摘要：全球金融危機的爆發暴露了信用評級業監管的滯后與不足，在此次危機中需要重新審視信用評級業監管中存在的問題，通過對信用評級監管的調整，規范信用評級機構的行為，促進信用評級業重新發揮其金融風險防范的功能。我國是信用評級發展的新興國家，信用評級業正在形成的過程中，國外信用評級監管存在的問題給我國以極大的警示，我國應吸取此次教訓，建立科學的信用評級監管制度，保障我國信用評級業的健康發展。
關鍵詞：金融危機；信用評級業；問題；監管
美國的“次貸危機”最終引發了席卷全球的國際金融危機，這場金融危機把信用評級業推到了風頭浪尖。信用評級業這個昔日的投資者利益的“守護者”和資本市場的“看門人”，卻在金融危機中受到了人們的廣泛質疑。信用評級業在此次金融危機中的表現暴露了金融監管的缺位，缺乏監管的信用評級業在利益追逐中由功臣變成了罪人。
一、金融危機中美國信用評級業暴露的問題
（一）缺乏競爭，形成市場壟斷
美國信用評級業經歷了由自由競爭到壟斷的發展過程。在20世紀30年代以前美國的信用評級業是一個沒有進入壁壘的自由競爭的行業，主要是靠行業自律來規范行業的發展。一些大公司在優勝劣汰的市場競爭中建立了自己的聲譽，同時信用評級在資本市場的作用日益顯現，評級結論也在政府監管中得到運用。為了規范評級結論的使用和滿足監管部門的需要，從1975年開始，美國證券交易委員會（SEC）對信用評級機構實行認證制度，也就是全國認可的統計評級機構（NRSROs）。在此認證制度下美國認可的信用評級機構只有標準普爾（Standard&Poor‘s，S&P）、穆迪（Moody’s）和惠譽（Fitch）三家，并且直到2003年的28年間一直沒有增加評級機構，所以，事實上美國的信用評級市場從1975年開始進入壟斷。在美國信用評級市場上，穆迪和標準普爾兩家公司的聯合市場份額高達80%，如果把惠譽的份額也包括進來，則可以占到95%以上。[1]在金融市場上，一方面是對信用評級的依賴與看重，另一方面是信用評級機構由于壟斷而缺乏市場的競爭與約束，在利益的驅使下，信用評級機構的評級結果失真也就不可避免。這一問題在美國安然事件中已有所顯現，此次次貸危機中信用評級機構同樣沒能發揮應有的風險預警作用，反倒成為金融危機的幫兇。
（二）法律地位模糊，喪失獨立性
信用評級機構的法律地位在美國也歷經了一系列的演變。在美國現行的法律條文和司法實踐中，信用評級機構通常被界定為出版商，其信用評級活動受到美國憲法第一修正案的保護，即享有出版、言論的自由。這與最初信用評級機構的收費模式是一致的，在20世紀70年以前，信用評級機構是依靠向訂閱用戶收費來獲取收入，這是向投資者收費的收費模式，評級機構的地位確實類似出版商。20世紀70年代以后，由于信用評級機構獲得了巨大的市場影響力，并由于認證制度的實施得到了公權力的認可，于是向受評對象收費成為評級機構主要的利潤來源，評級機構的收費模式轉變為向發行方收費。“根據2002年11月21日美國證監會聽證會的資料，穆迪公司收人的90%來自受評對象支付的評級費用，10%來自公司提供的研究和數據服務；惠譽公司的收入中同樣90%左右來自發行方支付的費用，大約10%來自定購服務（subseriptionserviees）。”[2]在這種收費模式下，發行方為了獲得較高的信用評級，常常會在事前接受信用評級機構的產品設計指導，信用評級機構也因此可以獲得較高的評級收入，這樣的信用評級已不只是一種簡單的言論。美國國內有些法律界人士認為，從評級機構在結構性金融產品中所起的作用看，將其看作承銷商確實也不為過，評級機構直接或間接地參與了證券的承銷活動，符合1933年《證券法》對于承銷商這一術語的界定。事實上，信用評級業之所以成為資本市場必不可少的組成部分，就在于他的獨立性與專業性。但是，從美國金融市場的發展來看，信用評級機構已經喪失其獨立第三方的法律地位，也使信用評級行為發生了偏離。
（三）持續金融創新，評級質量難以保障
在不斷的金融創新中，新的金融產品層出不窮，面對不斷更新的金融產品，信用評級機構的評級方法和評級模型往往沒有充足的時間去驗證，這樣，就使評級結果的科學性和可信度降低，難以真實地反映產品的風險。在此次金融危機中，評級機構參與評級的是復雜的結構性金融產品?①，為了適應金融產品的創新，評級機構也在不斷調整自己的評級方法。例如，在2004年，兩大主要的評級機構僅在歐洲就宣布了57次評級方法的改動，其中45次改動是和資產支持證券（ABSs）有關，其余的12次則涉及擔保債務權證（CDOs）。這些評級方法的改動，也使得結構性金融產品的評級結果相對于公司債券的評級結果，表現出更高的變動程度。就穆迪而言，公司債券一次性的等級變動平均為1.5個級別，而結構性金融產品則可達幾個級別。這都源于結構性金融產品本身資產的組合十分復雜，又不斷有新的資產注入，評級機構沒有歷史經驗和數據可以參照，只能依靠銀行提供的數據，所以，評級的結果就容易出現失真。
二、金融危機中對信用評級業監管的審視
（一）作為市場準入的認證制度存在缺陷
美國的認證制度從一開始就遭到了質疑，指出該制度沒有明確加以定義、沒有規范的審批程序、申請過程不透明等。為此，美國在1997年對認證制度進行了改進，但此后還是發生了安然事件和次貸危機。所以，有關認證制度的爭論一直沒有停歇，主要認為認證制度限制了市場競爭，不利于征信業的健康發展。由于認證制度的存在確實極大地提高了征信機構市場進入的壁壘，從美國30多年的實踐中也可以看到征信業的壟斷是事實存在的。所以，如何改革認證制度，降低市場進入門檻，加大市場競爭程度，是改善征信業務的重要方面。
（二）對利益沖突監管不到位
隨著信用評級機構收費模式的變化，信用評級機構獨立的地位就開始動搖，但這樣的變化并沒有引起監管部門足夠的重視，沒有相應的外部監管措施，容易引起利益沖突。由于現代的信用評級機構主要的收入來自發行人，這樣往往會使評級機構站在發行人的立場上而拋開了對投資人的保護，可能導致利益沖突。這種利益沖突主要來自以下方面：一是由發行人付費的收費模式會使信用評級機構為了賺取收入而做出有利于發行人的信用評級。二是評級機構開展的附加服務，如評級前的預評估、企業咨詢和風險管理等，這些業務使評級機構事先就參與了企業的風險管理，評級難以中立。三是信用評級機構越來越多地使用主動評級，即對未提出評級要求的企業進行公開信息評級，也可稱其為是一種“暴力”策略，誘使發行者對未要求的評級進行付費。對于上述的潛在的和可能發生的利益沖突，監管部門并沒有制定有效的措施加以防范。盡管SEC已經關注到利益沖突的問題，但是并沒有采取強制的有效的外部監管措施來防范信用評級機構的利益沖突，僅僅是采取了依靠信用評級機構的內控制度來制約的策略。但在利益沖突中，這種內部控制是十分脆弱的。2008年7月SEC發表報告指出，評級機構已制定內部政策和程序，但在對次貸產品進行評級時，三大評級機構都存在著違反內部程序的行為，表現為主要評級分析員參與收費討論，構成利益沖突。
（三）私權公權化，缺乏責任機制制約
在資本市場中信用評級結果是市場準入的重要條件之一。1975年，SEC發布了關于確定經紀人/交易商最低清償標準的凈資本規則（Rule 15c3-1），首次將“全國公認的統計評級機構”的評級結果納入了聯邦證券監管法律體系。NRSROs的評級結果在聯邦和各州立法中也被作為基準廣泛使用。2002年SEC向美國參議院政府事務委員會提交的一份報告顯示，當時至少有8部聯邦法律、47部聯邦監管規則、100多部地方性法律和監管規則準入領域都將評級結論作為一項重要資質。這些法規使評級機構的評級結果帶有了某些公權力的色彩，評級機構的權利被擴大。與此形成對比的是在評級機構享有極大的權利的同時并沒有被賦予相應的責任。例如，《1933年證券法》第11節規定，律師、會計師、評估師、承銷商等須對其在發行登記文件中的重大不實陳述承擔法律責任，而信用評級機構卻不在此列；穆迪、標準普爾、惠譽等評級機構雖然在《1940年投資公司法》下自愿注冊為投資公司，但卻無需像其他投資公司那樣向美國證監會報送信息披露材料及接受常規監管。而在普通法層面上，由于信用評級行業一貫被視為財經媒體，因此作為媒體“觀點”的信用評級結果受《憲法第一修正案》的嚴格保護。[3]所以，有學者指出：“在私權資源處于壟斷的情況下，評級機構僅靠自律，自然難以斷絕以公權為私權謀利的傾向，市場的自發調節達不到均衡的目標，甚至危害到了正常的社會經濟秩序，而監管機構往往對其疏于防范，任其披著公權的外衣行事。”[4]
三、對我國信用評級業監管制度確立的啟示
（一）明確監管機構，加強監管力度
我國目前還沒有全國統一的征信管理法規，而且對于信用評級業的監管機構我國還不十分明確，處于多頭監管的狀態。2006年公布的《中國人民銀行信用評級管理指導意見》中規定中國人民銀行對信用評級機構在銀行間證券市場和信貸市場的評級業務進行監管。2007年中國證監會頒布的《證券市場資信評級業務管理暫行辦法》中規定信用評級機構的證券評級業務活動由證監會監管。根據我國征信試點地區的經驗，政府的征信管理辦公室也承擔著對征信進行監管的職能。如《上海市個人信用征信管理試行辦法》和《上海市企業信用征信管理試行辦法》中都規定了上海市征信管理辦公室是征信的監管部門。這樣，在我國信用評級機構由中國人民銀行、證監會和政府的征信管理辦公室三個部門進行監管，這種多頭監管的方式不利于監管的統一和規范的一致。
基于安然事件和次貸危機中信用評級機構的表現，美國對信用評級機構的監管制度也在不斷的改革之中，2006年美國國會頒布了《信用評級機構改革法》，正式賦予了SEC對信用評級業制定規章、進行監管和強制執行權力。鑒于評級機構在金融危機中的表現，歐盟委員會于2009年4月23日經歐洲理事會以法規形式批準通過《信用評級機構監管建議》，根據該法規規定信用評級機構必須獲得注冊批準，由歐洲證券監督委員會（CESR）協調注冊流程，在歐盟境內統一注冊。從各國的經驗來看，都是設立一個統一的信用評級監管機構，以便于對信用評級機構加強監管。至于是由哪一個部門對信用評級進行監管，一般有兩種機制：一是直接融資發達的國家一般由證券監管機構對信用評級機構進行監管；另一種是以間接融資為主的國家一般由銀行監管機構對信用評級機構進行監管。基于這樣的原則，我國是以間接融資為主的國家，可以以人民銀行作為統一的信用評級業監管機構，2009年國務院發布的《征信管理條例（征求意見稿）》中將中國人民銀行作為國務院征信業的監督管理部門，是比較適合我國國情的，但由于我國的金融監管是“分業經營，分業監管”的模式，所以，應當由人民銀行負責統一協調其他金融監管機構制定統一的行業標準和規范，各監管機構在各自業務范圍內提出評級結果的使用標準。
（二）制定市場準入與退出機制
我國目前還沒有完善的評級機構市場準入與退出機制。《征信管理條例（征求意見稿）》中在征信機構設立的條件方面只有實繳注冊資本是明確寫出的，其他條件大都賦予國務院征信業監管部門制定具體標準。《中國人民銀行信用評級管理指導意見》中只是泛泛地規定了信用評級機構應擁有相當的有一定經驗的金融、會計、證券、投資、評估等專業知識的專業評估人員和信用評級機構應當具備的信用評級工作制度和內部管理制度。《證券市場資信評級業務管理暫行辦法》規定了申請證券評級業務許可的資信評級機構應當具備的一些具體條件。但在我國就信用評級機構的市場準入還沒有統一的標準。在信用評級業的市場理論中存在兩種理論：信譽資本論?②和監管特許權論?③。美國信用評級市場早期是以信譽資本理論為基礎，奉行信用評級業的市場自律。在1975年之后依據監管特許權理論美國開始實行了比較嚴格的市場認證制度，并保持了信用評級市場的壟斷局面。但這種體制在經歷了次貸危機之后就受到了質疑，所以，美國的金融監管改革在信用評級方面主要是促進市場競爭和增加市場的透明度。我國信用評級市場剛剛起步，當前的監管職責一方面是要促進市場主體的成熟，另一方面要維護正常的市場秩序。基于信用評級機構對防范金融風險的重要意義，信用評級產品的質量應是監管的重要方面，所以，確定適當的市場準入標準，以保障合格的主體進入市場是必要的。但由于我國信用評級是新興市場，所以，標準不易過高。同時，也要建立評級機構的退出機制，使不符合市場需要的評級機構退出市場，實現市場的優勝劣汰，保障評級結果的可靠性。
（三）建立利益沖突防范機制，加強風險監管
《中國人民銀行信用評級管理指導意見》中就防范利益沖突設立了相關的制度，如要求評級機構建立防火墻制度、回避制度等避免利益沖突的相關制度；嚴格依據公開的評級方法和程序評級等。《證券市場資信評級業務管理暫行辦法》中列舉了證券機構與評級對象存在利益關系禁止評級的六種情形，主要是評級機構持有受評級機構股份或證券的情形。規定了證券評級機構評級委員會委員及評級從業人員應當回避的五種情形，并要求建立防火墻制度。《征信管理條例（征求意見稿）》就防范利益沖突規定得比較原則，只是增加了評級人員不得從事信用咨詢或顧問業務、不得參與評級價格談判等。從我國現行的規定來看，對信用評級機構利益沖突的防范機制還處于傳統規定方面，就此次次貸危機發生在結構性金融領域，并由收費模式導致的潛在的利益沖突，我國的相關規定中并沒有加以規定。
近年來美國針對信用評級業監管進行了改革，并于2007年2月公布了《對注冊為NRSROs的信用評級機構的監管》，在該實施細則中利益沖突是作為重要的監管內容之一來加以規范，把包括接受發行人、證券包銷商、債務人、信用分析報告訂購者支付的費用以及NRSROs的相關人員直接持有被評級人發行的證券、與被評級人有業務往來、與從事證券包銷商產生某種關聯等，作為潛在的利益沖突。并禁止了NRSROs以限制信用級別公布、發布并非根據NRSROs所公布的信用評級程序和方法而得出的信用級別、修改被評級者的信用級別或威脅采用上述方法要求被評級者購買信用評級以外的服務或產品等。這些針對信用評級機構向被評級人收費的收費模式下的利益沖突防范是必要的。目前在我國的征信監管中還沒有直接針對收費模式和主動評級方面潛在的利益沖突進行規范的條款，因此，建議在立法中對此要加以規范：一是規定在向被評級人收費的收費模式下，把征信機構與被評級人之間的關系作為潛在的利益沖突進行規范；二是嚴格規范主動評級。對于采用不正當的手段強制被評級人購買信用評級以外的產品和服務的要予以禁止。
（四）加快立法，完善法律義務與責任
我國目前關于信用評級業還沒有統一的立法，現行有效的只有上述中國人民銀行和證監會在各自業務領域發布的相關規章，《征信管理條例》還沒有出臺，所以，我國信用評級業還沒有完全走上法治的軌道。加強監管首先要完善立法，走規范發展之路。在信用評級業監管的立法中，明確信用評級機構的義務以及違反義務而應當承擔的責任是促進評級機構健康發展的關鍵。我國在今后的統一立法中應當以下幾個方面的工作：一是制定統一的《征信管理條例》和《信用評級機構業務規范》，作為信用評級機構統一的行為規范，明確信用評級機構所應當承擔的法律義務及法律責任。二是做好信用評級業法律與《公司法》、《證券法》和《銀行法》等的協調，確立信用評級機構的中介組織的地位，使信用評級機構的權利與義務相對應。證監會制定的《證券市場資信評級業務管理暫行辦法》中在法律責任的部分規定了信用評級機構違反法定義務的行為按照《證券法》的相應規定承擔責任，這種做法在我國目前階段不失為是一種很好的做法，既保障了法制的統一，又彌補了現有法律的不足。三是制定投資者保護機制。通過立法確立因信用評級機構違法的錯誤評級給投資者造成損失的救濟機制與補償機制，使信用評級機構在違反法定義務時不單單要承擔行政責任，而且還要承擔民事責任。通過立法，使信用評級機構的權利、義務與責任統一起來，促進信用評級業在法治的軌道上運行，監管機構依法監管，培育一個健康的信用評級市場。
信用評級業是金融市場的守護神，雖然它也出現了失職，但是，我們應當看到完善的監管制度是信用評級業健康發展和科學運行的保障。在金融危機中我們及時審視和調整信用評級業的監管規則，會不斷糾正信用評級機構的偏差，使信用評級業重新發揮其應有的防范金融風險的功能，推動金融市場新秩序的形成。
注釋：
①所謂結構性金融產品，就是將不同資產組合形成資產池，發行不同檔次的證券，包括股本級、中間級和優先級三種級別，證券檔次不同其風險和收益也不同，以滿足不同風險偏好的投資者的需要，證券償付由資產池產生的現金流支持。
②信譽資本論認為在準入門檻較低的自由競爭市場上，信譽是信用評級機構生存和發展的基礎。所以，為了保住市場份額和市場地位，信用評級機構就會恪盡職守，努力維護自己的信譽資本，以避免被市場所淘汰。可見，在信譽資本的理論下，市場自律對信用評級業的發展起著重要的作用。
③監管特許權論認為，信用評級也是一種監管特許權，因為在金融市場上大量法規把信用評級的結果作為投資門檻或風險資本的測算尺度，被評級的主體如果達到了一定的評級等級，就可以依據法律獲得相應的優惠。所以，信用評級也就具有了特許權價值。因此，監管部門要對評級機構設定較高的門檻，只有高水平的評級機構才能夠進入市場，以保障評級結果的有效性。
參考文獻：
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[4]王月。從金融危機審視證券信用評級機構法律規制的缺失——科學發展觀視域下對中國金融監管的法律檢討[J].經濟視角，2009（6）。
