阿爾卡特，成為了轟動一時的焦點。經過如此一系列的跨國并購，TCL打入了國際市場，一躍成為全球第一大彩電生產廠商和第七大手機生產廠商。但在這風光的背后卻醞釀著巨大的財務危機，也為之后的經營埋下了隱患。
TCL集團先是采用換股的方式收購了湯姆遜，在之后一年不到的時間里又支付了5.5億元人民幣現金作為對價合并了阿爾卡特。如此接連的巨額負擔帶給TCL很大的經濟壓力，而且由于這兩家公司之前一直處于虧損狀態，所以TCL還要從每年的利潤中撥出相當大的比重為它們償還債務，這無疑又是雪上加霜。收購湯姆遜和阿爾卡特也是TCL戰略上的失誤，TCL集團董事長兼總裁李東生高估了國外彩電和手機業的市場，導致公司連年虧損，現金流量短缺。而且他過于重視海外技術，導致疏于本國的自行開發研究，使TCL的產品逐漸落后于同類商品。發達的資本市場提供了TCL大量的融資來源，但其業務多，資金分散，使之作用于每項業務都不好，因此，緊張的現金流嚴重阻礙了TCL集團業務的發展。為了加大市場競爭力，TCL出現了許多賒銷現象；為了規避原材料漲價，TCL花費大量現金儲備材料；為了擴大海外業務，TCL的回收資金周期變長……這些一系列的行為最終導致TCL集團嚴重虧損，股價下跌，跨國并購的財務風險給其帶來了深遠的負面影響。
因此，為防止上述悲劇的發生，企業內部在跨國并購前一定要做好充足的準備，在財務風險方面認真執行我國企業跨國并購財務風險的六條基本防范措施，把對企業發展不利的因素降至最低。
綜上所述，在經濟全球化和跨國并購風行世界的形勢下，我國企業的跨國并購之路仍處于初級階段，還有很長的路要走，但令人欣喜的是它們都已開始有逐步進軍國際的趨勢。跨國并購是實現國際化的必然需求，也是一條捷徑，因此國內企業應多汲取海內外跨國并購的經驗教訓，不斷充實自己、豐富自己。本文從我國企業跨國并購財務風險的概況，財務風險分析，以及對其的防范措施做了一系列的深入的闡釋說明，旨在增強我國企業跨國并購的成功率，為我國企業的長遠發展提供借鑒。
