一、引言
隨著我國經濟的發展,民營企業的地位日益突出,越來越多的民營企業認識到處理好與政府的關系對提升企業價值有重要的影響。眾所周知,國有企業的政治關系是與生俱來的,而民營企業的政治關系則是通過各種努力才形成的。獨立董事作為企業與政府的橋梁,其作用正逐漸受到民營企業的重視。因此,在我國研究獨立董事政治背景與民營企業價值有一定的現實意義。
目前我國學者對于這方面的研究主要集中于民營企業價值與企業家的政治關系、一般上市公司價值與獨立董事背景等變量間的關系,沒有直接研究民營企業價值與獨立董事政治背景關系的文獻,因而本文從實證的角度對這種關系作了進一步探討。
二、文獻回顧與研究假設
政治關系對企業的影響是一個世界性的問題,Fishman(2002)的研究發現企業政治關系對經濟發展產生負面影響,企業會通過政治影響力謀取不當的利益。而Faccio(2005)的研究發現政治關聯企業具有更高的資產負債率和更低的稅賦,這表明企業政治關系通過政府信貸支持和稅收優惠而增加企業價值。
在中國,民營企業的發跡在很大程度上都依靠了某種特殊的“關系”。胡旭陽(2006)以浙江的民營企業為樣本,研究發現民營企業家的政治身份通過傳遞企業的質量信號降低了進入金融業的壁壘,便利了企業融資。羅黨論、黃瓊宇(2008)發現,無論是采用TobinQ還是BHAR來衡量企業價值,民營企業的政治關系對企業價值都有顯著的正面影響,有政治關系的民營企業價值更高。田國強(1996,2001)認為,在轉型條件下,企業家除了具備傳統的企業家能力外,企業家與政府交往能力對民營企業的發展有重要影響。肖作平,蘇忠秦,曾琰(2009)則認為,董事會中引入太多的政府官員,那它的專業性就不強,從而會導致較差的公司治理水平。
企業從外部引入的獨立董事,常常是企業借以拉上各種關系的重要渠道,那么對于民營企業而言,獨立董事的政治背景能否給予企業經營績效上的提升呢?陳旭東等(2007)認為,具有政治背景的獨立董事與公司業績正相關,因為具有政治背景獨立董事的上市公司可能會受到政府的扶植。魏剛等(2007)的研究證實了“關系是王”的論斷,發現來自政府背景的獨立董事越多,公司經營業績越好。筆者認為,有政治背景的獨立董事可以給民營企業的發展帶來推動作用。因此提出假設:具有政治背景的獨立董事對企業價值有正面影響。
綜上所述,本文預期,獨立董事的政府背景對企業價值的提升有正面影響。
三、樣本與變量
(一)樣本與數據選擇
2001年中國證監會發布《關于上市公司獨立董事制度指導意見》,該制度成為國家部門層面法規。2006年1月1日,新《公司法》開始實施,我國的獨立董事制度獲得了國家層面的法律地位。考慮到股權分置改革和新會計法的實施,因此本文選取了2007年在滬深證券交易所上市的民營上市公司為研究樣本。根據以下原則剔除了一些樣本:一是公司已上市一年;二是發行B股或H股的公司被排除;三是金融類公司被排除;四是ST公司被排除;五是聘請獨立董事一年以上;六是能夠從公開媒介找到相關財務數據和獨立董事的背景信息。根據以上條件,最終得到樣本298個。
本文的財務、股本結構和董事會數據均來源于CSMAR數據庫,獨立董事的背景信息均手工摘自各上市公司的年度財務報表。
(二)變量
1.企業價值變量
本文采用以市場價值為基礎的托賓Q值來衡量企業價值。托賓Q值被定義為企業的市場價值與公司重置成本之比。重置成本采用年末總資產代替。市場價值為公司債務資本的市場價值與權益資本的市場價值之和,債務資本的市場價值為賬面的短期負債和長期負債的合計數;權益資本的總市值等于流通市值加上非流通股份的價值,非流通股份的價值采用非流通股股數與每股凈資產乘積計算。這樣,企業價值的計算公式:
TobinQ=市場價值/重置成本=(每股價格×流通股股數 每股凈資產×非流通股股數 負債賬面價值)/總資產。
2.檢驗變量
本文對獨立董事的政治背景進行了定義,從各上市公司年度報表中查找獨立董事的個人資料,曾任或現任人大代表、政協委員,或在政府部門任職均認為存在政府背景。 同時根據背景的不同層次賦值,屬于國家級(COUNTRY)得4分,省級(PROVINCE)得3分、市級(CITY)得2分、縣級得1分,沒有政府背景得0分,分數的均值為政府背景變量(SCORE)。
3.控制變量
參照魏剛等(2007)的研究,本文將獨立董事的其他工作背景作為控制變量:一是高校和學術科研機構(ACADEMIC),它等于獨立董事中來自學術機構或從其退休的比例;二是銀行(BANK),獨立董事中來自銀行,或從銀行退休的比例;三是公司(CORPORATE),獨立董事中是其他公司現職或退休高管人員的比例。同時控制了董事會的獨立性(IND),是因為吳淑琨等(2001)、王躍堂等(2006)的研究發現董事會的獨立性與公司業績成顯著的正相關。獨立性(IND)變量定義為董事會中獨立董事所占比例。本文控制了董事會規模(BOARDSIZE)是因為董事會規模越大,其效率越差。Yermack(1996)則發現董事會規模與公司業績存在顯著的負相關關系。BOARDSIZE定義為董事會的董事數量(包括董事長),也控制了高級管理層年度報酬(MANCASH)的影響。因為有很多研究發現它們對公司的業績有顯著的正面影響。最后,控制了公司規模(FIRMSIZE)這個公司治理研究常用的變量。對于公司規模,一些研究揭示,規模代表獲取資源和實現投資機會的能力,也反映了過去績效的累積,因而和公司本期績效正相關(吳淑琨,2002)。
四、實證結果及分析
(一)研究變量的描述性統計
表1顯示了樣本公司數據的描述性統計分析結果。
從表1可以看出,獨立董事中有政治背景的平均得分1.395,說明有中央政府和省級任職經歷的不太愿意參與到民營企業中。獨立董事中來自高校和學術科研機構的占46.3%,說明上市公司傾向于聘請專業人士。來自于銀行的僅占3.8%,這一比例遠遠低于其他研究結果,魏剛(2007)的樣本中有15%來自于銀行。這反映出民營企業很難與銀行建立緊密的合作關系,這使得企業在選聘具有銀行背景的獨立董事時掌握的資源和信息比較少,同時具有銀行背景的人也很難愿意到民營企業任職。來自于其他公司高管的比例為23.7%,這一比例是一般上市公司的兩倍。
從控制變量的結果來看,參照魏剛(2007)對一般上市公司研究的結果相比,民營上市公司中獨立董事比例達到了36.6%,這略高于證監會要求的1/3標準的比重,這意味著民營上市公司在設置獨立董事人數時,與一般上市公司差別并不很大。從高管薪酬來看,民營上市公司獨立董事的薪酬更高,說明民營類上市公司更重視對獨立董事的激勵。
同時,筆者檢驗了變量間的相關系數,所有變量均不存在多重共線性問題。
(二)回歸分析
用以下多元方程回歸來檢驗上述假設:
TOBINQ=α β1SCORE β2ACADEMIC β3BANK
β4CORPORATE β5FIRMSIZE β6BOARDSIZE β7IND
β8MANCASH εi
本文主要檢驗有政府背景的獨立董事對企業價值的影響,根據前面的假設,此方程中的SCORE的系數應該為正。回歸結果如表2所示,可以看出,有政府背景的獨立董事對企業價值有正面的影響,這與前面的假設一致;來自高校及研究機構的獨立董事對企業價值沒有正面的影響,這與假設相悖,但與魏剛等2007年的研究結論一致。他們認為,這些高校及研究機構的人員“雖然有豐富的理論知識,但大都缺乏在企業工作的經驗”,有時并不能給企業帶來很大程度的價值提升。筆者發現,來自銀行的獨立董事與企業價值有正相關關系,這與前面的假設一致。來自其他公司高管人員的獨立董事與企業價值有負相關關系,這可能是因為國外的企業經營管理比較科學規范,不同行業的管理經驗有一定的借鑒作用,所以他們的研究結果都是呈現正相關關系。而在我國,民營企業的管理還是普遍存在“拍腦袋”現象,決策的主導權還是掌握在企業家手中,所以其他人員的管理經驗有時候并不受用。
為了進一步驗證各級別獨立董事政治背景對民營企業價值的影響,筆者引入三個虛擬變量:D1表示國家級政治背景得分;D2表示省級政治背景得分;D3表示市級政治背景得分。利用如下回歸公式進行回歸分析:
TOBINQ=α β1D1COUNTRY β2D2PROVINCE β3D3CITY
β4ACADEMIC β5BANK β6CORPORATE β7FIRMSIZE
β8BOARDSIZE β9IND β10MANCASH εi
從以上回歸結果可以看出,無論是有國家級、省級還是市縣級政治背景的獨立董事對民營企業的價值均存在正面的影響,從而進一步驗證了筆者的結論(見表3)。
(三)穩健性測試
胡奕明、唐松蓮(2008)的研究發現獨立董事在董事會中占較高比例的上市公司其盈余信息質量較高;鄒津(2007)的研究結果顯示獨立董事的構成比例與公司業績間正相關。因此為了進一步檢驗上面的結果,筆者用獨立董事中有政府背景的獨立董事比例GOV來替代政府背景得分SCORE。TobinQ主要是一個基于國外公司和市場狀況編制的業績評價指標,與我國的實際情況有些差異,因此筆者用業績考核通用的指標ROA來替代TOBINQ表示企業價值。分別替代之后進行回歸分析,結果如表4、表5、表6所示。
從以上的結果可以看出,用ROA替代TOBINQ表示企業業績,用GOV替代SCORE表示有政府背景的獨立董事,回歸結果都顯示有政府背景的獨立董事對企業的業績存在正面影響。
五、結論與建議
通過對298家民營上市公司的檢驗,本文發現有政治背景的獨立董事與民營企業價值呈現正相關關系;對政治背景分級別進行檢驗,發現無論是有著國家級、省級還是縣市級政治背景的獨立董事都對企業價值有正面影響。
本文建議民營企業可以將獨立董事作為推進政府關系的橋梁,主動處理好企業與政府部門之間的關系,挖掘政企關系資源的潛力,爭取在政策、稅收、信息等方面獲得政府的支持。
本文存在的不足,由于在篩選數據時,對獨立董事政治背景的界定和賦值帶有較強的主觀性,這可能會對實證結果產生一定的影響。
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