一、引言
上市公司股東行為及其關系一直是理論界討論的熱點問題之一,是公司治理的重要組成部分。股東行為關系是否能夠實現全體股東權益最大化、提升企業價值的目標。傳統的公司治理理論認為,兩權分離式的現代公司由于股權高度分散,公司受控于管理者而不是眾多小股東,管理者與股東形成代理關系。該理論認為由于存在管理者與股東利益取向不一致這一矛盾,公司業績不能保證達到最優,實現股東收益最大化。20世紀70年代后,各國關于代理問題的研究逐漸多了起來,人們把關注的焦點已經從傳統的管理者與股東間的代理問題轉向控股股東與中小股東之間的代理問題。理論研究方面出現了兩個截然不同的觀點。Demsetz(1985)和La Porta et al(1999)認為,控股股東的利益和外部小股東的利益常常并不一致,兩者之間存在著嚴重的利益沖突。在缺乏外部控制威脅,或者外部股東類型比較多元化的情況下,控股股東可能以犧牲其他股東的利益為代價來追求自身利益,通過追求自利目標而不是公司價值目標來實現自身福利最大化。持有控股股東與中小股東利益沖突相類似觀點的國內學者有唐宗明和蔣位(2002)、李增泉等(2004)、唐清泉等(2005)。Shleiger和Vishny(1986)則指出,股價上漲帶來的財富使控股股東和中小股東的利益趨于一致,他們具有足夠的激勵去收集信息并有效監督管理層,從而避免了股權高度分散情況下的“免費搭車”問題。此外,大股東在某些情況下直接參與經營管理,解決了外部股東和內部管理層之間在投資機會、業績表現上“信息不對稱”的問題,從而較好地解決了傳統的代理問題。
可以看出,近二三十年以來,控股股東與中小股東之間的代理問題成為研究的焦點與熱點問題,但是關于控股股東與中小股東的關系研究觀點不一,絕大多數學者以代理理論為基礎,將大小股東置于對立的兩端。楊松令等(2009)首次將生態學“共生”的概念引入到控股股東與中小股東的關系模式研究中,從而開創了一個新的研究思路。
二、運用共生理論分析股東關系的可行性
1879年德國真菌學家德貝里首先提出“共生”一詞,它指的是不同生物體按某種聯系而生活在一起。自此,生物學領域中形成了“共生”學說。自20世紀中葉以來,“共生”理論開始應用于社會領域,主要是醫學領域、農業領域和經濟領域。
共生系統是指在一定共生環境下,共生單元按某種共生模式所結成一個相互作用的系統,它由三個基本要素構成:共生單元、共生環境、共生模式。共生單元是指構成共生體或共生關系的能量生產和交換的基本單位,它們是形成共生體的基本物質條件。只有共生單元選擇恰當,才能保證共生系統的有效和健康發展。共生模式,也稱共生關系,是指共生單元相互作用的方式或相互結合的形式。它既反映共生單元之間作用的方式,也反映共生單元之間的物質信息交流關系,以及能量互換關系。共生單元之間發生的共生關系總是在一定的環境中發生與發展的,共生環境是共生模式的外部條件,共生單元以外的所有因素的總和構成共生環境。
筆者認為,控股股東與中小股東是上市公司的有機組成部分,兩者共生于上市公司中。控股股東需要中小股東的資本支持,從而擴大經營規模,提升經營效率,增強公司的競爭實力,以獲取更多的收益。同時,中小股東需要控股股東除了資本支出之外,積極參與到公司的經營決策中,加強對管理層的監督,提升公司的價值,從而分得更多的利潤。在股份制公司中,資本作為聯系的紐帶,將若干持有不同比例股份的股東聯系在一起,共同為尋求自身利益最大化進行合作,共同獲益,所以控股股東與中小股東的本質關系首先是共生。因此,以共生理論作為研究股東關系的起點抓住了問題的實質。此外,以共生理論為起點研究上市公司的股東行為,探求控股股東與中小股東的最佳共生模式,有利于增加企業的價值,促進企業和諧與可持續發展,實現“雙贏”或“多贏”。
三、股東關系的共生理論分析
在上市公司股東所處的這個共生系統中,共生單元即是不同的股東主體。共生模式是控股股東與中小股東行為選擇與利益分配的模式,股東所處的共生環境可分為內部環境與外部環境。
(一)共生單元
在上市公司股東所處的這個共生系統中,共生單元即是不同的股東主體。以持股比例劃分,可以把股東分為控股股東和非控股股東。從理論上講,當一個股東持有公司51%及以上比例的股份時,該股東就處于絕對控股地位,從而對公司重要事項和重大活動擁有決策權,成為公司的實際控制者;以股東性質劃分,可以把股東分為國有股東和私有股東。在私有股東中又可以細分為私有法人股東、機構投資者股東、經理層與員工股東和社會公眾股東等。
(二)共生模式
共生模式主要包括寄生、偏利共生、互惠共生等模式。在寄生模式下,共生單元之間只存在單向利益交流。這種情況下不產生新的共生能量,而且合作的雙方中一方獲得收益,另外一方是凈損失者。偏利共生模式是由寄生模式向互惠共生模式過渡的一種中間狀態,這種模式下產生的能量只為某一共生單元全部獲得,只對一方有利,對另一方既無利也無害。在互惠共生的模式下,共生單元之間存在雙向利益交流,產生的新能量能使雙方都獲利。上市公司股東間的共生模式是控股股東與中小股東行為選擇與利益分配的模式。股東一系列行為選擇及利益分配的過程反映了股東之間的作用方式和物質能量交流關系。
(三)共生環境
共生環境是指共生關系即共生模式存在發展的外生條件。與植物共生的菌類存在土壤環境或水環境,植物存在大氣環境及相關環境。而股東所處的共生環境可分為內部環境與外部環境。影響股東關系的內部環境主要指公司的內部治理機制,包括:內部決策機制,內部控制與監督機制,對管理人員的激勵機制等。與內部環境相比,股東所處的外部環境涵蓋范圍更廣泛。概括來講,影響股東關系的外部環境因素有:資本市場的走勢、利益相關者的監督、法律法規及信息披露制度、注冊會計師的監查等等。
四、以共生理論為基礎構建和諧股東關系
(一)公平互惠的共生模式是股東關系的最佳狀態
如上所述,股東的共生狀態可能有寄生、偏利共生、互惠共生三種。無論寄生模式還是偏利共生模式,雖然共生單元間都有物質能量交流,但不能使雙方均獲益,其產生的收益沒有達到最大化。基于理性經濟人考慮,這兩種關系是不可能長久維持穩定的,控股股東與中小股東不能以此種方式長期共生于企業中。因此,筆者認為,理想的共生模式應該是互惠共生。互惠共生模式具有對稱性的利益分配機制,使不同共生單元的利益積累相對平衡,共同進化發展,是最有效率最穩定的共生形態,所產生的共生能量在所有共生模式中是最大的。
當然,互惠共生并非說大股東要和小股東一樣獲取同樣的利益,或者說要把收益在股東之間按照股權平均分配。在上市公司中,對經理人的監督可以視為一種公共產品。有效的監督能夠使管理者以實現企業價值最大化為目標,避免由于目標不一致而使股東利益受損的情況發生。這種監督使控股股東與中小股東均獲益,但提供監督的控股股東卻要承擔全部的監督成本。這種成本的存在勢必會導致控股股東除了以持有股份比例分得的股利之外,還會追求控制權的私人收益,從而做出損害中小股東利益的行為。筆者認為,應該合理分攤監督成本。在分配收益時,設公司的盈利水平為R,控股股東的持股比例為A,小股東的持股比例為1-A,控股股東的監督成本為C,則控股股東的收益為AR (1-A)C,小股東的收益為(1-A)R-(1-A)C。若控股股東對經營者不進行監督時公司的盈利水平為R1,假定其他因素不變,單一改變控股股東對經營者的監督變量,設控股股東對經營者進行監督時公司的盈利水平為R2。隨著監督作用的體現及在此基礎上經營者努力程度的增加,盈利水平形成一個增量△R,可以把這個增量視為控股股東監督的作用效果。這樣,綜合了股權與控制權成本后,既保障了收益的公平分配,也維護了大小股東的和諧共生關系。
(二)小股東要選擇與之“共生”的大股東
如上所述,互惠共生是大小股東關系的最佳狀態,但由于信息不對稱或大股東的道德風險,在短期內的控股股東與小股東關系可能不和諧。為此,要想建立和諧的共生關系,小股東要選擇與之共生的大股東。小股東由于持股數量有限,其行為一般不能對大股東產生重要影響,大股東只是需要小股東的資金支持而不太在意小股東的選擇。但是對于小股東來說,選擇與之共生的控股股東比較重要。由于持股比例少而不能擁有控制權及管理監督成本的存在,中小股東一般很少參與企業的經營決策,只是按照所持股份比例獲取剩余收益。而企業剩余收益的多少主要決定于控股股東如何決策及管理層經營運行的情況。中小股東的收益對控股股東行為的依賴程度較高,這就需要中小股東認真選擇與之“共生”的對象。第一,企業的盈利能力。中小股東的經濟收益來自于公司的剩余收益和市場的資本利得兩個方面。一般情況下,股東不可能同時兼得這兩種收益。因為股票的理論價格與股票的收益呈正相關關系,所以無論以上哪種收益,都要考慮企業的盈利能力。在分析企業盈利能力時,應該主要關注正常經營性項目損益,即不包括營業外收支項目,企業直接從日常經營中獲得的收益。有時根據具體情況在分析時還要扣除投資收益。第二,公司治理情況。通過證監會的信息披露公告和企業財務報告,可以看到企業以往是否存在控股股東侵犯中小股東利益的行為,比如關聯方交易,違規擔保,占用上市公司資金等。同時還可以了解到企業治理機制是否健全。一個良好的治理結構應該是股東大會、董事會、監事會三方的合作與監督制約。
(三)不斷完善股東共生內外部環境
共生環境對共生關系模式的形成具有重要作用。建立理想的共生模式需要以完善共生環境作為基礎。在上市公司內部,應完善內部控制制度并保證其得到有效執行。首先,無論股東還是治理層、管理層應明確內部控制的重要性。有效的內部控制可以提高經營效益,實現企業經營和贏利目標,提高企業的綜合實力。具體實現途徑可以包括:第一,強化以董事會為中心的內部控制組織,我國《公司法》規定董事會在公司管理中居于核心地位,董事會應該對公司內部控制的建立、完善和有效運行負責,故可下設內部審計機構專門負責內部控制工作,這樣能夠形成以董事會為中心,相互制約、相互聯系的嚴密的內部控制系統;第二,加強考核獎懲與監督機制。我國企業內部控制活動中的一個薄弱環節是考核獎懲機制不夠健全、有效。由于沒有認真地去考核檢查執行情況,再好的制度都難以發揮出其應有的作用。而且,整個內部控制的過程必須施以恰當的監督,并通過監督活動在必要時對其加以修正。
上市公司面對的外部環境更加復雜,而且外部環境是不能被某一家或者幾家公司所控制和改變的。因此,外部環境,特別是資本市場的走勢與相關法律法規的出臺對股東行為及其關系的作用相當重要。2005年啟動的股權分置改革旨在解決我國證券市場長期存在的“同股不同權”問題。隨著我國流通受限的股份解禁流通,控股股東與中小股東利益將趨于一致,但一些新問題也會隨之而來,這就需要監管部門及時調整對策應對上市公司治理中可能出現的新問題。同時應該盡快完善信息披露方面的相關制度,提高上市公司信息披露的質量,保證信息的準確性與及時性。
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