摘要：資產證券化起源于美國，發展于美國，又在世界范圍內得以推廣。特別是隨著證券資產與衍生金融工具相結合，其表現形式也變得日趨復雜，目前己成為評價一個金融市場發展水平的標志之一。資產證券化的出現對傳統財務會計產生了巨大的影響，使得人們對會計確認、會計計量、會計信息的披露方式以及會計合并等方面進行新的探索。本文從研究資產證券化的主體和過程入手，結合中國最新的有關資產證券化的法律規定，分析了資產證券化在新形勢下實踐中可能會產生的一系列關于會計確認、計量、披露和合并的問題，并試圖提出相關的思考和建議。
關鍵字：資產證券化；特殊目的載體；終止確認；破產隔離
一、資產證券化國內外概況
資產證券化是近30年來國際金融領域最重要的一項金融創新之一，它起源于美國，20世紀70年代美國的政府國民抵押協會首次發行了以住房抵押為擔保的抵押貸款支持證券（Mortgage-BackedSecurities，MBS），開創了資產證券化的先河，在此以后的短短的幾十年中，它不僅風靡美國資本市場，還漸漸成為歐洲、亞洲等地金融市場備受矚目的新型金融工具。2000年資產證券化工具世界總發行量達到3500億美元。在美國，資產證券化市場上占主導地位的MBS從九十年代到本世紀初迅猛發展。從1990年到2003年底，發行量的年平均增長率達到43.7%，MBS市場已成為僅次于聯邦債市的第二大市場，2003年底達3.14萬億美元。在歐洲，1986、1987兩年發行的資產支持證券（Asset-BackedSecurities，ABS）總量僅為17億美元，到1996年達到300億，1998年466億美元，2002年達到792億歐元。2002年歐美ABS的存量為1萬5千4百億美元。澳大利亞被認為世界上第二大ABS/MBS活躍市場，2000年的年發行量超過300億澳元。在亞洲地區，資產證券化于1995年興起，之后在香港、日本、韓國、等地區迅速發展。據標準普爾最近估計，今后幾年內該地區的市場潛力將以25％的速度增長。 資產證券化在我國的嘗試一般認為開始于1992年海南省三亞市開發建設總公司以三亞市丹洲小區800畝土地為發行標底的物推出發行的地產投資證券，雖然其操作過程不盡規范，但是對我國的資產證券化之路產生了深遠的影響。隨后1996年，珠海市人民政府以開曼群島注冊的珠海市高速公路有限公司為SPV（特殊目的載體），向其轉讓了未來15年的當地機動車的管理費和外地過往車輛的過路費，SPV以此為標的，聘請摩根斯坦利為證券承銷商，離岸發行了總額為2億美元的債券。1997年，中遠集團以其北美線路的航運收入作為資產基礎通過私募發行了3億美元的浮息票據。
2000年中集集團與荷蘭銀行簽署了總金額為8000萬美元的海外應收款作為證券化項目的協議。
相對于以上比較成功的離岸操作形式，國內資本市場上尚未見到實質意義上的資產證券化操作。雖然2000年，中國人民銀行批準中國建設銀行、中國工商銀行為住房貸款證券化試點單位，標志著資產證券化被政府認可，并期望在中國有計劃地推行這種新型的金融形式，但是2002年，兩家銀行上報的住房貸款證券化試點方案，均遭到中國人民銀行的否決。與此同時，中國華融和信達資產管理公司也相繼提出了資產證券化的方案，但由于各個原因，最終都以其他變通方式完成了其各自的方案，卻未能在中國的資產市場上真正意義上推出資產證券化產品。證券化的中國實踐雖然暫時未能實現，但是各方實際上均在努力地做著前期準備工作。
2005年3月，資產證券化的話題又再度活躍起來，因為經國務院批準信貸資產證券化與住房按揭證券化的試點工作正式啟動。國家開發銀行和中國建設銀行作為試點單位，將分別進行信貸資產證券化和住房抵押貸款證券化的試點。隨后在4月21日，中國人民銀行和銀監會聯合發布了《信貸資產證券化試點管理辦法》（以下簡稱《管理辦法》），該管理辦法旨在規范信貸資產證券化試點工作，保護投資人及相關當事人的合法權益，并提高信貸資產流動性，豐富證券品種。可以這么說，資產證券化在中國的實踐將揭開新的一幕。
二、資產證券化運作的主體和流程
（一）資產證券化的運作主體
國際上，在資產證券化的運作過程中，一般運作的主體主要有：
1.發起人（originatororsponsor）
發起人是指出售用于證券化應收款的人，即可以是應收款項的原始權益人（originator），如貸款銀行、租賃公司等，也可以是從原始權益人處購買應收后匯集成一個資產池，并準備再次出售的人（sponsor），如投資銀行等。
2.發行人（issuer）
發起人是指從發起人處購買應收款，以資產支持證券的形式發行證券的人，一般由SPV擔任。SPV是專門設立的用于資產證券化這一特殊目的的載體，它既可以是為了某一次證券化而專門設立的一次性的證券機構，也可以是已經存在的實體，一般SPV形式主要有公司制、合伙制和信托制。
3.服務人（servicer）
服務人是指在證券化過程中提供特定服務并獲取相應服務報酬或費用的人。服務人的作用主要有兩方面：一是管理應收賬款，定期收取應收賬款產生的現金流，向被服務人提供定期報告并接受其審核；二是管理信托資產，負責將應收賬款產生的現金流按證券上標明的條件支付給證券持有人。一部分文獻將起第二種作用的主體稱為受托管理人（trustee）。
4.信用評級機構（creditratingagency）
信用評級機構主要是幫助投資者在種類繁多、錯綜復雜的資產證券化的市場上作出一個相對理想的選擇。它也可以幫助發行人提高其證券化過程中的信用等級，減少證券化交易過程中的不確定的因素，從而降低融資成本。世界最著名的信用評級機構有穆迪（Moody‘s）、標準普爾（StandardPoor’s）、菲奇（Fitch）和達夫菲爾普斯（DuffPhelps）。
5.證券承銷商（securitiesunderwriter）
證券承銷商可以分為代銷人和包銷人。對一次發行量特別大的證券，往往要組建承銷團。一般承銷商以投資銀行為多。
6.投資者（investor）
愿意購買證券化產品的人，一般是一些對證券投資安全性要求較高的投資者如養老基金、保險公司、銀行等機構投資者。
在我國剛剛新頒布的《信貸資產證券化試點管理辦法》中，將信貸資產的主要主體分為了發起機構、受托機構、貸款服務機構、資金保管機構、證券登記托管機構、其他為證券化交易提供服務的機構等。從比較中可以看出，國內的這種分類基本上包括了各種主體應有的功能。在我國目前的實際情況下，發起機構還只能是銀行機構，因為證券化的標的物還只限于對銀行信貸資產的嘗試。《管理辦法》中要求受托機構也就是實質意義上的SPV應由依法設立的信托投資公司或中國銀監會批準的其他機構擔任，因為從目前我國的法律環境來看，還不適合引入其他的形式。對于貸款服務機構和資金保管機構，實際上分別扮演了服務人和受托管理人的角色，當然，《管理辦法》明文規定，在同一交易中這兩者不能由同一家機構擔當。《管理辦法》還規定：“資產支持證券的承銷可采用協議承銷和招標承銷等方式。承銷機構應為金融機構”，同時對承銷機構的注冊資本以及債券承銷能力等方面作出了相應要求，預計商業銀行和券商將均可擔任承銷機構，但信托受益憑證的發售長期以來主要集中于商業銀行，而且商業銀行承銷各類債券的經驗也較為豐富，因此由商業銀行擔任承銷機構的可能性比較大。由于《管理辦法》規定資產支持證券將在全國銀行間市場發行和交易，資產支持證券的投資者將以全國銀行間市場的機構投資者為主，包括銀行、券商、貨幣市場基金等。
（二）資產證券化運作流程
一個典型的資產證券化運作流程包括三個主要的運作主體：發起人、發行人（或SPV）和投資者，而在其中，證券承銷商把發行人和投資者聯系組織起來，構建成一個嚴謹有效的交易結構，從而保證融資的成功。在這一過程中，發起人將自己擁有的資產以“真實出售”的方式過戶給SPV，SPV獲得了該資產的所有權后，發行以該資產的預期現金收入流為擔保支持的資產支持證券，并憑借對該資產的所有權來確保未來的現金收入流首先用于對證券持有人還本付息。
相對于一個成熟的市場來說，中國的資產證券化市場還只能算剛剛起步，最近頒布的《信貸資產證券化試點管理辦法》正試圖為中國的資產證券化運作提供一個有法可依的模式。在《管理辦法》規定中，可以比較清晰地看出證券化的步驟：真實出售、信用增級、資產支持證券的發行和交易和信貸資產的回收管理。
1.真實銷售
《管理辦法》采取了以信托模式來實現事實上的“真實銷售”（truesale），因為在我國，相關法律要素還不完善，直接設立特殊目的公司（SPC）并完成“真實出售”恐怕在目前來講還不適宜。所以通過相對簡單的信托式的SPV，以信托資產的獨立性完成真實銷售的目的，在技術層面上較容易實現。在這個過程中，先由發起機構與受托機構簽訂信托協議，設立特定目的信托轉讓信貸資產，從而實現了資產所有權的轉移；再利用信托協議的相關條款實現風險隔離。《管理辦法》規定“受托機構因承諾信托而取得的信貸資產是信托財產，獨立于發起機構、受托機構、貸款服務機構、資金保管機構、證券登記托管機構及其他為證券化交易提供服務的機構的固有財產”，這保障了受托資產相對于發起機構的獨立性。
2.信用增級
《管理辦法》對信用增級的方法未做出詳細規定，故對標的資產可以實施內部信用增級或者外部信用增級。如果考慮到目前的情況，因為進行試點的信貸資產均為銀行比較優質的信貸資產，而且資產規模較大，采取成本較低的內部信用增級的可能性較大。但是也有可能為了對以后的信用增級增加經驗，采用外部信用增級也是不錯的選擇。
3.發行和交易
發行資產支持證券時，發行人應組建承銷團，承銷人可在發行期內向其他投資者分銷其所承銷的資產支持證券。目前資產支持證券還只能在全國銀行間債券市場流通交易，以后可能會慢慢向其他資本市場推廣。
4.信貸資產的回收管理
貸款服務機構依照服務合同約定管理作為信托財產的信貸資產，為信貸資產單獨設賬、單獨管理。貸款服務機構負責管理貸款并收取本金和利息，并按照服務合同要求將作為信托財產的信貸資產回收資金轉入資金保管機構，同時通知受托機構。資金保管機構負責保管信貸資產的資金并向投資者支付本金和利息，《管理辦法》同時對資金保管機構對資金的管理做出規定：“在向投資機構支付信托財產收益的間隔期內，資金保管機構只能按照合同約定的方式和受托機構指令，將信托財產收益投資于流動性好、變現能力強的國債、政策性金融債及中國人民銀行允許投資的其他金融產品。”
